中欧医疗健康混合A(003095) - 基金经理

2024年二季度，医药生物行业在4月初经历一波阶段性反弹后整体重回下行趋势。受海内外各种因素影响，二季度申万医药生物指数下跌10.25%，仍跑输沪深300指数，医药生物板块估值总体仍处在较低水平。  具体来看，由于去年同期的行业基数较高，今年二季度部分细分子行业的增速表现也受到一定影响，叠加政策端和需求端变化，医药板块间表现有所分化。其中，零售药店、中药等受部分地区药店比价系统上线等影响，出现了较大幅度的调整。  在经历了行业秩序规范化、内外部宏观因素考验的洗礼之后，只有具备核心产品竞争力、高效经营管理能力的优质企业才能够真正走出产业调整周期，迎来可持续的长期发展，这也是我们重点关注配置的方向。基于企业长期价值的投资思路，我们继续在创新药械及其产业链、消费医疗、OTC等方面进行了重点配置。  稳定清晰的政策框架是医疗行业高质量发展的重要基石。近年来，围绕“高创新性”、“高临床价值”以及“高性价比”的产业引导政策逐步落地。2024年公布的国家医保调整方案，规则总体基本保持一致，也体现了国家对于稳定企业预期的重视。在“高创新性”方面，以创新药为代表的生物医药行业作为新质生产力之一，正受到政策逐步加码支持。伴随资金、人才、数据等多要素保障措施落地，优质企业的发展基础不断夯实，产业链协同效应将逐步显现。在“高性价比”方面，从较为密集发布的地方联盟集采以及深圳、西安等上线的零售药店比价系统等来看，总体还是继续加强医保基金管理，使得药品价格更加透明、合理。  展望2024年三季度，在严肃医疗领域，医疗合规化仍在各个层面持续推进，我们预计医院端和企业端已经逐步适应了更加规范有序的新环境，医院诊疗、企业经营活动都在持续地向好恢复。考虑到2023年下半年仍处于行业合规化的适应调整期，企业经营端基数较低，2024年下半年有望实现一定程度的回升。  我们仍旧看好创新药械及相关产业链的投资机会。创新药械方面，政策上除了支付端的国家医保政策稳定，各地对于行业创新也陆续出台了相关的支持政策。从产品力方面，ASCO会议国内企业公布的数据表现亮眼，部分产品已经成为了合作方在全球临床管线布局的重要组成部分。从对外合作方面，随着对外授权的企业和品种逐步增加，国内企业的对外授权经验越加丰富，对于有竞争力的品种也在逐步探索新的、更有优势的合作方式。  创新药产业链方面，海外投融资持续回暖，有望拉动创新活动逐步活跃。对以海外市场为主的创新服务企业而言，《生物安全法案》预计仍会对业务产生一定扰动。国内投融资环境目前仍在逐步筑底阶段，但我们也看到部分企业的新签项目数同比仍呈现增长的趋势，新签订单金额在2024年下半年也有望逐步好转。  在医疗器械设备领域，2024年上半年各地逐步开始出台设备置换的相关支持政策，但短时间内也造成了部分需求有所延后，使得二季度招标相对放缓。考虑到2023年下半年医疗合规化推迟了部分招标进度、2024年设备置换方案逐步落地，2024年下半年有较强需求刚性的医疗设备招标有望实现较为快速的恢复。

回顾2024年一季度，受地缘政治及宏观环境相关影响，医药板块仍处于调整阶段，板块内部子行业走势分化。一季度申万医药生物指数下跌12.08%，位居申万一级行业指数末位。从行业基本面来看，不同细分行业处在不同的盈利周期，但整体表现平稳，且位于低估值阶段；从政策层面来看，依然以引导提供“高创新性”、“高临床价值”以及“高性价比”的产品及服务为主要方向，最新公布的胰岛素专项接续规则等总体温和；从供需格局来看，在内需整体企稳的环境下，医保支付以及居民多元化医疗健康支出需求仍呈现出一定刚性，供给端正在经历低谷期的洗牌优化，优质企业的核心竞争力及护城河也在不断强化中。    