农银丰泽定开债券(007496) - 基金经理

2024年二季度，基本面和资产荒逻辑带动下，长端利率向下突破关键点位。期间由于监管对长端风险的连续提示、取消手工补息等新增变量的影响，呈现一定结构性行情特征。利率债期限结构上，4-5月，5-7年期品种相对表现较好；6月，30年更为强势。而存款搬家直接驱动信用债在二季度一直表现突出。　　4月23日，央行有关部门负责人提及“长期国债收益率总体会运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内”，同时叠加楼市放松预期的抬升，30年国债收益率在多个交易日连续调整累计上行约16bp，活跃券盘中触及2.60%以上。直至月末，政治局会议谈及要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，央行亦投放大额OMO呵护跨月，市场止跌。5月，尽管特别国债发行节奏平缓降低了供给担忧，但市场整体处于谨慎观望状态，长久期利率震荡，曲线陡峭化。6月，在没有明显利空实质落地之际，债券市场主线为基本面和资产荒，债券收益率全面下行，30年国债活跃券低点突破2.42%，当月各品种债券收益率下行幅度多数达到10-20bp区间。　　另外，禁止手工补息影响下，部分存款分流至理财、基金等机构，非银流动性供给充裕，资金分层现象几乎消失，从R007和DR007之间的价差也得到佐证。另一方面，资金的上述流动带来券种偏好的调整，信用债受青睐。票息策略下，一则中低评级收益率下行幅度更明显，银行次级债亦有不俗表现；二则长久期信用债活跃度提升，如10-15年AAA中票在二季度的下行幅度接近30bp左右。　　产品为摊余成本法基金，处于成熟运营期，操作上以回购融资维持存量资产为主。下一阶段，产品将密切关注央行操作和大行资金融出情况，跟踪非银供给能否持续充裕。

2024年1-2月，供需不匹配带来的配置力量，叠加宽货币的落地和预期强化，债券市场走出牛市行情，期间长久期品种表现优于中短久期，尤其是30年国债表现亮眼，快速下行约36bp。信用品种上，票息资产表现也不俗，如4-5年期二级资本债下行40bp左右。3月，两会关于GDP和赤字等目标的设定基本符合市场预期，但绝对收益率来到历史低位后，情绪面冲击增多，债券市场波动加大，处于震荡行情。整个一季度看，债券市场表现偏强，策略上，久期策略占优。　　3月国内PMI反弹，结合1-2月，一季度经济数据或不弱。二季度将继续观察经济改善的持续性，以及市场对基本面预期修正的节奏。在内需巩固阶段，货币政策大概率保驾护航，3月以来，央行提及货币政策空间，不排除在二季度集中发行地方债和特别国债时予以流动性配合，债券市场或延续阶段性再宽松博弈，密切关注实体融资需求、存款利率调整可能性等。但另一角度，供给、汇率、潜在监管等压力或引发债券回调，进一步催生止盈情绪从而加大波动性。短期，债券市场大概率处于震荡状态。　　摊余成本法产品，运作已经步入成熟期，以回购融资维持存量资产为主。下一阶段，产品将密切关注政府债供给节奏和央行的相关表态及操作，合理做好流动性安排。

2023年最大的宏观背景在于市场对国内经济修复斜率和政策力度预期的不断修正。疫情防控政策优化后，各类需求出现阶段性集中释放，年初市场对经济走势具有较高的强复苏期待，但最终呈现的结果不及年初预期，在这过程中，市场根据现实不断调整基本面、政策面和资金面判断。在此背景下，2023年债券市场虽有阶段性波折，但全年整体表现强势，其中长端超长端利率表现突出，短端则主要受制于8月中以后的资金面收敛而相对稍弱。信用品种上，以银行次级债和低评级城投为代表的票息资产走出牛市行情，尤其是后者直接受益于化债推进而表现亮眼。另外，随着收益率中枢下移至低位后，市场不断挖掘价值洼地，期限利差、信用利差、品种利差等都出现压缩。

回顾三季度，债券市场整体收跌。7月债券市场小幅震荡为主，8月中旬受益于MLF和OMO利率下调，债券收益率下行，10年国债下行10bp左右，创年内低点。但随后，陆续出台了活跃资本市场政策和房地产优化政策等，债券收益率转为上行，9月随着政府债供给放量和信贷投放，即使月中有降准和MLF超额续作，资金面仍然趋紧，因此中短端收益率上行更为明显。　　操作上，基金为摊余成本法产品，运作已经步入成熟期，以回购融资维持存量资产为主，三季度在债券市场波动时小幅增持利率债和商金债等。未来，将继续合理安排融资结构，同时在存量资产到期或付息释放空间时重新配置利率、商金债等。　　展望后市，四季度扰动因素较多，预期区间震荡。随着政策加码落地后，宏观基本面边际改善，但楼市依然不强，内需不足问题影响经济改善弹性和持续性，还有待后续高频数据等验证，不排除压力凸显时，政策进一步加码对冲。10月以来，政府债供给扰动增加，特殊再融资债发行节奏较密集，发行规模或超预期，近期国债的单期发行量也不小，或将对资金面造成阶段性扰动，密切关注央行通过公开市场等手段对冲力度。同时临近年底，跟踪机构行为，关注调整过程中创造的中短端配置机会。