富荣福康混合A(005104) - 基金经理

2024年第三季度，A股市场表现整体呈现先慢跌后急涨的极致风格切换。7月初到9月24日，市场依旧是笼罩在整体信心不足的氛围下，遍观所有行业一级指数，只有非银行业指数表现亮眼，其余消费行业、科技行业、制造行业、周期行业均呈现普遍下跌的趋势。此外，在对于内外部环境持续悲观的过程中，价值股成为避险之盾，成长股被无限折戟，反映在表观上就是大盘指数较为抗跌而中证2000为代表的中小盘指数超跌。今年以来，我们的组合在行业偏离度和市值分布上略微激进，但其策略的核心还是基于中长期视角下通过自上而下比较研究选行业、自下而上深度研究选个股相互结合。因此，我们在三季度极度悲观的情形下依旧坚持以中长期视角评估行业发展格局，从研究出发挖掘个股。自9月24日到9月26日，央行一揽子货币政策出台、证监会积极表态，随后中央政治局会议关于财政政策的表态持续超出预期，继而带动了市场对于经济回暖的信心。在9月底的反弹中，我们看到了各类指数又表现出了普涨的状态，截至9月30日，我们认为行情依然处在整体估值修复的过程中，行业与行业之间分化，指数与指数之间的分化还没有体现。因此，我们依旧立足于中长期研究和投资的视角，紧跟估值整体修复行情的同时，优选具备长期成长逻辑和估值优势的个股，将投研成果落实在产品业绩上。美联储降息周期启动以来，国内的政策空间打开，货币与财政政策双管齐下，在九月底彻底扭转了市场的信心。从客观情形角度出发，我们需要进一步观察政策发力的节奏、落地情况和实际数据端的效果。但是，当前超预期的表态足以修复前期的估值错杀。因此，我们认为初步的估值修复行情在10月份仍然值得期待。同时，我们会密切关注财政政策落地后，各类产业政策的密集出台。面对外部竞争的惊涛骇浪，我国的持续性产业升级和新质生产力突破性发展才是真正的新增量。因此，我们中长期的研究和投资重心将依然放在包括医药、科技在内的具有全球竞争优势的高新技术产业中，我们认为后续产业政策的重心有望在医药、科技等高新技术产业当中。展望Q4，我们认为信心的修复尤为珍贵，信心修复带来估值修复，估值稳定之后成长才能被定价。因此，我们将保持对宏观和产业政策的紧密跟踪，细化个股的研究。

2024年上半年，市场整体表现较弱，尤其是进入到5月中旬以后，回调明显。从各类风格指数的跟踪情况来看，只有红利指数，富时A50指数表现相对较好，反映出市场对于风险偏好的全面降低。我们在产品中一直以来坚持的投资策略在二季度表现依旧不佳。医药行业中CXO板块等风险性事件依旧让市场对整体的医药行业保持了观望的态度；而我们在医药行业中选配的一些具备成长属性的中小公司也受到了市场对市值因子极度偏离的影响。通过深入复盘，我们认为市场由于风格偏离带来的成长折价终将被纠偏。避免情绪溢价和短期基本面溢价，在超跌的版块中坚守价值，是下半年我们的策略核心。行业配置层面，通过横向比较，我们认为上游周期品价格超预期的情况在下半年难以为继，海内外需求持续走弱的情况下企业利润难以保持。同样，制造业层面，受益于海外经济基本面阶段性走强带动的出口持续性也难以为继。我们认为国内政策的发力点还是在消费上，其中，生物医药行业当前处在政策完全落地的新起点上，无论是中期的成长性还是安全边际都值得超配。

2024年伊始，市场延续了从2023年以来的内外需双弱的悲观预期--地产销售为代表的内需和出口为代表的外需在2023年的增速均为负增长。同时，国际政治经济局势的不确定性放大，全球市场避险情绪升温，成长板块深度回调。2月份，利好政策密集出台，各项举措频发，市场信心在呵护下又重新回归。在上述的演绎中，市场的短期变量和短期情绪成为主导，中长期维度出发的投资策略在短期失效。我们在这一过程中依然从安全边际和中长期成长确定性的角度选择超配医药生物行业，希望避免一些高拥挤度策略交易的同时，也避免掉与宏观强关联产生的风险。但是在一季度，医药生物行业本身迎来一个重大变化：美国对华重点生物医药企业相关的议案被抛出，背后代表着全球政治局势剧烈演绎之下，生物医药行业“遗世而独立”的避险性被完全剥离，生物医药企业出海这一核心逻辑被披上浓厚阴霾。不过，在宏观层面，我们跟踪到一些确定性的趋势。在逐月披露全球各项宏观的数据中，外需的韧性得以验证，铜铝、石油等大宗商品的强势演绎也在为此做出背书。因此在配置上，3月份开始，我们从以攻防兼备的超配医药行业，逐步转向到减配一部分医药行业中有海外业务风险的企业，增配一部分受益于海外需求韧性的、景气度有所复苏的有色金属、化工等强周期性企业。展望2024年，在全球不确定性被放大的预期下，中美等主要经济体的战略定力和经济韧性依然是投资的核心基石。当前的情况，属于经济基本面的现实强于预期，需求端的修复是现阶段的趋势。同时，美联储政策年内拐点上的大宗商品的博弈，欧美和新兴经济体各自补库周期的共振，以及逆全球化之风下实物资产相对于美元信用的挑战，都是今年年内能催化商品相关的周期性行业超预期表现的核心看点。对此，我们将保持紧密跟踪。但是，长期视角下，大宗商品在需求端季度性的超预期是难以为继的，流动性政策的博弈也有望在年内看到终局。面对外部竞争的惊涛骇浪，我国的持续性产业升级和新质生产力突破性发展才是真正的新增量。因此，我们中长期的研究和投资重心将依然放在包括生物医药在内的具有全球竞争优势的高新技术产业中。展望二季度，我们将在医药生物行业中，持续优中选优，力争找到无惧外部风险、具备长期稳定增长能力的优质公司；同时，我们也将进一步加强对国内外宏观数据的紧密跟踪，细化对大宗商品以及国内具备竞争优势的商品和化工产品的深入学习。

回顾2023年，市场整体表现不佳。一方面，与地产产业链高度相关的传统周期性行业需求疲弱；另一方面，光伏锂电等新兴制造业面临着严峻的成本竞争和出口端的不确定性；此外，受宏观经济复苏不及预期的影响，市场对消费行业也较为悲观。面对如此市场环境，我们以中期维度为考量周期，从安全边际和成长性的角度出发选择了超配医药生物行业，希望以此避免与宏观强关联所产生的风险，并通过把握中低端消费品和科技行业自主可控板块的结构性行情来增强收益。这一策略在2023年的上半年取得了不错的相对和绝对收益，其中以中药板块表现较为突出。但是2023年6月份到8月份期间，医药行业迎来了自身行业的风险性事件，叠加市场的全面悲观情绪释放，医药行业整体超跌。2023年三季度末期，我们在总结和反思之后，认为市场整体情绪已经反应充分。站在新起点上，市场风险偏好或将回升。因此，我们超配了医药行业中的创新药板块以及华为产业链的弹性标的。总结来看，2023年我们努力践行中期维度景气行业轮动策略，以景气度具备相对优势的行业对抗整体宏观下行风险。