中加科丰价值精选混合(008356) - 基金经理

债券部分：二季度影响债券走势的最核心因素是监管通过加强对“手工补息”、智能存款等银行的行为监管进一步压降银行存款付息成本，这推动了实体部门资产配置由银行存款转向银行理财、货币基金等非银产品，非银资产荒进一步加剧的带动下，信用债收益率快速下行，信用债的信用利差、期限利差、等级利差均在压缩。期间特别国债供给速度偏缓、政治局会议提出去库存的地产政策新思路均带来了阶段性的市场波动，但未改变利率运行趋势。货币政策对利率债波动节奏影响显著。4-5月，央行持续向市场提示长债风险，市场一度对10年国债波动区间2.2-2.4%、30年国债波动区间2.4%-2.6%形成了一致预期。6月下旬潘行长在陆家嘴金融论坛上的关于货币政策新框架的讲话提及未来考虑淡化1年期MLF等中期政策利率的影响，市场解读为长债利率定价“失锚”，收益率曲线重回年内低点，许多品种甚至创出年内新低水平。产品操作方面，继续秉持着稳健的配置思路，保障流动性的前提下二季度增持了部分二级资本债和有性价比的信用债，将组合久期维持在中性水平。长端利率债交易则更加灵活，4月-5月通过10年国开的波段交易获取了一定超额回报，6月之后则陆续降低了久期敞口。权益部分：今年二季度A股市场冲高回落，波动较大。4月中央政治局会议释放积极信号，首提消化存量房地产，地产政策预期强烈，在地产板块的带动下，市场震荡上行。5月以来，随着经济数据的表现低于预期，市场对经济复苏的担忧加剧，市场也开始掉头下跌。虽然央行在5月中旬发布了取消个人住房贷款利率下限和下调公积金贷款利率等优化房地产市场政策措施，但地产相关的数据并未发生实质性改善，市场延续了震荡下行的走势。上证综指也跌破3000点的整数关口。本基金采用量化多因子模型选股模型对股票投资价值做定量分析，在此基础上构建股票投资组合，基金的持股非常分散，报告期内基金的股票仓位变化不大，力求在较小的回撤幅度下获得稳健的收益。

权益部分：今年一季度A股市场先抑后扬，波动较大。年初在北向资金持续流出，“雪球”衍生品集中敲入等不利因素影响下，A股市场主要指数大幅下跌，小微盘股发生流动性危机。之后监管层出台多项稳定资本市场的举措，先后降准降息，稳定市场预期，市场流动性持续改善，2月市场主要指数触底反弹，收复失地，上证综指重新站上3000点。3月市场整体走势平稳，指数震荡盘整。一季度，抗风险能力较强的红利风格表现占优。本基金采用量化多因子模型选股模型对股票投资价值做定量分析，在此基础上构建股票投资组合，基金的持股非常分散，力求在较小的回撤幅度下获得稳健的收益。本报告期基金产品的股票仓位有所提高。债券部分：2024年一季度债券市场表现偏强，年初降准等货币宽松政策，带动利率中枢普遍回落，基本面方面则是地产承压，居民信贷持续低迷，全年经济预期偏弱，避险情绪升温。展望后市，我们认为债市主要有三方面运行逻辑。一是，政府债供给放量可能会为市场带来阶段性的承接压力。根据以往经验，二季度可能会同时迎来超长期特别国债启动发行及地方政府债券加快发行进度的供给冲击，一方面超长债集中供给或会对超长端收益率曲线形态有影响，另一方面政府债供给对债券定价的影响程度也取决于央行通过逆回购、MLF、降准等货币政策工具的配合情况。二是，经济反弹能否持续。开年以来已有多项宏观数据超预期，虽然目前房地产需求尚未企稳、物价偏弱的格局不变，经济循环的内生动能暂未被有效激发，但全球制造业补库带来的出口需求已在宏观数据层面有所反应，未来需要关注补库的持续性及财政支出能否接力稳增长。三是，微观的机构行为变化。当资产定价逻辑走向长期限宏大叙事和机构行为的自反馈循环后，资产价格的波动性和不确定性都在抬升，行情走势短期内或难以凭借传统分析框架充分解读，在此阶段，应对的重要性及有效性高于预测，需要加强对偏微观的资金流动情况的分析。总体来看，货币政策宽松周期未结束，债券中期趋势未发生变化，但低利率环境下波动加大在所难免。