展望二季度，我们依然看好以创新驱动的相关医药产业链。海外方面，尽管2024年降息节奏仍具有不确定性，但整体流动性相对宽松的趋势确定。国内方面，政策持续强化对医药生物领域创新的支持力度。作为新质生产力的重要组成部分，医药创新也是企业布局最为坚定的方向。2023年化药、生物药、中药创新药申请上市的品种数持续增加，2024年有望迎来相关创新药获批上市的高峰期。    当然我们也看到，国内创新药产业链的发展面临一定曲折性和复杂性。产业链的健康可持续发展需要从企业融资、产品立项、研发推进、注册申请、进入医院采购目录、合规销售、医保支付等多方进行统一的协调。针对产业链各环节痛点，近年来国家层面也不断通过政策措施进行科学统筹、精准疏通，对产业链的总体引导方向仍是真正的创新，主要体现在新靶点、新机制、新结构、新技术且有自主知识产权的药物，以及有效的治疗手段来解决临床需求。可以预见的是，国家政策层面的支持和引导有望带动新一轮更健康、可持续的研发周期，其中也蕴藏着值得提前布局的机会。    此外，我们也积极关注具备竞争力的医疗产业链出海进展。随着医疗器械领域的国际化水平不断推进，一些企业在高价值链领域逐步取得国际突破并占据海外市场机会，主要集中在创新设备、体外诊断等领域。尽管部分企业的国际化进程会受到全球地缘政治形势阶段性变化的影响，但国内创新产业链中优质资产的长期核心竞争力没有改变。

2023年是全球疫后经济渐次复苏的一年。受国内外宏观环境等多重因素以及医疗合规化影响，全年医疗行业呈现出阶段性波动，板块内部各子行业仍旧延续了快速轮动的风格。年初在经济快速恢复的预期下，医疗服务等板块涨幅较大；随着经济波动的预期提升，经营相对稳健的中药等板块，以及需求刚性的严肃医疗有着较好的相对收益，而医疗服务等受宏观经济影响较大的板块出现了较大幅度的调整；下半年医疗合规化的推进以及市场理解的加深，使得严肃医疗相关板块出现了大幅震荡。  本基金继续在核心创新药、创新器械、创新产业链、医疗服务、消费性医疗领域进行重点布局，这些资产长期有望受益于国内创新产业链向好发展以及行业环境改善的大趋势。严肃医疗以及中药等板块也为组合贡献了较高的投资价值；四季度医疗服务等部分板块的持续调整，也为长期看好的优质资产提供了一定安全边际。  在宏观环境的不断变化中，医疗行业也传递出一些积极信号。一方面，我们看到创新疗法技术突破层出不穷，国内创新药企在力争首创上也迎来实质性突破。过去几年，中国制药行业经历了仿制药、Me-too/Me-better仿创药、创新药几个发展阶段，目前正处于由快速仿创向真创新的提升过程。过去国内药企以快速跟进海外已验证靶点为主要研发策略，而今已在开发同类首创、同类最佳疗法上取得突破，相关成果也在全球创新药会议和核心期刊上得到展示。  另一方面，我国医药产业链出海步伐也在加速。在创新药领域，越来越多的产品和企业受到了海外大药企的青睐，达成合作开发。全年以ADC（抗体偶联药物）引领的国产创新药的对外授权金额较去年显著提升。医疗器械领域的国际化水平不断推进，从过去依靠成本优势先在低值耗材领域扩大全球市场份额，到如今在高价值链领域逐步取得国际突破，主要集中在创新设备、体外诊断等领域等，这些成果依靠的是企业不断打磨自身技术，并在法规监管政策上快速与国际接轨。尽管部分企业的国际化进程会受到全球地缘政治形势阶段性变化的影响，但国内创新产业链中优质资产的长期核心竞争力没有改变。  长期来看，供需关系决定行业发展。医药行业一直有大量临床需求未得到充分满足，新技术的突破也会带来新的临床需求增量。着眼未来几年，行业整体的引导方向是提供“高创新性”、“高临床价值”以及“高性价比”的产品及服务，研发流程的质量提升也将有助于行业的长期健康发展。因此，跨越周期的技术创新能力、企业经营能力仍然是行业成长的核心驱动力，创新药、创新器械、创新产业链、消费性医疗领域等值得中长期关注。

