招商瑞文混合C(007726) - 基金经理

2024年一季度，国内经济起步平稳，各项经济数据都显示出了较强的韧性，同时海外进入补库的周期，需求有所恢复，使得进出口和制造业PMI都超出了市场的预期。但债券市场利率不断下行，也反映出市场对于未来增长持续性动能的担忧以及全资产回报率不足的背景下，资金配置的堰塞湖。权益市场在一季度经历了较大幅度的震荡，在春节前后走出了深V的走势。在经历了2年的调整后，市场估值已经接近了历史极值的水平，对于远期过度的悲观的反应也在近期有所修正。哑铃策略似乎是一季度表现最好的配置方案，高分红红利资产及AI相关的高成长资产表现出众，而传统的医药，军工等成长行业依然低迷。报告期内我们增加了对于交运，机械行业的配置，小幅减仓了电力设备。债券市场出现明显上涨，特别是久期长的券种，收益率下降较为显著。开年以后，权益市场表现不佳，地方债等政府债券发行进度偏慢，加上市场本身对经济基本面下行较为担忧，在此背景下，叠加资金面宽松，整体债券市场表现较好。组合操作上，固定收益类资产整体配置较为中性，整体跟上市场节奏，主要是纯债品种配置久期和市场中位数相比略短，同时组合配置了一定大盘低价转债取得一定收益。

2023年，随着疫情结束，经济走势前高后低，脉冲式的恢复后，各项高频数据逐渐走弱。房地产销售继续下行，消费整体动能不足，地方债化解等掣肘着信用的扩张。同时海外通胀依然有较强的韧性，美联储多次的加息后并没有急于转向，全球资本的回流对于汇率形成了较大的压力。整体权益市场的表现随着经济预期拾阶而下，虽然期间出台不少刺激市场的政策，全年震荡下行，上证指数下跌3.7%，创业板指数下跌19.41%。市场的结构分化非常的明显，传统的价值成长板块，生物医药、消费、新能源等在今年表现不佳，深度价值里的高分红的板块如电力、通讯运营商、银行等走势稳健，主题资产则在chatgpt的不断迭代的带领下表现非常的活跃。尽管市场风格比较的分化且割裂，我们仍然本着以确定性和预期收益率相结合的方式构建组合，在各个景气细分赛道为各位投资人精选值得投资的标的。在报告期内，我们减持了机械，有色，增持了公用事业、食品饮料、新能源。2023年，整体上债券市场走出的是“小牛市”，各类券种都有不错收益表现，一方面是实际经济增长不达预期，另一方面是货币宽松的大背景。从时间上来看，2023年的的债市主要分为3个阶段：1）从开年到7月的政治局会议，是收益率顺畅下行的阶段。一季度是机构欠配和货币宽松的逻辑；进入4月中下旬以后以地产为代表的高频数据开始快速走弱，市场开始交易经济衰退，此后是进一步货币宽松以及交易总量宽松政策，收益率顺势下行。2）7月份政治局会议以后，债市走势结构上有所分化，以存单为代表的短端品种收益率逐步抬升，长端则震荡。3）年底的一波收益率快速下行阶段，主要是机构的抢配，基本面下行等因素叠加。全年组合固定收益类资产上，在8月底之前整体采取积极的配置策略，8月之后退回到中性配置，降低久期和杠杆，年底小幅加仓短久期品种。

报告期内，国内对经济的政策基调在7月政治局会议以后发生了转变，房地产、地方债务化解以及活跃资本市场等相关领域均陆续出台了积极的政策，于此同时，货币政策也有降准降息的总量宽松。在经济基本面方面，整体经济在7月出现了驻底，8月中下旬略有企稳。在以上的政策和基本面组合之下，债券市场整体震荡，收益略有上行。政策维稳市场及经济的意图较为明显，政策持续推出，但是基本面仍然较弱，经过了上半年经济的持续下行后，宏观初步呈现见底的迹象，后续观察环比改善幅度及各个行业改善的力度。后续我们判断稳增长方面应该仍然维持底线思维，大超预期的政策再加码的概率较低，货币宽松基调不变，出口边际贡献减弱，整体经济核心聚焦自然恢复力度。海外方面，美国通胀有所缓和，经济数据具有韧性，美元强势，国际局势变化加大，资源品受到青睐。报告期内，组合的固定收益类资产在票息策略的基础之上，进行了久期和杠杆的降低。权益市场持续下行，创年内新低。在市场整体并不明朗的情况下，我们采取了均衡的配置思路，对组合集中度进一步降低，重点增配了医药生物、新能源、消费、能源等持仓。同时，降低整体风险资产的配置比例。市场主线不清晰，高股息防守品种成为避险方向。我们认为人工智能目前看处于产业革命的早期，后期伴随着智能升级、应用的推出，人工智能逐渐进入产业全面变化阶段，因此我们认为人工智能仍然是未来中期的主线。另外，由于医药、顺周期、新能源等之前持续调整，我们认为若基本面出现边际改善，具有反弹甚至反转的可能。

报告期内，经济基本面整体偏弱，宏观方向整体没有明显的起色。上半年实体经济运行低于年初的市场预期，各种中高频的数据从4月下旬以后就开始逐步走弱，特别是房地产市场的下行和地方债务问题成为资本市场主要担心的风险因素；整个上半年，财政政策积极有效，货币政策保持稳健宽松，分别进行了降准和降息的宽松操作，货币市场资金面整体宽松。在如前述的经济基本面和政策背景下，叠加了年初的机构欠配，债券市场整体呈现收益率震荡下行的行情。组合操作上，维持了高等级信用债以及银行次级债、金融债的配置，保持了适度杠杆和久期。从宏观指标来看，整体经济运行逐月走弱，特别是进入二季度之后，经济展望持续下修。因此，在较弱的宏观背景下，上半年投资端、消费端双弱，反映到经营情况来看，相对应行业的业绩普遍不及预期，相关行业整体表现不佳。成长方面我们看到，新技术无论是TMT行业中的人工智能、智能驾驶还是新能源中的HJT均呈现较为快速的发展和推进，国内龙头公司的技术突破和海外龙头公司的商业化落地均在上半年有明显的进展。后续我们判断稳增长方面大概率维持底线思维，货币宽松基调不变，出口边际贡献减弱，整体经济仍然维持低位震荡稳定。海外方面，美国通胀粘性高，经济数据具有韧性，美元仍然具有扰动的可能。报告期内，权益市场半年度分化和波动较大，数字经济、人工智能成为市场上半年主线，我们认为人工智能目前看处于产业革命的早期，后期伴随着智能升级、应用的推出，人工智能逐渐进入产业全面变化阶段。因此我们认为人工智能仍可能贯穿全年。另外，由于顺周期、创新药、新能源等上半年具有较大的跌幅，我们认为在稳增长政策边际基本面改善的催化下，具有反弹甚至反转的可能。从市场角度来看，相对热闹的市场赚钱效应却大幅下降。近年来经历的百年未有之大变局，带来无论是宏观还是微观的预测性大幅降低；其次，从交易结构来看，市场持续扩容但是市场的增量资金特别是中长线资金增长却显乏力。上半年权益部分整体对组合拖累较为严重，目前看在流动性相对紧张且预测性降低的情况下，组合仓位和锐度匹配度不好。后续希望更加平衡组合的仓位和锐度、机会和风险，以期获得较好的表现。