嘉实稳鑫纯债债券(002991) - 基金经理

回顾2024年上半年，经济保持回升向好的态势，1季度实际GDP增长5.3%，两年复合增长4.9%。有效需求不足仍是当前经济面临的主要困难，制造业PMI生产指数表现总体好于新订单指数，核心CPI增长位于历史低位。国内稳定向好的同时，外部环境仍不容乐观。欧美主要发达国家“去通胀”过程艰难而曲折，美联储主席Powell承认去通胀过程至少将持续1-2年时间。此外随着特朗普支持率不断提升，欧洲极右翼势力崛起，后续地缘政治和国际贸易层面的摩擦和冲突可能越发频繁，全球经济脆弱性提升。　　与国外限制性政策形成鲜明对比，促进实体经济融资成本下降、物价温和回升的导向之下，2024年上半年国内货币政策保持支持性立场。上半年降准50bp，调降5年期LPR，银行间资金利率围绕政策利率波动，流动性环境总体宽松，带动债券市场收益率明显下行，期限利差、信用利差均实现不同程度的压缩。作为标杆的10年期国债活跃券收益率下行32.2bp，中债综合指数累计上涨3.76%。　　投资运作方面，本基金完全投资于利率债。1月中旬开始，我们认为供需结构总体有利于债券市场，逐步加仓长期限国开债和超长期限国债。进入3月，长债和超长债波动明显加大，组合增配3-7年品种，逢低适度减持长债和超长债。随后根据市场变化灵活调整长债持仓，重点把握交易性机会。

2024年第一季度在外贸强势和国内稳增长政策发力双重驱动之下，经济延续恢复性增长的势头。1-2月规模以上工业企业增加值达到7%，3月份制造业和服务业PMI均回到50荣枯线以上。具体而言，企业生产积极性提升更为显著，主要得益于出口和消费的回升。投资领域回升势头并不明显，在很大程度上与地方专项债发行节奏偏慢有关。同时，地产企业现金流平衡压力较大，施工投资延续低迷表现。　　一季度货币政策保持稳健基调。DR007围绕政策利率波动，资金利率预期较为稳定。1月份意外宣布降准50bp，释放长期流动性最近约1万亿，叠加1季度信贷投放缩量，1季度银行间资金面保持宽松，银行与非银机构资金分层压力缓和。一季度债券收益率大幅下行。作为标杆的10年国债活跃券收益率累计下行23bp，30年国债下行更为显著，活跃券230023.IB收益率累计下行38bp。期限利差进一步收窄，信用债发行缩量的影响下，资管机构普遍感受到高票息资产的稀缺。　　投资运作方面，本组合完全投资于利率债。1月中旬开始，我们认为供需结构总体有利于债券市场，逐步加仓长期限国开债和超长期限国债。3月随着超长期国债收益率见底回升，市场对2季度政府债供给放量的担忧逐步形成，我们择机减持超长期国债，保留一部分10年国债和国开债，并将一部分长期限品种置换为5年国开债，适度调降组合久期，提升组合净值的稳定性。

2023年是三年疫情防控转段后经济恢复第一年，经济活动基本恢复常态，经济增长目标如期实现，高质量发展扎实推进，我国经济长期向好的态势并未改变。不过在复杂严峻的外部局势影响下，短期面临一定的风险和挑战，对市场风险偏好的变化产生较大影响。　　2023年债券市场核心影响因素是市场对经济增长弹性的判断以及货币政策节奏变化。2023年1季度，市场对全年经济增长预期较为乐观，风险偏好快速上升，债券收益率向上调整。进入2季度，随着市场预期趋于理性，叠加货币政策总体保持宽松，债券收益率快速下行。8月以后，稳增长政策适度加码，央行对资金空转关注度明显提升，收益率曲线平坦化上行。进入年底，央行表态维护岁末年初流动性合理充裕，银行间资金利率超预期下行，债券收益率再度下行。　　组合严格采用利率策略。2季度和3季度前半段较好把握收益率下行行情，3季度后半段逐步减仓，4季度大部分时间采取守势，12月下旬适度加仓。具体操作仍不可避免受到市场波动的影响，导致部分操作在精准度的把握上有所欠缺，后续将不断改进。

2023年3季度国内经济下行压力有所缓解，“稳增长”政策应对更为积极，社融增速、制造业PMI触底回升。外部形势仍然复杂严峻，风险隐患较多。非美发达经济体基本面进一步弱化。美国通胀下行速度偏慢、经济韧性偏强，叠加美联储继续引导货币紧缩预期，长端美债收益率大幅上行，风险资产明显承压。3季度人民银行降准降息各一次，货币政策保持稳健，短端资金面先松后紧。总体来看，政策加码之下经济复苏基础更加稳固，不过考虑到外部风险尚未出清，市场预期可能持续受到扰动。　　3季度债券收益率呈现震荡走势，收益率水平先下后上，作为标杆的10年国债收益率小幅上行1bp。8月降息前后，10年国债收益率一度低于2.6%，但随着8月下旬地产支持政策出台叠加基本面预期好转、资金利率向上调整，10年国债收益率转为震荡上行。信用债总体分化，1Y以下中低等级信用品种下行显著，3Y-5Y高等级信用品种收益率整体上行。　　2023年3季度，本基金在坚持稳健投资风格的基础上，积极做好对市场风险的预判，努力控制组合回撤。8月中旬降息之后，考虑到市场基本消化利好因素，逐步降低组合久期。考虑到央行控制银行间杠杆意愿有所提升，叠加9月末资金利率波动可能加大、套息收益不确定性增强，9月组合明显调降杠杆水平，组合配置总体保持偏防守状态。