易方达招易一年持有混合A(009412) - 基金经理

2024年三季度，国内经济数据进一步走弱，内需仍然是主要拖累，地产投资维持低位，销售持续低迷，资金来源也继续回落；居民消费受制于就业和收入预期回落，整体仍然在进一步走弱；内生需求回落的同时基建也开始疲软，虽然政府债发行放量但资金投放没有进一步增加；出口维持相对韧性但持续性存疑，市场普遍担心海外地缘政治风险对出口的潜在拖累；美联储降息周期9月正式启动，人民币贬值压力暂缓。9月底政策组合拳强势出台，央行大力度实施降准降息，政治局会议首提促进房地产市场止跌回稳，市场的极度悲观预期被修正，股债资产定价剧烈变化，调整速度之快在历史上也较为少见。市场走势方面，三季度债券市场利率先下后上，利率债表现优于信用债，10年国债收益率单季度下行约5BP，3年AAA中短票收益率上行约20BP，信用利差从低位反弹至中性略偏高的合理水平。权益市场三季度从持续阴跌陡然转向大幅上涨，沪深300指数单季度上涨16.07%，因政策持续出台改变市场预期和风险偏好，季末短短5个交易日涨幅高达约23%；转债市场整体表现一般，先是受权益市场阴跌和转债信用风险发酵双重影响，转债大幅下跌，而在季末反弹中转债相对权益明显滞涨，单季度中证转债指数仅上涨0.58%。债券方面，组合整体维持中性偏高的久期运行，通过高流动性的利率债灵活调节久期以应对市场变化，底仓品种仍以高等级信用债和银行资本补充工具为主以获取票息收益，并持续对期限结构及持仓个券进行优化。股票方面，组合权益仓位略有降低，依然以配置竞争力较强、格局较稳定、估值较低的大盘公司为主，加仓了家电等基本面向好、估值较低且受益于政策的行业，减仓了交运等稳定类行业。

上半年经济总体呈现走弱态势。一季度经济开局良好，一方面得益于外需的正向拉动，另一方面财政支出加快带动制造业投资回升也对内需形成良好支撑。但二季度经济较一季度有所走弱。虽然地产持续出台支持性政策，政府债券发行也有所提速，但国内经济内生需求仍然偏弱。具体来看，地产行业的下滑趋势并未扭转，销量和价格仍惯性下行，居民部门收入预期尚未出现显著改善；信贷增速持续下行，企业端真实融资需求不强。整体上看，经济内生增长动能和市场预期偏弱的格局持续主导经济和资本市场。债券市场方面，一季度受年初配置需求发力、风险偏好回落影响，债券走出流畅的牛市行情，并在三月份转为震荡。二季度债券市场整体仍然呈现抵抗式下行的格局。在资金面宽松、政府债券发行进度不及预期、尤其是银行业规范“手工补息”影响下，非银资金充裕，理财规模快速扩张，虽然央行反复提示长端利率债风险，但各类利率震荡后仍然保持下行的态势，最终10年国债收益率在二季度末收在上半年新低附近。股票市场波动较大，年初大幅下挫，二月开始出现修复行情，五月中旬后重新转为震荡下行。上半年股票市场总体呈现震荡和分化的态势，上证综指上半年小幅下跌0.25%，沪深300指数小幅上涨0.89%，小盘股跌幅较大，中证2000指数下跌23.28%。报告期内，债券一季度维持偏长的久期，一季度末考虑到债券估值偏贵、市场拥挤度较高，组合减持了部分弹性品种，久期略有下降，二季度组合整体保持偏中性的杠杆和久期水平，并积极进行结构调整，以提升组合流动性和灵活性。股票方面，组合权益仓位有所降低，依然以配置竞争力较强、格局较稳定、估值较低的大盘公司为主，进一步加强了在交运、银行、家电等稳定类行业的配置，减仓食品饮料、计算机、电子等对成长预期较高的行业。