固收部分：2023年债券利率整体下行，10年国债收益率从2.93%下行至2.53%，收益率曲线牛平；信用债收益率在二季度以来持续走低，城投债下沉策略一度拥挤。全年来看，债市围绕经济修复预期与现实、宽货币与稳增长政策两条主线进行博弈，10Y国债利率分别在1月末和8月底达到年初以来的高点和低点，整体呈现“N”型走势。2023年伊始，市场延续经济复苏和稳增长政策发力的预期，10Y国债利率上行至年内的高点2.93%，进入3月份后，市场对强刺激政策的担忧消退，叠加资金面转松，债市利率开始单边下行趋势，这波行情一直持续到8月底附近。转折点出现在7月末的政治局会议，稳增长政策持续出台，活跃资本市场、购买首套房贷款“认房不用认贷”、降低存量首套房住房贷款利率等积极政策频出，市场风险偏好提振推动利率触底回升。年内的这轮调整一直持续到10月底，伴随美联储再次暂停加息，国内特殊再融资债发行量减少，同时10月宏观数据表现不佳，债券收益率再度转而下行。具体来看：一季度债券收益率整体震荡，市场对疫后经济复苏和政策力度的预期成为主导债市波动的关键。1月利率先下后上，受12月PMI不及预期、资金较为宽松的影响，利率小幅下行；2月收益率曲线整体熊平，数据与政策真空期，市场对经济复苏的斜率及持续性心生疑虑，长端利率窄幅震荡；3月现券利率普遍下行，无风险收益率曲线牛陡，信用利差基本持平或略走扩，海外硅谷银行、瑞士信贷等机构相继暴雷，欧美债券利率大幅回落，国内经济复苏结构化特征明显，人民银行顺势降准，银行间市场流动性情况小幅改善。二季度债券收益率整体下行，经济复苏整体偏弱、叠加稳政策意愿不强等因素成为主导债券走势的关键，银行存款利率下调不断催化债券做多情绪，后在季末降息政策落地前后止盈需求集中兑现。4月份地产成交、票据利率等高频指标走弱，基本面数据彰示经济仍处弱复苏阶段，无风险收益率曲线牛平；进入5月份以后，现券利率继续下行，基本面数据依旧疲软，存款利率下调继续成为债券做多的催化剂；6月上旬伴随地产政策预期的落空，货币政策先行，先是大行下调存款利率，后有7天逆回购政策利率在MLF操作前先行调整，债券收益率随之下行。三季度债券收益率呈“V”型走势，利率先下后上，以货币政策和房地产政策为代表的稳增长政策成为主导利率走势的关键。7月利率以震荡为主，市场定价下半年稳增长政策的强度偏弱，后多个债券品种的收益率陆续创下年内新低；8月份短久期城投下沉策略一度非常拥挤，随着8月人民银行意外降息以及特殊再融资债等相关消息发酵，中长久期利率及短久期中低等级城投后来居上；转折点出现在8月下旬，受地方债供给放量及央行资金“防空转”的影响，税期后资金迟迟不松，短债率先调整，叠加活跃资本市场及“认房不认贷”等稳增长政策陆续出台，长债也出现小幅回调。四季度债券收益率先震荡后下行，资金面及货币政策预期是影响市场走势的关键。10-11月地方债缴款、央行货币政策“防空转”等预期导致资金面持续紧张，短久期利率债和存单利率大幅调整，长久期利率债受基本面偏弱影响整体保持震荡；随后超长债受股市风险偏好影响率先领涨，紧接着12月大行年内第三次宣布下调存款利率，市场对货币政策预期改善，收益率曲线再度出现陡峭化的趋势。报告期内，基金固收部分跟随市场变化积极调整仓位，加仓中短久期高等级信用债和银行二级资本债，将杠杆维持在中性位置，同时通过长久期利率债波段交易增厚盈利。