中邮消费升级灵活配置混合(003513) - 基金经理

三季度A股市场主要宽基指数底部反弹，上证指数最近9个交易日上涨23%，风格上看，小盘股跑赢大盘股，行业上看，地产链和消费板块表现更优。　　7-8月行情演绎为红利的缩圈，水电、大金融等方向表现强势，但在8月底到达拥挤之后，市场延续此前阴跌走势。9月下旬美联储首降50bp开启宽松周期，为我国货币政策提供了更大的可操作空间。在汇率压力缓解和稳增长诉求高企的背景下，一行一局一会推出降准、降息、调整存量房贷利率、创立非银机构互换便利及回购再贷款等一揽子支持性政策，9月政治局会议超常规部署经济工作，更明确、更直接地释放出政策全面转向稳经济的积极信号。观望资金集中进场抢筹，赚钱效应形成的正反馈不断自我强化，流动性漫灌下市场呈现放量普涨格局。 　　9月政策转向后，四季度将是政策落地密集期，我们认为在一系列政策组合拳的提振下，经济增长企稳回升将是大概率事件，由于本次政策调整有相对明确的目标导向，目标不达成，政策力度不会减弱，若短期政策效果不明显，政策加码概率较大。消费具有经济后周期属性，通常政策落地到消费端明显改善需要滞后2-3个季度，甚至更长时间，因此，四季度消费板块的投资机会主要来自于政策预期博弈，以及受益于政策落地基本面有明显改善的消费子行业。　　基于对四季度展望，仓位配置有以下两个方向：　　（1）顺周期方向（博弈政策预期）：配置短期业绩端变化不大，但估值端有提升空间的行业，例如，白酒、餐饮供应链和人力服务等方向，。　　（2）景气度方向：看好家电和出口方向；由于四季度出口产业链外部扰动较多，不确定性增大，仓位配置比例将进行动态调节，以应对风险事件冲击。

2024年上半年，大盘价值股板块表现突出，上证50指数涨幅领先于其他宽基指数，而科创50、中证1000等成长或小盘指数则表现较差。从估值角度来看，绝大多数指数估值尚未达到中位水平，小盘、成长类指数更是处于2010年以来的历史低位，估值修复尚未完全充分。市场的整体表现主要受到多个因素的影响，首先是全球宏观经济环境的不确定性增加，美联储的货币政策调整预期对全球资本市场产生了较大的影响，市场情绪波动较大；其次是国内经济政策的调整和经济数据的变化也对市场产生了显著影响，尽管经济数据表现良好，但市场对于未来经济增长预期较为谨慎。　　上半年，国内消费市场整体偏弱，尤其是春节后压力更大；出口产业链4-5月份出口数据相对较好，但6月数据有转弱迹象，叠加后续补库需求见顶和全球贸易摩擦加剧，海外消费需求回落风险在增加。

一季度开局，市场整体延续了从23年11月份以来的走势。市场整体呈现调整状态，并阶段性出现了一定的流动性压力，在23年表现较好的微盘股在1月中下旬出现了闪崩。　　2月初随着维稳资金的发力，市场快速企稳反弹，成长方向和主题进行了强演绎。上证综指从最低2635点，快速反弹至3000点以上。市场热点纷呈，光模块、算力、KIMI、低空经济等主题，你方唱罢我登场。从2月初的最低点，各主题阶段性反弹幅度达到60-100%。　　3月中下旬随着两会的结束，市场整体进入震荡状态。虽然阶段性有各主题的演绎，但宽基指数表现较为平稳。　　截至Q1末各方向的表现如下：　　从宽基指数看：上证综指+2.23%、沪深300 +3.10%、中证500 -2.64%、Wind全A-2.85%。方向上红利最为突出+10.12%，成长方向和微盘股的调整幅度较大。　　从行业表现看：偏红利方向的石油石化（+12.1%）、家电（+10.8%）、银行（+10.8%）、煤炭（+10.2%）和有色（+9.5%）涨幅居前；综合（-15.7%）、医药（-11.8%）、电子（-10.2%）、房地产（-9.3%）和计算机（-8.8%）跌幅居前。　　与23年不同，23年经历了国内经济从强预期到弱现实，美国从强降息预期到利率高位维持的明显转变过程。24年市场整体的预期差不明显，国内经济偏弱的预期与现实较一致，而对于美联储的降息预期也变得不那么激进。　　从总量看，分子端有压力，而分母端没有加成。消费升级整体保持了较低的仓位，在市场平稳后重新买入了养殖、白酒等标的。但买入的时间偏晚，虽然规避了1月份的大幅下跌，但反弹的幅度不大。

