海富通上清所短融债券C(007073) - 基金经理

二季度国内经济延续结构性复苏态势。PMI重回扩张区间但持续性略有不足。经济数据方面，生产端表现好于需求端；投资方面，制造业与基建维持高增，地产投资跌幅走扩。消费需求偏弱，可选消费与地产后周期消费拖累。出口方面，海外需求旺盛，出口同比增速与贸易顺差回升。通胀方面，CPI总体弹性有限，维持在0-1%的区间窄幅震荡；PPI在基数效应下跌幅收窄但仍未转正。货币政策方面，由于汇率方面压力较大，“资金空转”的问题依然存在，因此总量型货币政策的出台较为谨慎，但月末央行大额投放，呵护关键时点的流动性。财政政策方面，地方债发行略有提速，特别国债稳步发行。流动性方面，除跨月跨季关键节点外，流动性总体维持相对宽松的状态。资金价格方面，二季度R001均值为1.84%，与一季度基本持平；R007均值为1.94%，较一季度下行19bp。对应债市而言，二季度维持牛市行情。4月，财政部表示支持央行增加国债买卖，提振了市场做多的情绪，各期限收益率均持续下行。但随着央行提示长端利率风险及地产政策陆续出台，10年期国债收益率有所调整。5-6月基本面与金融数据偏弱，同时特别国债发行节奏平滑，地方债发行压力不大。在各方利好下债券市场走出牛市行情。全季度来看，10年期国债到期收益率累计下行8bp。信用债方面，债市在震荡中依然维持牛市的逻辑。需求端，手工补息叫停后出现“存款搬家”效应，大行存款存在一定程度流失而理财规模快速增长，市场定价权一定程度向非银倾斜，非银主导的中短端信用债表现较强；供给端，信用债供给总量并不少，主要是收益率低位，超长信用债供给放量，以高等级央国企产业债为主，城投债净融资额持续低位徘徊。整体而言，随着资产荒持续演绎，信用债收益率进一步走低，等级利差、期限利差多数创历史新低，信用债面临资产荒持续和收益率低的两难。报告期,本基金在跟踪指数基础上，力争通过杠杆策略、骑乘策略等提高组合收益，以覆盖基金运作过程中的各项费用。报告期内，组合整体维持中高杠杆水平。类属方面，主要配置中高等级短久期信用债，在保证组合流动性基础上，努力提高组合整体收益。

1季度国内经济企稳回升，整体来看，生产端修复节奏好于需求端。PMI在3月重回扩张区间；1-2月经济数据超预期，制造业与基建投资维持高增，地产投资维持惯性下行。消费增速回落，可选消费与地产后周期消费偏弱。出口方面，由于美国经济韧性较强，出口同比与贸易顺差双双回升。通胀方面，CPI由于基数效应波动较大；PPI由于需求偏弱，跌幅略有走扩。货币政策方面，由于汇率方面压力较大，因此在政策利率方面的操作偏谨慎，但2月调降5年期LPR25bp，全面降准0.5个百分点，体现了货币政策引导降低实体融资成本的目的。财政政策方面超长期特别国债落地，2024年将率先发行1万亿。流动性方面，由于央行对于“资金空转”问题的关注，流动性总体维持合理充裕的状态，但流动性分层的现象较为突出。资金价格方面，1季度R001与R007均值为1.85%和2.13%，较2023年4季度分别下行4bp与27bp。对应债市而言，1季度走出牛市行情。1-2月，受到货币政策宽松、股债跷跷板效应的影响，同时配合城农商行在年初配置超长期限品种利率债，债券收益率明显且快速下行。但3月往后基本面数据有所回升，债券收益率下行过程中遇到一定阻力，但总体继续维持牛市行情，10年期国债收益率季末收于2.29%的位置。信用债方面，供给略有放量，但主要是金融债及大型央国企产业债，城投债发行审核未见明显放松，高息资产荒持续。实体融资需求不振，叠加非银欠配，信用债收益率整体跟随利率债下行。不过，利率低位且长端、超长端交易拥挤，债市波动加大。报告期，本基金在跟踪指数基础上，力争通过杠杆策略、骑乘策略等提高组合收益，以覆盖基金运作过程中的各项费用。报告期内，组合整体维持中高杠杆水平，主要配置中高等级短久期信用债，在保证组合流动性基础上，努力提高组合整体收益。

