易方达富财纯债债券(005667) - 基金经理

二季度经济基本面整体保持平稳，但边际上显示出一定程度的走弱迹象。投资方面，尽管固定资产投资保持较好增长，但房地产投资持续处于低迷状态，反映出市场仍在经历调整，基建投资自4月份以来也出现明显减弱。外需方面，出口表现虽延续回升但增长斜率有所放缓，显示海外补库需求放缓。社会消费品零售总额温和修复，其中出行活动的恢复和汽车以价补量是亮点，然而整体居民消费恢复仍需进一步稳固。物价水平整体保持稳定，但核心CPI（消费者物价指数）以及中下游PPI（生产者物价指数）仍偏弱，表明经济供需关系仍待改善。政策层面，二季度的货币政策和财政政策保持平稳。同时，房地产政策利好密集释放，目前政策效果初显但持续性还有待观察。回顾二季度债券市场表现，整体延续一季度的交易逻辑及运行趋势，但中间有所波动。具体来看，截至二季度末，1年期国债收益率较上季度末下行18BP，3年期、5年期分别下行24BP和22BP，10年期下行8BP，30年期国债收益率震荡小幅下行。国开债表现接近于国债，信用债收益率基本跟随利率债变化，基础信用利差及信用债评级利差继续呈现压缩趋势。组合操作方面，本基金选择中短期限的利率债作为配置品种，二季度组合久期灵活调整以应对市场波动，并持续优化持仓结构，整体表现平稳。

开年以来经济活动强度显著回升，供给驱动经济数据稳中有升，主要拉动来自于政策托举和外需回暖。供给端表现亮眼，工业生产整体加快，中游行业拉动更为明显，服务业生产动能也有所改善。需求端来看，外需动能边际增强，全球总需求恢复支撑了出口的回升。内需动能初步改善，社会消费品零售额稳健修复。由于基建投资资金来源受到多方面支撑，1-2月基建投资持续发力，保持较高速增长，制造业投资延续回升态势。但建筑业景气度偏弱，房地产销售端未见实质性改善，成为经济的主要拖累项目。回顾一季度的债券市场表现，更为重要的影响因素来自于在银行存款利率下调的背景下理财产品和债券基金产品的规模增长，而资产端供给收缩加剧了资产荒格局的演绎。叠加融资需求偏弱，微观主体活力不足等因素，债券市场整体处于较为顺畅的牛市行情，涨幅显著。债券收益率曲线呈结构性变化，具体来看，1年期国债收益率下行36BP，3年期、5年期国债收益率分别下行26BP、20BP，10年期国债收益率下行27BP，30年期国债表现尤为亮眼，一季度收益率下行37BP。国开债表现接近于国债，1年期国开债收益率下行36BP，3年期、5年期国开债收益率分别下行17BP和22BP，10年期国开债收益率下行27BP。信用债收益率基本跟随利率债变化，5年期及以上期限的信用债表现尤为突出，信用债的评级利差整体压缩。组合操作方面，本基金选择中短期限的利率债作为配置品种，一季度整体采取偏积极的久期策略，持续优化持仓结构，整体表现平稳。

回首2023年，疫情影响逐渐消退，中国经济呈现波浪式发展、曲折前进。全年GDP（国内生产总值，下同）126.06万亿，增长5.2%。一季度经济社会生活逐步恢复，春节后积压需求释放，经济迅速反弹。但二季度以来，随着积压需求释放完毕，经济环比斜率放缓，内需不足的矛盾逐渐暴露。2024年7月中共中央政治局研究部署经济工作，稳增长政策陆续出台，经济逐步好转。至四季度，受外需走弱、地产下行、居民消费恢复缓慢等影响，经济修复再度放缓。总体来看全年呈现总量回升向好，但微观主体活力不足，仍存结构性矛盾的状态。在内需疲弱的大背景下，财政和货币政策保持积极平稳的节奏，继续强化逆周期和跨周期调节。财政方面：一方面财政赤字空间打开，增发1万亿特别国债并通过转移支付方式给地方；另一方面推动制定一揽子化债方案，扎实推进地方政府债务化解。货币政策方面：全年两次降准、两次降息，积极推动社会融资成本下降。债券市场表现方面：年初以来，市场对经济复苏预期较强，信贷开门红强化经济增长预期，也边际形成流动性收敛的因素，利率品种收益率承压后表现为小幅上行。3月初到8月中旬，基本面弱现实逐步确认，宽货币形成行情的催化剂，近半年内利率水平逐步下降；而在8月降息后，利率水平达到全年低点并转入调整阶段，伴随资金利率收敛、供给压力增大、央行关注资金空转等因素，短端资产压力较大，曲线“熊平”表现明显。12月资金面边际转松，赔率处于高位，市场压抑已久的做多情绪重新燃起，收益率快速修复，重新形成向下趋势。全年来看，1年期国债收益率下行2BP，3年期下行11BP，5年期和10年期分别下行24和28BP。国开债方面，1年期国开债收益率下行3BP，3年期下行20BP，5年期和10年期分别下行35和31BP。信用债表现显著好于利率债，1年期AAA中期票据收益率下行19BP、3年期和5年期分别下行46和56BP；AA+中期票据、AA和AA(2)城投债均有更为亮眼的表现，结构性行情显著。组合操作方面，本组合以利率债为主要投资标的，一季度初组合以保守操作为主，久期和杠杆水平处于偏低位置以防御市场压力。3月和4月陆续提高组合久期，形成较好的资本利得基础，二季度整体保持较高的资产仓位。8月组合久期水平偏高，9月大幅调降至较低位置抵御市场波动。年底小幅拉升组合久期重新形成较为积极的配置。

三季度以来，基本面筑底后企稳趋势初显。7月，由于外需回落、政府支出放缓、信贷收缩以及消费乏力，经济生产强度大幅回落。8月基建和制造业投资环比改善，全球贸易出现一定复苏带动出口回升，暑期出行相关需求强劲带来服务业生产活动强度显著回升。但经济结构矛盾和周期性问题交织，需求不足的问题仍较突出。经历二季度房地产市场快速降温后，7-8月购房者观望情绪加重，市场情绪持续低迷。中央政治局会议为房地产定调，首次明确提出“适时调整优化房地产政策”，8月底多部委落实楼市优化举措，一二线城市加入放松限购限贷政策行列，提振了市场信心。9月以来，核心城市房地产市场活跃度有一定提升，但城市间存在较大差异。三季度，政策强调逆周期调节、提振市场信心。货币政策和地产政策集中发力，助力经济企稳回升。地方债发行加速，信贷社融数据呈现显著改善。在基本面和政策面共同影响下，债券市场走势较为曲折，整体表现偏弱，曲线呈平坦化走势。7月，在对经济担忧和货币政策宽松的共同作用下，利率一度触及年度新低。8-9月资金面边际收敛，稳增长预期升温，利率震荡回升。整体来看，1年国债收益率上行约30BP，3年、5年国债收益率分别上行约15BP、10BP，10年国债收益率上行4BP。1年国开债收益率上行约16BP，3年、5年国开债收益率分别上行约8BP和4BP，10年国开债收益率小幅下行约3BP。信用债收益率基本跟随利率债上行，但调整幅度更小。组合操作方面，本基金选择中短期限的政策性银行债作为配置品种，在9月份经济筑底趋势更为确定后，组合积极降低了债券久期，报告期内整体表现平稳。