嘉实商业银行精选债券(007670) - 基金经理

三季度债券收益率呈“V型”走势，且表现出“慢牛快熊”特征，监管调控力度为交易主线。基本面来看，经济延续弱修复态势，CPI同比温和回升，食品项为主要推动力量，结构上外需、制造业投资和基建投资保持韧性，但消费、地产投资等延续弱势。政策方面，货币政策支持性立场不变，央行于7月、9月两次降息，7天逆回购利率下调至1.50%，同时9月降准50bp，释放长期资金约1万亿元。地产方面，一系列政策密集出台，9月24日国新办会议提出下调存量房贷利率，预计平均降幅约为0.5个百分点，同时二套房首付比例最低下调至15%，"金融16条"与经营性物业贷款政策延期两年，保障房再贷款政策央行资金支持比例提升至100%等。除此之外，央行新设两个结构性工具支持股票市场，包括证券、基金、保险公司互换便利和股票回购、增持再贷款。财政政策方面，今年以来财政发力谨慎克制，尽管三季度政府债发行明显提速，但广义财政支出明显慢于往年。9月26日政治局会议召开，时点及表述均超出市场预期，释放出极强的稳增长信号，会议提出“加大财政货币政策逆周期调节力度”，未来增量政策推出预期明显升温。市场方面，央行买卖国债及监管对长期国债的指导使得市场在7月及8月上旬出现短暂调整，但基本面偏弱叠加宽松货币政策的支持下债券收益率在9月中旬前整体震荡下行，10年、30年国债利率持续刷新前低，9月下旬政策组合拳落地，市场风险偏好反转，债券收益率快速上行，机构赎回影响下信用利差大幅走阔。全季度来看，10年国债利率下行约5bp，5年期国债下行约13bp，一年期存单利率下行约4bp，整体曲线呈现出陡峭化下行。　　报告期内，本基金秉持稳健投资原则，谨慎操作，三季度整体维持了中性偏高的久期和杠杆水平，9月下旬利率回调过程中适当进行了止盈，季度层面来看总体获得了较好的成效。

今年一季度经济基本面呈现弱修复特征，经济结构冷热不均。外需修复带动出口表现亮眼，设备更新等拉动制造业投资继续反弹；消费增长相对缓慢，居民消费信心与能力仍未得到明显改善；相对较弱的主要是地产板块，新开工面积与销售面积同比降幅扩大。二季度经济弱修复态势延续，通胀同比温和回升，结构上依旧体现出外需偏强，内需偏弱的特征。政策面更多聚焦“稳经济，化风险”，出台设备更新和消费升级政策拉动总需求，同时通过财政手段如发行超长期特别国债和房地产政策来稳定房地产市场。上半年受益于货币政策宽松，债券收益率整体呈陡峭下行。　　2024年上半年，本基金秉持稳健投资原则，维持中性偏高的杠杆和久期，在利率下行过程中取得了较好的效果。

今年一季度经济基本面呈现弱修复特征，经济结构冷热不均。外需修复带动出口表现亮眼，设备更新等拉动制造业投资继续反弹；消费增长相对缓慢，居民消费信心与能力仍未得到明显改善；相对较弱的主要是地产板块，新开工面积与销售面积同比降幅扩大；高频数据同样显示节后地产、基建项目开工缓慢。　　政策方面，货币政策略有放松，一季度央行超预期降准，非对称调降5年LPR25bp，资金面整体较为平稳，金融市场流动性较为充裕；广义财政力度有所回落，债市供给节奏偏缓，资产荒现象延续进一步推动债市收益率下行。从债市表现来看，1年利率债下行30-35bp，5年下行20bp左右，10年下行20bp，30年国债交易活跃度大幅提升利率下行35bp，其中10年国债最低点有效突破2.30%至2.26%，表明债市对经济偏弱、政策发力较慢和未来货币市场降息预期有了较为充分的交易。　　信用债方面，在资产荒、资金分层和信用风险缓和的背景下，信用利差呈现曲线走平、等级利差压缩的特征，1年期信用利差被动走扩10-15bp，3年AAA和AA+利差小幅收窄5bp，3年AA利差收窄20bp，5年AA则收窄35bp左右，10年期超长信用债亦变得成交活跃，充裕的资金在追逐绝对的高票息资产。　　报告期内，本基金秉持稳健投资原则，谨慎操作，一季度整体维持了较高的久期和杠杆水平，在利率下行过程中获得了较好的成效。

债券市场在2023年走出了“M”型走势，从收益率曲线形态来看呈现牛平态势。一季度随着疫情放开经济呈现复苏态势，交通出行等高频经济数据明显改善，银行信贷多增，债券市场受此影响明显承压。进入二季度以后，经济增长斜率有所放缓，需求也显现出不足，PMI数据开始回落至荣枯线以下，经济、金融数据也逐步走弱，债券收益率在此影响下重回下行态势，期间央行进行了两次降息和两次降准操作，进一步助推了债券收益率下行。三季度末开始，一系列政策组合拳来袭，财政部和证监会“四箭齐发”呵护资本市场，央行、金融监管总局联合发布优化地产政策，再次表明政策稳增长意图。受到汇率和政府债发行的影响，四季度开始资金利率边际抬升，也加剧了此阶段债券市场的调整幅度。进入12月份，在央行超额续作MLF后，资金明显由紧转松并持续至年底，年底前多家国有大行再次下调存款挂牌利率，债券收益率再度快速下行。全年来看，一年期国债下行3bp，十年期国债下行27bp，整体曲线呈现牛平态势，期限利差和信用利差显著压缩。　　2023年，本基金秉持稳健投资原则，全年维持中性的杠杆水平，根据市场情况灵活使用利率债波段操作，取得了较好的效果。