工银聚福混合A(005943) - 基金经理

海外方面，三季度海外经济增长动能走弱，但韧性仍然较强，通胀压力缓解以及增长动能放缓背景下，海外流动性边际宽松。9月18日，美联储宣布降息50个基点，这是美联储2022年3月启动本轮紧缩周期以来首次降息。我们认为美国经济或将实现软着陆，不过考虑到货币政策对经济的影响的滞后性，预计接下来3-6个月海外市场或仍将在增长放缓与货币宽松交易之间波动切换。国内方面，三季度经济增长动能仍然偏弱，中采PMI指数处于荣枯线以下。9月26日中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作，此次会议召开时间、对当前经济形势的判断、后续政策部署均超出市场预期。整体上看，政治局会议表态对市场信心修复有积极意义。伴随后续稳增长政策落地，经济有望逐渐企稳。　　权益市场表现方面，三季度权益市场先抑后扬，9月政治局会议后宽基指数快速反弹并创出年内新高。指数层面，三季度创业板指、科创50、沪深300、上证综指涨幅分别为29.2%、22.5%、16.1%、12.4%。行业层面，中信一级行业中非银金融、综合金融、房地产行业领涨，石油石化、煤炭、公用事业等行业表现落后。风格层面，三季度前期大盘价值风格相对占优，9月政治局会议后风格转向大盘成长。债券市场方面，收益率在波动中再创新低。同时，曲线形态在监管引导下呈现陡峭化特征。另一方面，利差压缩到较为极致的位置后，市场参与者对于交易拥挤带来的负反馈风险关注度逐渐提升，信用债和利率债的分化加大，9月以来信用利差明显扩大。　　报告期内，本基金债券部分随着收益率下行逐步降低久期，由3年以上降到2.5年附近，同时降低纯债仓位，考虑到转债逐步进入价值区间，增持债性转债。股票部分在市场下跌过程中逐渐增加了底部顺周期行业的配置，适度减少了高股息行业的配置。个股选择仍然重视现金流质量。

2024年上半年，国内宏观经济处于窄幅震荡、政策呵护的状态。房地产产业链经历两年多的景气度下行后，在务实转变的政策环境下，逐渐呈现一定的企稳迹象；尽管房价和新房销量同比继续下降，但核心城市的二手房成交量有所回暖。一季度的经济和金融数据较好，而二季度有所波动，主要的融资部门房地产和基建仍处于去杠杆的过程中，经济转型期金融数据与增长之间的关系发生变化。总体来看，生产较强，消费偏弱；出口和出海产业链较好，而内需仍有待提振，显示出当前经济结构的变化趋势。政策层面以稳健的态度托底经济。货币政策保持资金面稳定，加大对实体经济的实质性支持作用；财政政策态度积极，但实体经济对资金需求也影响了财政资金的投放效率，总体上看政策更讲求实效。　　A股市场整体维持震荡走势，呈现先涨后跌形态。风格上，大盘整体优于小盘，价值优于成长。行业上，银行、公用事业、家电等业绩稳健、估值较低的行业表现较好；传媒、计算机等业绩预期下调、估值相对较高的行业表现较差。居民风险偏好较低，低风险属性的银行理财规模扩张，机构普遍面临的资产荒格局延续。债券市场收益率延续震荡下行，信用利差、期限利差等继续压缩。可转债市场系统性机会不大，但纯债机会成本较低，对固收类资产有一定的替代作用，半年末中小转债信用风险发酵，给市场带来一定冲击。　　基金操作方面，股票部分基于“宏观定方向，估值量风险”的思路进行组合风格配置，在同一风格、板块内，基于盈利、估值、资金等因素对行业进行选择，个股选择重视高质量现金流创造的投资理念和方法进行组合操作，逢高减持预期较为充分、与宏观经济增长相关度较高的消费行业公司，并逢低增持红利、价值风格股票，整体组合对低估值、稳定现金流因子给予更多权重。债券部分以信用债为基础配置，在严控信用风险的基础上以求获取票息收益。