23年最大的宏观主线是预期与修正。①国内：开年经济呈现出强预期，弱现实的状态，随着2、3月份经济数据的陆续出台，强预期向弱预期修正；②海外：开年在美债利率高位的情况下，预期欧美经济会走向衰退，并且在3/4月份硅谷银行风险事件爆发下做了强演绎，但从全年看，美国经济表现出了强韧性。在22年大幅下跌的基础上，23年A股市场主要指数表现不佳，整体呈现下跌状态。上证综指下跌3.7%、沪深300下跌11.4%、中证500下跌7.4%、科创50下跌11.2%，Wind全A下跌18.66%。主题指数中，宁指数下跌25.6%、茅指数下跌14.3%、基金重仓指数下跌15.7%。相对表现较好的指数是低波红利指数+10.8%、北证50指数+14.9%和Wind微盘股指数+49.9%。从行业层面来看，全年AI和华为产业链是最强的主题，带动科技方向走强。通信（+24.8%）、传媒（+19.8%）、计算机（+8.9%）和电子（+7.2%）表现抢眼，22年涨幅居前的能源也取得了较好的表现煤炭（+13.4%）、石油石化（+9.0%）；22年领涨的消费者服务在23年领跌，下跌41.2%，其他跌幅居前的行业为房地产（-24.8%）、电力设备与新能源（-24.7%）、建材（-20.5%）和基础化工（-17.5%）。从大的时间段来看，全年市场的演绎大致可以分为几段：第一阶段：年初到3月中旬，开门红，对于权益市场而言22年的最差组合（美元紧缩+中国经济恶化）到了23年初转成了（美元紧缩结束预期+中国疫情放松经济恢复预期），中美利差收敛，人民币升值，美元流动性预期回暖，全球资金涌入和中国恢复、美元流动性宽松相关的投资组合上。市场整体表现较好。第二阶段：3月中旬至6月底。市场之前的两大交易预期陆续遭遇回摆：①中国经济恢复强预期、弱现实向弱现实、弱预期回摆；②美国较快衰退较早降息向软着陆，年内不降息回摆。这一变化使得市场之前较好演绎的传统成长方向和与经济相关的价值方向都出现了不小的跌幅。但第二阶段市场的结构精彩纷呈。ChatGPT的横空出世让市场清晰感受到新的一轮科技浪潮正迎面而来。与AI相关的方向表现抢眼，算力、语料、大模型和应用都获得了市场的追捧。5/6月份人形机器人主题和FSD（Full Self-Driving，全自动驾驶）的进展又进一步呈现出来，科技散点状呈现的拼图正启示我们以AI为代表的系统性革命正在加速临近，并将极大改变我们的生活。第三阶段：6月底至年底。AI的热络在6月底的端午节前后戛然而止，开始出现大幅下跌和持续回调。9月、10月华为链崛起，但在11月后陆续进入调整。第三阶段整体以调整为主，成长方向偶有脉冲，但持续性不强，整体看起来红利方向表现较好，能源行业在第三阶段取得了明显的超额。全年来看，本产品在年初表现平稳，在3月中旬有效把握了AI的行情，在二季度表现出色，但在三季度的AI急速调整中撤离并不及时，对净值形成了很大的拖累，10月份后，认为在经济走弱的背景下，消费方向的投资机会明显减少，组合明显降低了仓位，阶段性取得了较好的表现。2023年中邮消费升级收益率-4.33%，基准下跌10.39%，明显跑赢比较基准。