天弘策略精选A(004694) - 基金经理

上半年本基金主要投资转债， 策略上采取以高YTM转债为主，辅以双低转债的策略。转债市场存在大面积的静态收益率比国债高的债性转债，其估值逐渐来到历史较低的区间，这意味着存在大量转债的期权价值性价比较高。在纯债资产荒的背景下，这类资产将会成为纯债资金信用下沉的对象，但在过程中，需要谨防信用风险和退市风险。上半年有不超过15%的股票配置，主要是央国企及银行股等。整体A股盈利趋势仍然向下，而央企及银行大多利润能够平稳或小幅增长，且估值低，股息率高，在利率低位背景下安全垫好。6月以来，产品策略进行调整，不再配置转债，股票配置比例保持在10%以内。展望后市：我们对底层资产的质量有信心——从资产负债表的质量和现金流量表的状态来看，市场对不少优质资产的定价存在偏差；对盈利周期的变化保持紧密跟踪——总量层面，非金融A股盈利周期的同步指标和领先指标仍然较弱，但结构上，有一些行业盈利周期的领先指标已在回暖。眼光放长，耐心等待三大成本项的逐步减压——对企业利润端和股票估值端均形成影响的全球能源成本、利率成本、流通成本，目前暂无法做出趋势性减压的判断，但随着传统能源的资本开支扩张、新型电力系统的投资建设、跨境运力的进一步投放、海外库存回补的完成等，三大成本项在未来有望减压。

在2023年的年报中，我们提到2024年可能是艰难的一年并且是先抑后扬的一年，股市在一季度走成了V型结构。在这个时间点，我们谈谈股市的一些新的环境变化，然后再谈谈我们当前的配置和未来的展望。首先，今年最大的变化是估值因子将对股市发挥正面作用。从宏观基本面的情况来看，我们认为2024年有望是基本面起伏不大的一年，在地产压制下，居民资产负债表处于受损状态，物价仍未完全摆脱通缩压力，这种情况下基本面和2023年相比难言改善。与此同时，利率水平逐渐下行并且突破历史极值，固定收益类产品的收益率已经逐渐不能令人满意，在国内流动性充裕的情况下，高股息资产得到追捧。从长期趋势看，这种情况仍然会延续下去，也就是说，即使企业基本面没有改善，由于利率不断降低和流动性的充裕，股票的估值因子将有机会得到系统性抬升。目前最早在稳定型股票和中字头股票上看到这一现象，但我相信随着行情的扩散，未来我们会在更多的低估值股票上看到这一现象。其次，目前市场的利空已经显性化，这有可能导致股市对不利的基本面情况反应逐渐钝化。不管是地产下行还是新能源产能过剩，目前市场认知都已经较为充分，这就可能使得某些基本面不好的板块对指数整体难以形成拖累了。从风格上，由于今年严监管的状态并没有改变，退市常态化也将对部分小票不利，同时，低估值大盘股仍有扩大分红的可能性，因此原本炒小票的资金可能会往稳健型大盘股集中，这将导致今年的股市风格有所分化。我们对标的的选择将遵循这样的思路：低估值稳健型的公司，具有较高的股息率或有提高分红的现金流基础，大宗商品类股票从长期来看也会有机会，但短期涨幅较大，若有一定回调，我们也可能会择机参与。从大势来看，随着美联储在下半年降息开启，国内或也会跟进降息，届时指数层面可能有更明显的机会。转债方面，不少转债的静态收益率已经超过纯债，这意味着存在大量转债的期权价值几乎是白送的状态。由于大量转债正股对应小盘股，虽然风格上或许对部分转债正股不利，但这个过程中也有部分优质转债会被错杀，我们将抓住市场给的机会，择机配置优质低价转债。

策略精选在二季度末加入了转债作为配置的资产类别。转债在提供债底保护的同时，拥有股票上涨的期权，因此转债是我们认为能较好的获取绝对收益的工具，同时拥有较好的夏普比率。本基金在运作上采用以中低价转债为主，少量高价优质转债及优质个股为辅的投资策略，并根据转债市场整体价格水平来动态调整仓位水平。今年整体而言，由于国内经济预期持续偏弱，景气方向缺乏，社会各界主体信心不足，同时较大的中美利差驱动外资流出，资产价格表现羸弱。在2023年3-4季度，我们通过仓位管理一定程度上规避了连续下跌对净值的伤害，但在目前市场环境下较难取得优异的投资回报。在板块上，由于我们对经济的观点仍然偏谨慎，因此着重关注在与经济相关度比较小的科技、医药等板块，同时也对有困境反转逻辑的养殖板块进行了配置。个券层面，优选质地优良、信用风险及经营风险小的公司，重仓的公司将会被谨慎计算其盈利和估值，确保足够的安全垫。

本基金在转债的运作上采用以中低价转债为主，少量高价优质转债为辅，并根据转债市场整体价格水平来动态调整仓位的模式。三季度整体而言，由于经济运行方向尚不明，景气方向缺乏，同时较大的中美利差驱动外资流出，资产价格表现较弱，由于此时市场预期较为悲观，但转债的价格估值不低，因此在市场磨底过程中，转债估值可能会遭受持续压缩的过程，这也是我们三季度看到的情况。因此，本基金在转债上的仓位做了防御动作，我们一直留有部分现金以应对突发情况。展望未来的市场，我们对从转债市场上获取收益较有信心，这主要是因为：1.今年以来股票市场虽然表现平平，但估值处于历史较低位置，这种情况下，权益资产有望有较为可观的长期回报，转债在长线视角下也会较为受益；2.目前经济疲软，国内利率长期保持低位，转债在估值端的矛盾虽有，但并不突出。目前很可能处于政策底到市场底之间的阶段，如果信心持续偏弱，则往后的刺激政策可能会更有力，以达到希望的效果，届时，若配合美债利率下行以及人民币的升值，A股可能会迎来一轮主升浪。具体对应到基金的操作上，我们会更有灵活性：仓位上逆市操作，逢低加仓；行业结构上，我倾向于科技成长和医药板块更优，科技板块对经济的依赖程度较低，其次这部分股票的波动率较大，且容易受到相关技术进步的催化，对转债而言期权价值会更明显，医药板块则经历前期大幅以及漫长的下跌，风险出清更充分；个券层面，优选质地优良、信用风险及经营风险小的公司。