权益部分：2023年A股跌宕起伏，整体承压。开年以来随着防疫政策放开，经济恢复预期增强，外资持续流入，A股全面反弹至2月中旬。2月中旬至3月中旬，随着进一步的经济刺激政策落空、经济数据开始回落，叠加海外银行风险事件，A股进入震荡下跌区间。3月中旬至8月，由于开年经济数据确有复苏导致政策定力增强，市场刺激预期降低，叠加国内经济数据持续走弱和国际关系影响，顺周期行情退潮，A股进入震荡的结构性行情。8月至年末，随着政策预期回落和美国高利率环境持续，A股随着AI等主题投资的退潮进入震荡调整期。期间伴随美元指数和美债利率回落、经济刺激政策出台等利好，市场有阶段性反弹，但总体不改下行趋势。在报告期内，沪深300、上证50和创业板指的涨跌幅分别为-11.38%、-11.732%和-19.41%，中证500的涨跌幅为-7.42%。本基金采用量化多因子模型选股模型对股票投资价值做定量分析，在此基础上构建股票投资组合，基金的持股非常分散，力求在较小的回撤幅度下获得稳健的收益。本报告期基金产品的股票仓位变化不大。

本报告期内，在经济弱复苏不及市场预期以及人民币持续贬值的影响下，北向资金持续外流，市场情绪低迷，成交量明显萎缩，A股呈现下行的走势。 三季度，沪深300、上证50和创业板指涨跌幅分别为-3.98%、0.6%和-9.53%，同期中证500指数下跌5.13%。大市值表现好于小市值股票。低估值风格优于成长风格。市场大盘价值特征明显。8月工业增加值，工业利润，社零和出口等经济数据好于预期，9月官方制造业PMI数据重回枯荣线以上。8月底，提振资本市场信心政策如降低印花税、减持新规及对数字经济的长线支持等政策密集出台。8月中旬央行意外降息，货币政策预计维持稳健宽松。总体资金面“平衡偏宽松”局面未变。本基金采用量化多因子模型选股模型对股票投资价值做定量分析，在此基础上构建股票投资组合，基金的持股非常分散，力求在较小的回撤幅度下获得稳健的收益。本报告期基金逐步提高了产品的股票仓位。三季度债券收益率呈“V”型走势，利率先下后上，以货币政策和房地产政策为代表的稳增长政策成为主导利率走势的关键。7月上半月利率以震荡为主，后随着二季度低于预期的GDP数据公布后，人民银行、统计局等部委的陆续表态，市场开始定价下半年稳增长政策的强度偏弱，因此多个债券品种的收益率陆续创下年内新低。随后进入8月份，短久期城投下沉策略一度非常拥挤，随着8月中旬人民银行意外降息以及特殊再融资债等相关消息发酵，中长久期利率及短久期中低等级城投后来居上。转折点出现在8月下旬，受地方债供给放量及央行资金“防空转”的影响，税期后资金迟迟不松，短债率先调整，叠加活跃资本市场及“认房不认贷”等稳增长政策陆续出台，长债也出现小幅回调。进入9月份，市场的核心矛盾转向于资金面，地产政策及基本面企稳主要起到助推情绪的作用，月初银行净融出恢复较慢已经开始引发部分机构的担忧，月中人民银行流动性给量充足，包括持续保持近万亿的逆回购余额、通过降准和MLF释放近7000亿的中长期资金等，但受政府债发行、信贷投放及汇率压力的影响，9月全月资金面一直偏紧，短债收益率快速走高。银行理财及债券基金的赎回担忧证伪后，信用债市场情绪转稳，信用利差有所压缩。整体而言，三季度债券收益率先下后上，转折点在于8月份房地产等稳增长政策的持续加码，以及在人民银行流动性支持下的资金面持续紧张。产品在三季度保持了灵活杠杆和久期，以票息策略为主，8月中下旬及时减仓并规避了市场下跌，维持了产品净值的稳定。报告期内，基金固收部分跟随市场变化积极调整仓位，减仓中短久期高等级信用债，将杠杆维持在中性位置，同时通过长久期利率债波段交易增厚盈利。