回顾2023年前三季度，国际市场方面，海外财政赤字、美联储持续加息预期等依然对市场形成一定挑战，海外股市也出现相应回调。国内市场方面，一系列逆周期调节政策出台，宏观经济仍在逐步恢复进程中，医疗行业一定程度受到宏观环境影响，此外医疗体系合规化能力提升对于行业短期有所扰动。行业政策方面仍较为平稳，无论是药品的国家谈判、IVD的化学发光集采等，在政策框架稳定的前提下，行业整体的引导方向是提供“高创新性”、“高临床价值”以及“高性价比”的产品及服务，研发流程的质量提升也将有助于行业的长期健康发展。    三季度医药板块整体出现一定幅度的震荡，板块内部各子行业延续快速轮动风格，呈现涨跌分化。季度初期市场对于医疗体系合规化有着较为悲观的预期，使得市场出现了较大幅度的调整，后续随着政策理解程度的加深，市场信心逐步恢复，9月份医药生物板块实现了整体反弹。    操作层面，我们基于对优质企业核心竞争力的判断，着重挖掘具备中长期超额收益个股。截至三季度末，本组合主要配置板块为医疗服务，三季度该子板块领涨，我们配置的部分医疗服务相关标的也为组合贡献了较高的投资价值。同时，组合在长期看好的核心创新药、创新器械、创新产业链、消费性医疗领域进行重点布局。    展望2023年4季度，国内行业受合规化扰动有望在4季度有所修复，全球的投融资环境有望逐步恢复，虽然宏观环境仍在复苏进程中，这可能会对医疗行业产生一定程度影响，但优秀企业长期增长的驱动力并未出现重大变化。我们认为，行业外部环境的短期变化可能会对企业盈利乃至股价表现造成一定扰动，但跨越周期的技术创新能力、企业经营能力仍然是行业成长的最强驱动力，也是我们争取中长期超额收益的重要来源。    从政策层面，创新药的审评审批政策框架相对稳定，支付端无论是从国家谈判还是多种支付途径的探索，对于创新药企都有望形成长期利好。    从供给端看，经过多年的洗礼，国内创新药企整体研发管线布局已经更加理性，此外越来越多的企业已经出海开展关键临床、获批上市以及对外产品授权，4季度也有望持续取得收获，这些不仅是创新能力的体现，未来也可能会体现在业绩和估值的双重提升。    在销售层面，国内的优质企业在多年前就开始注重销售的合规性，临床价值导向也更有利于公司形成长期稳定的竞争壁垒。此外，国内的创新药服务企业也逐步形成了有全球竞争力的产业集群，在部分细分领域达到全球领先水平。我们认为，相关企业的竞争力更多地体现在平台技术和管理能力，优质企业的市占率仍将持续提升，保持较高的景气度。    从需求端看，居民对消费性医疗及医疗服务的需求也在快速增长。虽然减重、阿尔茨海默症等领域都不断有新的研发突破，但依然有大量临床需求未得到充分满足，创新药及创新器械都有着广阔的成长空间。    回溯过去几年所面临的市场大幅调整的考验，我们认为通过深度基本面研究，聚焦核心优质成长个股，尽可能避免永久性损失，是做好长期业绩的有效策略。站在当下时点来看，经过2年左右的调整，医药板块总体估值和市场持仓都在相对较低的水平，反应了较为悲观的基本面预期，我们认为随着后续基本面的逐步改善，板块整体仍有着较好的长期投资价值。中欧医疗投研团队也将持续加强深度研究，挖掘具有长期价值的个股，力争为投资者获取更好的长期回报。