2024年一季度，国内经济数据展现出一定的复苏迹象。服务业PMI连续位于荣枯线以上，3月的制造业PMI也恢复到50以上，略超市场预期；经济数据中，制造业投资维持在高位，工业生产较旺，出口表现也较好；前两月社融数据合并来看总量也不弱。同时，经济结构上出现明显分化，房地产销售仍然疲弱，小阳春成色不足；节假日数据显示出居民较旺盛的出行和消费意愿，整体消费数据也好于此前的悲观预期。而房地产和社融数据又显示居民加杠杆意愿不足。与房地产相关的产业链偏弱，而先进制造业、出口和出海相关行业景气度较好。　　政策层面保持稳健。货币政策保持资金面稳定，加大对实体经济的实质性支持作用；财政政策在去年资金投放较多的情况下，年初以来更加强调资金使用环节；对资本市场的规范治理也是一季度的重要政策着力点。　　经济结构的变化，映射到投融资市场上，显示出房地产基建等传统重资本行业的融资需求下滑，利率较高的固定收益类资产供给下降；而居民存款和低风险属性的银行理财规模扩张。债券市场延续强势，资管机构在资产荒的局面下加大了长久期债券的配置力度，收益率显著下行，同时期限利差、信用利差进一步压缩。而权益市场延续波动和分化走势，一方面在结构上体现了经济结构的变化，另一方面总量上也体现出赚钱效应不强、追逐高分红确定性的特点。　　根据经济基本面和市场情况，本基金债券部分维持配置为主、重视票息的策略，久期保持在中高水平；权益资产部分，我们在一季度除了继续持有低估值的优质消费品资产如男装、黄金珠宝以外，还加仓了典型的高股息资产家电、出口链里的纺织制造与出海小家电，以及部分大众定位的区域白酒股。在经济增长中枢放缓的情况下，高股息资产拉长来看投资价值凸显，以现金分红来持续回报股东有助于估值提升；而消费股因商业模式稳定、现金流好，本身具备较好的分红能力，且因估值低而股息回报较高。另外随着宏观经济逐步向好的预期抬升，此前估值大幅收缩的顺周期资产也有估值修复的机会。我们认为A股市场最悲观的时候已经过去，组合权益资产风格可保持适当均衡。

2023年，国内经济基本面从疫后复苏，短期增长面临一定压力，同时结构调整，政策引导高质量发展。　　年初，随着社会经济生活的正常化，各行各业都有明显复苏。房地产销售在一季度经历一波反弹，此后再度陷入低迷。在人口趋势逆转、收入增长预期较弱的背景下，持续近三年的房地产行业景气度下滑，使得居民对房地产的未来趋势预期发生了明显的转变。年内各类型房地产调控政策不断调整，鼓励居民购房，但总体效果不明显。长期来看，房价向合理水平回归，政策引导居民合理居住需求释放，同时增加保障性住房供给，行业发展更符合基本面趋势。　　各行业处于弱复苏的态势中。人口等长期问题对消费的影响较为明显，继而对中下游行业的需求带来压力，而这些行业的供给侧仍有待出清，整体经营情况不乐观。同时，房地产低迷使地方政府财政压力加大，从而对投资和消费都带来明显影响。短期看居民的消费能力和消费意愿有待提高，房地产还在寻底阶段，制造业和基建投资托底经济。随海外高通胀与渠道去库存，出口也经历波动。　　政策层面，保持定力的同时注重提质增效。财政政策发力明显，下半年通过让地方政府增发特殊再融资债券，缓解地方财政压力问题，另一方面增发特别国债，对冲地方财政的收缩，进一步托底经济增长。货币政策一方面积极配合财政，另一方面也在兼顾汇率的基础上，着力解决资金运用效率不高等问题，推动实体经济的资金成本下行。　　国内债券市场收益率全年震荡下行。弱复苏的环境下，实体投资需求较为低迷，同时政策引导利率下行。信用方面，政策强调防范风险，下半年通过中央加杠杆方式缓解地方债务压力，信用债利差大幅压缩。权益市场受制于较为疲弱的基本面，全年震荡下行。新能源、消费、房地产产业链等行业下跌较多；而银行、上游资源品等行业股票在估值、股息率等方面有一定吸引力，整体收益较好。　　本基金2023年债券部分维持配置为主、重视票息的策略，以信用债持有为主，阶段性参与银行资本债和利率债的交易性机会；在权益资产上，我们上半年主要配置在顺周期属性明显的地产、金融与白酒行业龙头上，在下半年逐步切换到低估值、高分红、稳健增长以及有自身贝塔逻辑的优质消费资产上来。