2023年国内经济总体呈底部修复的状态，全年实现5.2%的实际GDP增速，不同板块复苏情况有所差异。具体而言，投资方面，基建与制造业投资高增，但地产投资疲弱对投资带来拖累；消费方面，在前期需求积压背景下，2023年消费集中释放，旅游出行相关消费呈现超季节性修复特征，带动三产修复；出口方面，受到美联储加息、欧洲经济磨底及逆全球化背景下需求转移等影响，总体承压。宏观政策方面，货币政策整体偏松，全年2次降准操作、2次降息操作，财政政策较为积极，四季度提高赤字率，增发万亿国债用于灾后重建和防灾减灾，增发约1.4万亿特殊再融资债用于化解地方政府债务问题。债券市场方面，2023年债市震荡走牛，国债收益率曲线进一步走平。开年1-2月债券市场空头情绪浓重，主要反映的是对稳增长政策的期待和经济强劲复苏的预期，利率整体上行。3-4月市场对政策的预期回归中性，经济增长环比动能略显不足，叠加配置需求较强，利率逐渐向下行趋势切换。5-8月，在经济环比偏弱、央行2次降息的背景下，利率迅速下探至年内低点。9-12月债市在宽财政与宽货币的碰撞下收益率总体呈现先上后下的行情。信用债走强中有分化。上半年，“大行放贷、小行买债”使得信用债供不应求，“资产荒”行情持续演绎，高等级短久期-高等级中长久期-低等级短久期信用债利差依次下行。下半年，政策面与资金面扰动增加，7月政治局会议提到“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，化债预期带动城投债明显走强；9月受地产政策出台、地方债供给上量、机构止盈等因素影响，市场调整明显；进入10月后，特殊再融资债重启发行，截至12月末发行规模约1.4万亿元，本轮特殊再融资债规模、范围和用途均超预期，同时表内信贷用于地方化债方案持续推进，化债行情下城投债持续走强。二永债受政策、资金面、信用风险等多重因素扰动，上半年在一波三折中走强，下半年随利率反复震荡，利差明显走扩，二永债仍是利率波动的放大器。地产国企、民企走势分化，一方面，地产政策利好频出，陆续推出一线城市认房不认贷、二套贷款利率下限调整等政策，国企地产债整体震荡修复；另一方面，个别标杆性龙头民营房企偿债风险持续发酵，连带部分地产民企债剧烈调整。报告期,本基金采取抽样复制的策略，结合期限上分层抽样，适当微调比例，力争通过骑乘效应、久期效应、杠杆效应带来的正贡献覆盖基金管理费、托管费等费用，同时根据市场情况，适度参与债券波段操作，以期增厚组合收益。

3季度国内经济企稳回升，其中地产板块整体仍偏弱，工业生产企稳回暖，服务业与消费持续发力。从PMI来看，7-9月PMI逐月走高，最终在9月升至50%以上。投资方面，制造业投资维持韧性，高技术行业维持高增；基建投资由于基数问题增速略有回落；地产投资跌幅略有走扩，但是在保交楼政策的支持下竣工端持续发力。消费方面，暑期带动出行链相关板块走强，但地产销售遇冷拖累地产后周期板块。出口方面仍有下行压力，但由于美国经济韧性较强，下行压力较前期有所缓和。通胀方面，CPI总体维持弱势，并在7月短暂转负，主要受到非食品类消费品价格拖累；PPI受到基数影响同比跌幅逐月收窄。货币政策方面，3季度货币政策较为积极，8月调降7天OMO利率10bp，调降MLF利率15bp，9月降准25bp，释放中长期流动性约5000亿。财政政策方面主要体现在8月与9月地方政府专项债的集中发行与一揽子地方政府债务化解方案的推出。此外8月底地产需求端政策集中出台，在因城施策的大背景下，调降贷款利率与首付比例、调降存量房贷利率、一线城市落实“认房不认贷”、放松限购等政策陆续推出,缓和市场对地产的悲观预期。对应债市而言，收益率先下后上。在7-8月经济基本面没有起色、政策预期偏弱的情况下债市走强，10年期国债收益率一度下行至2.56%附近的水平。但随着PMI连续两个月回暖、信贷需求回升、政治局会议后政策在房地产领域集中落地，债市出现了明显调整，10年期国债收益率在9月末再次回到2.70%附近的水平。 信用债方面，收益率走势一波三折。7月跨季以来，理财规模回升、中小银行委外增加等带来配债增量，但政策博弈仍有扰动，债市表现纠结，24日，政治局会议召开，政策转向需求端+地产政策更积极+活跃资本市场带来的风险偏好提升等对债市偏不利，债市情绪快速反转，信用债收益率跟随利率债快速上行；8月，受政策落地不及预期、资金面宽松、机构欠配压力以及央行15日超预期降息等因素影响，信用债收益率跟随利率债大幅下行；进入9月后，受资金面偏紧、支持地产政策密集出台、机构赎回等因素影响，信用债市场出现明显调整，机构止盈、谨慎心态增加。城投方面，政治局会议明确提出“制定实施一揽子化债方案”，随着化债政策不断落地，一定程度提升市场机构信心，同时，“遏增化存”仍为基调，供给端收缩加剧城投债资产荒行情；地产多空舆情交织，需求端政策再出组合拳，一二线城市迎来限贷限购放松潮，但成交数据反映尚需时间，政策效果有待观察，叠加龙头房企出险对市场信心造成冲击，地产债整体延续调整。报告期,本基金维持中等杠杆稳健操作，关注久期和静态收入，并根据抽样复制的方法，提高组合与指数的拟合度，降低跟踪偏离度及跟踪误差。