南方昌元可转债债券C(006031) - 基金经理

三季度国内经济复苏动能有所减弱，房地产链条、居民消费、财政收支的压力加大，9月下旬之前国内权益和债券市场定价了较多中长期悲观预期，9月下旬政治局会议和一系列部委新闻发布会直面当前经济遇到的问题并推出一系列积极的增量政策，市场悲观预期得到快速修正。海外方面，9月美联储正式开启降息周期，有利于全球风险偏好的提升，美国大选焦灼的态势频繁给全球资本市场运行带来扰动。全季来看，权益市场先抑后扬，可转债受信用风险担忧发酵和下跌负反馈影响估值进一步压缩，利率曲线陡峭化下行，信用利差显著走阔。组合操作层面，基于各类资产估值性价比，保持了偏高的权益和可转债仓位，结构上超配科技和顺周期板块，转债部分以偏股型和平衡型为主，适当聚焦个别错杀的低价转债。展望四季度，随着国内增量经济政策的落地实施，经济增长动能有望企稳回升，需密切观察房地产市场的量价信号，房地产市场的止跌企稳有望成为大类资产配置拐点的重要信号。进一步展望2025年，总需求的筑底回升和供给侧的优化有望带来供需关系的改善和价格、盈利弹性，使得市场向着有利于风险资产的阶段运行。海外方面，四季度重点关注美国大选对于不同板块的影响，在市场已经计入了较多悲观预期的情况下，大选结果尘埃落定总体上有利于风险偏好的修复。三季度可转债估值大幅压缩，且国庆前后并未跟随权益市场上涨而修复，当前可转债市场依然具备了较好的中长期吸引力。组合层面，积极把握权益和转债市场的上行机会，重点寻找2025年较2024年景气度加速向上或者困境反转的板块，可转债部分大盘转债秉持波段操作思路，重点在平衡型和偏股型转债中挖掘超额收益。

上半年经济增长的结构分化显著，出口和制造业表现较好，房地产和基建较弱，二季度经济复苏动能较一季度有所放缓。政策方面，央行降低存款准备金率0.5%，流动性较为充裕，财政端特别国债和专项债发行进度慢于市场预期，二季度稳地产政策陆续落地，地产销售改善暂不明显。海外方面，美联储降息预期经过多轮反复，地缘政治冲突不断扰动市场。债市方面，上半年收益率曲线陡峭化下行，二季度手工补息政策调整背景下，信用利差大幅压缩。权益方面，上半年先抑后扬，红利资产表现较优，大盘风格显著优于小盘。转债市场趋势上跟随权益，估值先下后上，结构上中小盘回落和信用风险发酵给中低评级低价转债带来较大冲击。操作层面，组合股票仓位维持偏高，结构上延续科技成长和周期的配置，增配部分受益于投资加速的中游制造领域，如电网和轨交领域，减配下游需求持续偏弱的计算机。转债仓位维持中性偏高，以优质大盘转债作为底仓，主要在偏股型和平衡型品种中挖掘结构性机会。

2024年一季度，国内方面，经济复苏节奏分化，出口和制造业偏强，地产和基建偏弱，两会政策基调积极，宣布今年及未来几年发行超长期限特别国债，货币政策环境宽松，降准50BP同时5年期LPR下调25BP；海外方面，美国经济表现偏强，美联储降息预期有所反复，地缘政治事件频出对市场运行带来扰动；市场方面，债市走牛，利率曲线平坦化下行，信用利差压缩，权益市场开年出现较大的流动性冲击，春节前后快速修复，红利资产和资源品表现相对较好，可转债估值在权益市场调整过程中压缩幅度较大，此后在低位震荡。操作方面，南方昌元偏高的股票和转债仓位在开年流动性冲击下带来了一定的回撤，结构上主要配置科技、顺周期等方向，2月以来净值快速修复，3月主要基于产业景气度和政策变化积极调整持仓结构。展望二季度，当前市场对经济的预期仍偏弱，但开年以来出口和制造业好于预期，今年两会的政策基调是鼓足干劲、勇挑大梁，与去年的不要大干快上形成鲜明反差，随着两会结束、财政资金陆续到位，3月下旬以来开工节奏明显加快，随着经济数据走强，市场可能系统性上修对经济增长的预期。纯债方面，市场走在央行前面，提前反应了降息预期，在房地产没有彻底出清、拐点向上的情况下，债市暂时不存在系统性转熊的风险，但是央行持续不降息将使得市场进入低收益率震荡阶段，操作上积极调整持仓结构，优化组合流动性。 权益方面，当前政策组合下市场呈现资金净流入格局，潜在调整空间有限，积极看待二季度的市场机会，结构上，布局一季报有望超预期的板块和公司，积极关注产业周期持续向上的科技和临近底部拐点的医药、军工，积极关注顺周期里面房地产相关度低的有色、机械、汽车零部件，挖掘出海（从0到1和从1到N）和设备更新改造带来的机会。 转债方面，春节以来股债双牛的背景下，转债估值修复非常克制，目前估值仅略高于2月初的低点，与机构投资者的熊市心态有关，过去2个月克制的估值会成为未来的优势，当前转债处于一个性价比较高的位置，来自纯债的机会成本较低，上涨弹性不弱于股票，下跌空间比股票，结构上，优先在偏股型和平衡型品种当中挖掘投资机会。

2023年，国内经济开年疫后复苏动能较强，受到地产链条和政府支出下行的影响，年中经济增长有一定放缓，下半年一系列稳增长政策推动下，经济复苏动能有所回升；海外方面，美联储全年加息幅度较大，年底转鸽，关注点转向降息时点；货币政策方面，央行全年多次降准降息，保持了流动性的合理充裕。市场层面，全年债券市场收益率震荡下行，其中长端下行幅度超过短端，信用债表现好于同期限利率债；权益市场先扬后抑，上半年科技成长表现较好，下半年市场回调幅度较大，红利资产表现出较强的韧性；可转债市场开年估值修复，下半年受到债市阶段性调整和权益大幅调整的双重影响估值再度回落，全年来看表现优于权益市场。投资运作方面，南方昌元保持了偏高的仓位，上半年较好地把握了科技成长的行情，下半年顺周期板块也有一定斩获，但8月之后权益市场调整幅度超预期，带动转债杀估值，给组合带来了一定的回撤。