博时丰达6个月定开债发起式(003651) - 基金经理

二季度，债券延续强势，在经济增速放缓和低通胀环境下，信贷需求偏弱背景下供需失衡；叠加禁止手工补息带动理财申购资金较多，市场对债券的配置需求较强。债券收益率全线下行，信用利差压缩，3-7年利率表现较好，5-10年信用表现也较好。组合在二季度维持积极的久期和杠杆、优化持仓结构，做平收益率曲线的凸点，获取稳健的收益。4月，经济数据和金融数据均低于预期，叠加利率债供给迟迟不到，欠配压力驱动长端、超长端债券再度走强。4月18日，央行表示未来货币政策仍有空间，但也要防止利率过低、资金空转等问题，收益率明显下行并突破前低，30年和10年国债收益率最低降至2.406%、2.215%。4月23日央行负责人接受《金融时报》采访时强调“长期国债收益率将运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内”，“随着未来超长期特别国债的发行，‘资产荒’的情况会有缓解，长期国债收益率也将出现回升”。受此消息影响，长端利率快速上行，随后十年期国债重新回到2.3%以上。但因为禁止手工贴息文件出台后，理财申购资金较多，配置盘较为青睐的如二永、信用表现较好。5月，多地放开地产限购，债市再度转弱；但随后特别国债发行节奏明显慢于市场预期，情绪逐步修复。6月初长债、超长债利率总体维持高位震荡，但机构配置和交易热情仍在，驱动中短端均创出年内新低、压平曲线凸点，曲线继续向陡峭化演绎。整体而言，在经济增速放缓和低通胀环境下，收益率全线下行，信用利差压缩，机构交易热情高涨，超长债相对波动幅度更大。展望后市，从国内基本面来看，“地产链疲软+城投债务严控”依然是2024年中国经济的核心矛盾：一方面，中国房地产市场尚未观察到回暖迹象，政策的力度和效果相对有限，且居民部门现阶段难有加杠杆的动力；另一方面，一篮子化债政策对地方城投平台的举债行为进行了更为严格的约束，地方政府或缺乏有效加杠杆的能力和意愿。这意味着：（1）私人部门加杠杆的动力有限，社融回升需靠政府部门而非实体部门；（2）通胀整体保持低水平区间；（3）需要进一步降低实际利率，以期提升通胀水平和消费意愿。因而降息降准是有空间和必要性的，利率中枢整体需要保持低位，不过已一定程度反映在目前的收益率中。节奏上，关注后续存款利率下调的空间和节奏，以及美联储操作下我国央行的动作和节奏。结构上，尽管期限利差和信用利差均较窄，但如若没有有效加杠杆的主体出现，信用很难明显调整，但目前收益率曲线上的凸点机会更难挖掘。现阶段风险点在于政策对冲的力度、机构行为、风险偏好、供给的节奏。组合操作上，本组合将继续遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，投资思路上开放灵活，维持灵活久期、适度杠杆、优质债券配置，加强逆向操作。

一季度，债券收益率单边大幅下行。年初以来，债市面临的宏观经济环境与微观交易结构均较有利。首先，在地产链拖累下，基本面持续承压，实体融资需求整体偏弱；其次，央行通过降准等方式投放较多流动性，市场资金面持续宽松；最后，年初保险、农商行等机构配置需求大，而债券供给量偏低，债市资产荒愈演愈烈。在多重利好推动下，债市收益率持续下行，10年国债由年初2.55%下行至3月初最低2.26%，而后在2.3%左右小幅震荡。 展望后市，二季度面临的短期利空有所增加。首先，3月经济数据有企稳迹象，出口链带动供需两端均有所复苏，且需求端恢复强于生产；其次，1万亿超长期特别国债大概率二季度开始发行，后续利率债供给加大，供需矛盾将较一季度有明显缓解；最后，美联储降息预期延后，美元持续走强，汇率压力可能会对央行的总量宽松形成制约。因此，二季度大概率难以看到如一季度般顺畅的下行行情。但从更长视角看，债市长期偏多的逻辑未变。地产链受到人口、供需等长期因素制约，已经进入长期下行周期，对经济持续形成拖累项；“隐债不增”要求下，也需要相对友好的利率环境，广谱利率下行仍在过程中；而优质高票息债券供给持续不足，也使得资产荒仍将延续。因此，二季度债市可能相对偏震荡，但调整空间不大，若有调整，从长周期看，反而是配置优质资产的较好时机。本组合将继续遵循稳健投资理念，维持短久期、适度杠杆、优质债券配置，保持灵活开放的投资思路，力争为投资人获取稳健的投资回报。

2023年，债券市场收益率整体震荡下行。年初，市场担忧信贷开门红及疫后消费的复苏，10年国债收益率走高至2.95%附近；至二季度，随着央行降准及基本面数据环比走弱，债券收益率进入下行通道。8月央行的降息成为市场转折点，降息的落地使得市场博弈重心由宽货币转向稳增长，同时叠加资金面超预期的收紧，10年国债收益率由8月低点2.5%附近，反弹至11月最高2.7%以上。进入12月后，金融数据、高频基本面数据均指向经济复苏疲弱，同时，利率债供给高峰过去，市场开始抢跑年末配置行情，推动收益率又一轮显著下行。整体看，23年债市曲线牛平，同时信用利差显著压缩。

三季度，债券收益率先抑后扬，整体震荡上行。前半段，债市更多围绕稳增长政策预期进行博弈。7月政治局会议删除“房住不炒”，强调“活跃资本市场”，政策基调明确转向，但政策效果还需要等待一定时间，因此，债市收益率在7月下旬冲出高点后，缓步回落，并在8月降息加持下，下行至本轮低点，10年国债2.52%。但货币宽松政策落地后，稳增长政策开始加快出台，叠加资金超预期收紧，债券收益率开启上行，10年国债到季末回到2.7%附近，短端上行幅度更大，国债10-1年利差压缩至50bp左右，曲线熊平。展望后市，四季度债市确实面临一些不利因素。首先，稳增长政策持续发力后，四季度进入政策效果的观察期，短期可能看到向好的基本面数据，对债市形成一定压制。其次，四季度债券供给上可能维持一定强度，国债及一般地方债已在3季度加速发行，后续特殊再融资债可能将接续发行，节奏尚待观察。最后，汇率持续承压，可能也会对资金面形成一定制约。当然，从中长期维度看，广谱利率仍处下行趋势中，存贷款利率等均处于历史极低位，在此背景下，债券利率上行空间有限。且从绝对收益率角度看，10年国债高于mlf 20bp，对于政策刺激下基本面的短期复苏已经有一定定价，短端cd也已上行到mlf附近，充分反应了资金中枢可能在供给放量及信贷修复影响下有所上行的预期。另外，货币政策尽管受到汇率制约，但“以我为主”的基调未变，对流动性仍是偏呵护态度，这对债市仍是重要支撑。因此，拉长周期看，短期的调整应是配置债券的较好时点。组合操作上，本组合将继续遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，投资思路上开放灵活，维持灵活久期、适度杠杆、优质债券配置。