中邮消费升级灵活配置混合(003513) - 基金经理

一季度开局，市场整体延续了从23年11月份以来的走势。市场整体呈现调整状态，并阶段性出现了一定的流动性压力，在23年表现较好的微盘股在1月中下旬出现了闪崩。　　2月初随着维稳资金的发力，市场快速企稳反弹，成长方向和主题进行了强演绎。上证综指从最低2635点，快速反弹至3000点以上。市场热点纷呈，光模块、算力、KIMI、低空经济等主题，你方唱罢我登场。从2月初的最低点，各主题阶段性反弹幅度达到60-100%。　　3月中下旬随着两会的结束，市场整体进入震荡状态。虽然阶段性有各主题的演绎，但宽基指数表现较为平稳。　　截至Q1末各方向的表现如下：　　从宽基指数看：上证综指+2.23%、沪深300 +3.10%、中证500 -2.64%、Wind全A-2.85%。方向上红利最为突出+10.12%，成长方向和微盘股的调整幅度较大。　　从行业表现看：偏红利方向的石油石化（+12.1%）、家电（+10.8%）、银行（+10.8%）、煤炭（+10.2%）和有色（+9.5%）涨幅居前；综合（-15.7%）、医药（-11.8%）、电子（-10.2%）、房地产（-9.3%）和计算机（-8.8%）跌幅居前。　　与23年不同，23年经历了国内经济从强预期到弱现实，美国从强降息预期到利率高位维持的明显转变过程。24年市场整体的预期差不明显，国内经济偏弱的预期与现实较一致，而对于美联储的降息预期也变得不那么激进。　　从总量看，分子端有压力，而分母端没有加成。消费升级整体保持了较低的仓位，在市场平稳后重新买入了养殖、白酒等标的。但买入的时间偏晚，虽然规避了1月份的大幅下跌，但反弹的幅度不大。

23年最大的宏观主线是预期与修正。①国内：开年经济呈现出强预期，弱现实的状态，随着2、3月份经济数据的陆续出台，强预期向弱预期修正；②海外：开年在美债利率高位的情况下，预期欧美经济会走向衰退，并且在3/4月份硅谷银行风险事件爆发下做了强演绎，但从全年看，美国经济表现出了强韧性。在22年大幅下跌的基础上，23年A股市场主要指数表现不佳，整体呈现下跌状态。上证综指下跌3.7%、沪深300下跌11.4%、中证500下跌7.4%、科创50下跌11.2%，Wind全A下跌18.66%。主题指数中，宁指数下跌25.6%、茅指数下跌14.3%、基金重仓指数下跌15.7%。相对表现较好的指数是低波红利指数+10.8%、北证50指数+14.9%和Wind微盘股指数+49.9%。从行业层面来看，全年AI和华为产业链是最强的主题，带动科技方向走强。通信（+24.8%）、传媒（+19.8%）、计算机（+8.9%）和电子（+7.2%）表现抢眼，22年涨幅居前的能源也取得了较好的表现煤炭（+13.4%）、石油石化（+9.0%）；22年领涨的消费者服务在23年领跌，下跌41.2%，其他跌幅居前的行业为房地产（-24.8%）、电力设备与新能源（-24.7%）、建材（-20.5%）和基础化工（-17.5%）。从大的时间段来看，全年市场的演绎大致可以分为几段：第一阶段：年初到3月中旬，开门红，对于权益市场而言22年的最差组合（美元紧缩+中国经济恶化）到了23年初转成了（美元紧缩结束预期+中国疫情放松经济恢复预期），中美利差收敛，人民币升值，美元流动性预期回暖，全球资金涌入和中国恢复、美元流动性宽松相关的投资组合上。市场整体表现较好。第二阶段：3月中旬至6月底。市场之前的两大交易预期陆续遭遇回摆：①中国经济恢复强预期、弱现实向弱现实、弱预期回摆；②美国较快衰退较早降息向软着陆，年内不降息回摆。这一变化使得市场之前较好演绎的传统成长方向和与经济相关的价值方向都出现了不小的跌幅。但第二阶段市场的结构精彩纷呈。ChatGPT的横空出世让市场清晰感受到新的一轮科技浪潮正迎面而来。与AI相关的方向表现抢眼，算力、语料、大模型和应用都获得了市场的追捧。5/6月份人形机器人主题和FSD（Full Self-Driving，全自动驾驶）的进展又进一步呈现出来，科技散点状呈现的拼图正启示我们以AI为代表的系统性革命正在加速临近，并将极大改变我们的生活。第三阶段：6月底至年底。AI的热络在6月底的端午节前后戛然而止，开始出现大幅下跌和持续回调。9月、10月华为链崛起，但在11月后陆续进入调整。第三阶段整体以调整为主，成长方向偶有脉冲，但持续性不强，整体看起来红利方向表现较好，能源行业在第三阶段取得了明显的超额。全年来看，本产品在年初表现平稳，在3月中旬有效把握了AI的行情，在二季度表现出色，但在三季度的AI急速调整中撤离并不及时，对净值形成了很大的拖累，10月份后，认为在经济走弱的背景下，消费方向的投资机会明显减少，组合明显降低了仓位，阶段性取得了较好的表现。2023年中邮消费升级收益率-4.33%，基准下跌10.39%，明显跑赢比较基准。

