鹏华养老2045混合发起式(FOF)A(007271) - 基金经理

2024年上半年，基于下滑轨道，在国内权益风险溢价达到历史均值上方两倍标准差，且赫斯特指数突破0.5的时刻，本基金采用高权益仓位应对可能面临的熊牛反转。结构上，一是在年初微盘股的崩跌过程中，本基金大幅提升了对大盘因子的暴露，坚定走向了“中字头”战略配置；二是始终维持了港股的正向暴露，该策略逐渐与本基金的A股策略融合，三是基于新质生产力超额收益必然倚赖人的创造性的认知，本基金在品种选择上持续维持了对主动型权益基金的严格遴选。  非权益资产方面，一是基于增速换挡期债券空间显著小于权益资产的判断，对纯债基金大幅低配，对股性较强的转债基金进行了超配；二是基于长周期货币体系变迁的认知，始终维持了对黄金的超配。  将2024年上半年划分为熊末下跌和牛初上涨两段，本基金上半段超额收益为负，下半段超额收益为正。两段合计超额收益略负，但同类排名靠前，我们认为，这和下滑轨道权益比例设置过高存在联系。上半段出现负超额收益，主要原因为：一是没能预判微盘股的崩盘，但应对还算及时；二是无法有效穿透控制转债基金的因子暴露。下半段取得较为显著正超额收益，主要原因为：一是对“中字头”的战略投资，二是对港股和黄金的正暴露。

一季度，主要指数的股权风险溢价高企下，市场经历了流动性危机。纵观整个宏观经济，我们认为最关键的因素是房价预期，极限预期充分并过度反映于股指，很难进一步被调低，国内权益市场很可能迎来反转。    同时，理应认识到熊牛反转的复杂性。一是因增速换挡，地产调整周期跨越了普通的牛熊周期；二是科技的突破往往在长周期维度上具有随机性；三是新质生产力的形成和科技的突破又存在一定差异。    结合当下复杂的国际情势，我们认为应当长期维持避险资产的正暴露；同时，坚持做多人民币资产。最重要的是国内权益，包含港股。投资逻辑主要分为两类，均为结构性机会：    一是战略资源投资，这是beta。微盘股逻辑的证伪，突显该类镜像资产的价值。关注中字头板块，包含关系国计民生的资源、有色、煤炭、公用事业、石化、航空、农业等。    二是新质生产力投资，这是alpha。关注人工智能生产力的落地，通过精选主动基金，实现超额收益。    一季度，本基金基于下滑轨道实现了国内权益的超配，并在避险资产上寻求正暴露。但因微盘逻辑证伪带来一定的波动，组合整体风险收益比尚需进一步提升。

2023年，按照百年未有之大变局的时代特征和二十大报告的施政脉络，我国在新的国际秩序展现实力。虽然俄乌冲突仍吸引众多投资者目光，但中国作为新时代重要力量在全球格局中砥砺前行。中东大外交、沙伊和解、金砖会议，都是新的全球秩序形成过程中的里程碑事件。国内疫情管控放开后，按照中国特色的资产配置框架，我们预期了地产链多项政策的陆续出台，权益市场将在2022年后，构筑市场的长期底部。    然而，市场的预期却远高于经济的表现，基于信贷收缩和人口结构等长期因素，政策结果尚未表达于经济。市场过度交易了强复苏和弱复苏的参与者预期，超出我们预判，导致2月后继续持续寻底，直到年终。结构方面，市场主线乏善可陈，全年难有持续性机会。中特估、人工智能、华为链等，仅存在长期逻辑的短期表达。    与之关联，海外权益和国内债券继续呈现牛市特征。基于全球货币体系因俄乌冲突、金砖会议出现破口，主要央行持续购入黄金，黄金价格持续新高。    2023年，组合严格按照下滑轨道进行资产配置，基于对权益的风险溢价的认知，我们整年选择了权益配比接近下滑轨道的上沿，导致beta上的收益损失。并且在港股更具投资价值的背景下，对港股基金的超配也在熊市末期带来一定损失。品种选择上，我们坚持以最长期信息比构建基金库，将运气与能力作分离，实现底仓配置；在市场机会有限且不持续的背景下，少量的灵活配置并未产生明显的超额收益。对此，我们较为遗憾，并积极探索方法论上的迭代。

三季度市场延续磨底行情，情绪趋近冰点，随着美国加息周期接近尾声，国内市场所受的估值压制趋缓。    两个主要边际变化：    1、地产链超预期政策释放。自二十大以来，政策与经济似乎分道扬镳，疫情政策的大幅调整、地产的“三支箭”、一线城市的“认房不认贷”等等，无一不超市场预期。而反观经济，无论是疫后复苏、就业、增长等等，都显著低于大多数人预期。而这种分道扬镳，恰好与国家战略契合，地产链未来可能并非主要增长引擎，仅起到稳定作用，提供环境反哺先进制造。政策手段超越市场范畴，是中国经济可持续发展的强大信心根基。    2、科技战出现突破迹象。科技战是过去三年中美战略竞争的焦点，尖端科技专利的确存在差距，然而对国家综合实力起实质性作用的却是产业。在第四次工业革命前夕，华为的涅槃重生，无疑为科技战迎来转机。基于一带一路、万物互联、人工智能，中国科技产业很可能走出一条全新的道路，这恰好成为下一轮牛市的主逻辑。    立足当下，俄乌冲突持续，金砖国家扩容，美元体系出现破口，市场或将重拾信心，进入熊牛转换后的第二阶段。权益资产的风险溢价徘徊在均值上方一倍标准差附近，为市场上涨提供坚实基础。我们看好制造、科技、资源、金融以及大众消费等所有板块，但同时对旧经济的遗留问题保持谨慎。借助周期的底层理念，通过对管理人可持续超额收益能力的遴选，期待四季度在beta和alpha上均有所收获，为持有人创造超额回报！