安信永盛定开债券(005677) - 基金经理

市场参与者对于未来国内经济景气度的评估仍然是影响大类资产表现最重要的因素。今年7月-8月，受到天气原因、库存问题、短期经济结构转型等诸多因素的共同影响，这一时期市场参与者对于经济的信心偏弱，特别是对于当期经济的信心更弱。具体表现为商品市场出现较大幅度的下跌，长久期利率债持续上涨，受到短期经济周期影响较大的周期类股票出现了明显的调整。在市场普遍比较悲观的时刻，我们相对于市场要乐观一点，主要原因正如我们上次季报里所阐述的：我们认为市场容易将短期问题线性外推转化为对于经济长期悲观的理由，我们对此并不认可。我们一直认为目前经济的状态更多是周期性的原因，是2020年、2021年经济繁荣周期之后出现的供需格局弱化所带来的结果，随着供需格局的改善，经济体自发具有再通胀的能力。如果能够在政策助推下更快实现再通胀，那当然是一件更好的事情。　　9月的政治局会议提出“要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心，切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”，从政策层面直面当前经济所面临的困难，有助于经济更快实现再通胀。政治局会议后，股票市场表现相对较好，债券市场表现相对较弱，反映了市场参与者对于经济前景评估的改变。　　2024年三季度以来，债券市场呈现利率强、信用弱的特征，久期策略明显占优，以30年为代表的长端债券出现了明显的交易性机会，符合我们此前的判断。但考虑到目前长期国债交易比较拥挤，且隐含了对经济的悲观预期。组合从更长期的视角进行投资策略考量，仍然持有信用等级较好的信用债，获取稳定的票息回报。

市场的表现主要受到市场参与者对于经济复苏节奏判断的影响。2024年一季度以来，债券市场呈现利率强、信用弱的特征，久期策略明显占优，以30年为代表的长端债券出现了明显的交易性机会，符合我们此前的判断。我们认为一季度以来的债券市场表现是多种因素叠加导致的，其原因包括：通胀较弱以及资产荒等。4-5月，在相对较好的通胀数据、出口数据影响下，市场参与者对于经济整体复苏的节奏判断较为乐观。进入6月以来，PMI、社融等数据一定程度上对市场参与者的信心产生了影响，导致一些对于经济较为悲观的看法再度出现，债券市场收益率再度出现下行。　　2024年上半年，债券市场呈现利率强、信用弱的特征，久期策略明显占优，以30年为代表的长端债券出现了明显的交易性机会，符合我们此前的判断。组合从更长期的视角进行投资策略考量，仍然持有信用等级较好的信用债，获取稳定的票息回报。

宏观经济仍然延续弱复苏的态势，复苏的力度和节奏略不及预期。目前市场预期和经济现实的关系和2023年的一季度比较类似，均有“强预期、弱复苏”的表征。然而如果细致分析，这种经济体感又与2023年一季度有所区别。2023年初市场曾预期经济会走出量价齐升，收入利润向好的格局，而目前虽然对未来经济有预期，但预期没有过高。从现实角度来看，如果仅考虑生产端，经济的运行状态其实不差。去年全年工业增加值一直保持较快增长水平，今年1-2月的出口、工业品产量等数据相比仍然有明显增长，综合来看目前阶段的经济体感可以用“强生产、弱价格”来概括。造成这种局面的原因是多方面的，既包括内部因素，也包括外部因素。综合来说，这种状态应该是经济体本身自我纠正的一种免疫机制，是制造业综合竞争力较强可以抵御部分需求下滑的一种反馈。市场在这种情况下进行线性外推，可能对于实际风险有所高估，我们认为中国的财政、货币工具箱仍然有充足的工具可以抵御市场所担忧的尾部风险。 　　2024年一季度以来，债券市场呈现利率强、信用弱的特征，久期策略明显占优，以30年为代表的长端债券出现了明显的交易性机会，符合我们此前的判断。我们认为一季度以来的债券市场表现是多种因素叠加导致的，其原因包括：　　1.整体经济虽然呈现弱复苏的态势，全社会通胀水平仍然处于相对偏低的位置。　　2.经过2023年的信用债大行情，信用利差被压缩至极低的位置，短久期信用资质下沉策略难以获得超额收益，长久期的信用债可能存在“城投信仰”的担忧。因而投资者目光主要集中于利率债的久期策略上。　　3.中长期看，全社会投资回报率的下降带来的结果可能是中长期利率中枢的持续下移，在此基础上买得早比买得晚可能更有优势。　　但是在经济数据有所改观的情况下继续参与利率债交易的风险回报比是值得深入考虑的。因此组合仍然持有信用等级较好的信用债，获取稳定的票息回报。

从市场表现来看，2023年市场整体呈现出“股弱债强”的特征。全年上证指数收跌3.7%，收于2974点；四季度上证指数收跌4.36%，延续弱势行情。债券市场表现相对较好，10年国债全年下行近30bp，收益率由年初的2.84%下行至2.55%附近；其中四季度下行12bp,由2.67%下行至2.55%附近。30年国债的表现更佳，全年也下行近30bp，最活跃的30年债券已经下行接近2.84%。　　2023年组合整体以信用债持仓为主，通过持有中高评级的信用债获取收益，久期维持中性偏高。此外，组合通过三个方法获得增强：第一，组合采用信用轮动策略，捕捉不同信用主体弹性不同获取增厚；第二，组合根据不同券种的比价关系，动态选择更符合当下市场的信用债；第三，组合通过精选优质信用主体挖掘定价错误的机会，挖掘信用α。整体来看，2023年组合的投资策略取得较好成效。