从全球整体的资产波动来看，在3、4月份发酵美国部分中小银行风险，导致美国衰退和降息预期快速加强，随着6月以来数据的陆续披露，美债利率的“higher for longer”逐步形成共识。10年期美债利率从6月底的3.8，快速上涨到4.8,美债US3M-10Y从6月初的189BP快速收敛到不到80BP，长端利率的快速上行对全球的风险资产，特别是估值端形成了明显压制。在二季度表现抢眼的成长方向在三季度出现了明显的调整。同时7月底的中央政治局会议出现了三大变化：房地产口径发生重大调整、化债和“活跃资本市场”。地产和内需相关的环节在三季度得到了一定的表现。布伦特石油价格5、6月份在75美金企稳，随着沙特的进一步减产，原油价格在三季度持续上行，在9月底达到92美金，也推动三季度能化相关的股票上涨。总体来说，三季度价值风格优于成长。主要宽基指数中上证综指下跌2.86%、Wind全A下跌4.33%、科创50下跌11.67%、红利指数上涨1.87%、创成长下跌17.26%。组合的核心结构依然保持在AIGC应用相关的方向中，重点持仓于游戏、出版、教育等方向，此外重点配置了中长期看好的极致性价比方向。但AIGC相关方向在端午节前后出现暴跌，由于所持有标的的估值相对合理，基于对AIGC前景的看好，基金经理并没有及时对组合进行调整，在三季度组合出现了较大幅度调整。

权益市场迎来了开门红，对于权益市场而言22年的最差组合（美元紧缩+中国经济恶化）到了年底转成了（美元紧缩结束预期+中国疫情放松经济恢复预期），中美利差收敛，人民币升值，美元流动性预期回暖，全球资金涌入和中国恢复，美元流动性宽松相关的投资组合上。从春节前市场表现来看，成长方向和与经济相关的价值方向都取得了很好的表现。随着春节后实际经济运行状况的兑现和23年国内GDP经济增长目标的确认，国内经济弱复苏的格局进一步明朗化，国内经济恢复从强预期、弱现实最终兑现为弱现实和弱预期，与经济总量相关的部分走弱。3月随着美国部分中小银行风险的发酵，市场一度预期美国会较快衰退较早降息，美债10年期利率一度降到了3.4，随着之后美国呈现出的就业和薪资粘性，年内美联储降息的预期逐步消退，市场开始向软着陆，年内不降息回摆。综合上半年，在中国疫情放松的大背景下，市场普涨，成长和价值都有体现。上证综指上涨3.65%、创业板综指上涨5.68%、Wind全A上涨3.06%、标志性指数中科创50上涨4.71%，红利指数上涨5.03%。从2月份开始ChatGPT的横空出世让我们清晰感受到新的一轮科技浪潮正迎面而来。综合上半年来看与AI相关的方向表现抢眼，算力、语料、大模型和应用都获得了市场的追捧。到5/6月份人形机器人主题和FSD（Full Self-Driving，全自动驾驶）的进展又进一步呈现在我们面前，科技散点状呈现的拼图正启示我们以AI为代表的系统性革命正在加速临近，并将极大改变我们的生活。从行业来看，上半年TMT的相关板块表现抢眼，以中信行业指数为例，与算力最相关的通信行业涨幅45.41%，与应用强相关的传媒和计算机分别上涨43.43%和32.27%。从产品的操作来看，组合在一季度末大幅加仓了受益于AIGC浪潮的应用侧（传媒），二季度组合部分减仓了之前已经获得不错回报的部分医药和消费类个股，组合重点保留了量贩零食方向，将仓位集中于受益于AI应用的游戏、教育和影视方向。