一季度权益市场波动较大，呈现“V”形反转。开年至二月初，市场大幅下挫，交易结构等因素放大了这种波动，小盘股跌幅突出，央企、高股息等稳定性较强的板块表现较好。后续国内政策持续发力，包括AI（人工智能）、电动车在内的产业创新不断推出，叠加全球制造业PMI（采购经理指数）持续回升，市场开启了一波凌厉的反弹。整个季度来看，沪深300指数上涨3.1%，中证800指数上涨1.56%，大盘股表现更优。结构方面，稳定类行业表现较好，石油石化、银行、家电和煤炭涨幅居前，市场对于盈利的确定性较为看重；而医药生物、电子和计算机等成长板块跌幅居前，地产及其强相关的板块也表现较差。转债一季度表现较弱，主要受制于较贵的估值和小盘股的弱势，而包括基金、年金在内的主要配置力量缺乏加仓空间也制约了转债的需求。春节前转债跟随股市出现平价和估值的双杀，此后跟随正股快速反弹，但股市站上关键点位后转债陷入弱势震荡，整体还是受制于上行预期和弹性问题。目前偏债转债YTM（到期收益率）相较纯债已经有吸引力，下修个券不断增多也修复了部分低价券的弹性，部分平衡偏股个券的估值也压缩到了合理水平，结构性机会正在逐步浮现。债券市场方面，一季度经济低位企稳，内生需求尚未出现明显向上弹性，具体来看：国内住宅价格仍处于下行态势，居民部门信心偏弱；中国出口略有企稳；国内政策端仍在持续发力，地产需求端政策仍在不断放松，中央财政加杠杆的趋势也得到验证，未来几年特别国债预计常态化发行。利率总体下行：1-2月，经济内生需求回暖程度有限，受到金融市场风险偏好的影响，各类利率明显下行；3月，在债券市场较为拥挤的背景下，利率走势有所波动，总体震荡。报告期内，本基金规模小幅下降。股票方面，仓位小幅降低，兑现了部分前期涨幅较大、估值已经不再便宜的个股，适度加仓了家电、食品饮料、基础化工等经过前期调整后估值和预期较低的板块，降低了组合整体的估值水平和对成长性的追逐，提升了对盈利的确定性和稳定性的要求，着重配置了估值较低、格局稳定、竞争力较强的龙头个股。债券方面，1月初，考虑到内生需求弹性有限，利率下行趋势相对明确，组合买入了部分长久期利率债，总体提升了组合久期和仓位水平；3月，考虑到债券估值偏贵、市场拥挤度较高，减持了部分弹性品种，久期略有下降。

2023年是经济疫后修复的第一年，经济整体保持温和回升态势，但在有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱等因素制约下，修复高度不及预期，且过程充满波折。年初经济在内外部因素的共同推动下，实现了超预期回升，但二季度之后随着短期正向拉动因素的消退，经济内生动能不足的问题逐渐显现，各项经济数据超预期下滑。在此背景下，财政和货币政策均有发力，下半年经济基本面在基建投资的拉动下温和回升，临近年末财政政策持续加码，部分政策效果留待2024年显现。2023年价格指数持续面临下行压力，CPI（消费者物价指数）维持低位、PPI（生产者物价指数）深度为负，这对企业盈利和居民消费的恢复形成损伤，广泛地影响了整个社会的风险偏好。上述基本面背景下，2023年债券市场整体走出牛市格局，但期间反复出现弱现实与强政策的预期博弈，同时受外围因素影响国内流动性环境也出现超预期变化，市场仍有波澜。年初经济向好叠加资金预期不稳，债市有所调整，收益率触及年内高点。3月-8月，经济修复遇阻，货币政策连续放松，而财政政策未能加码经济修复预期，债券收益率顺畅下行，10年期国债收益率累计下行近40bp。直至9月宽信用政策加速推出、汇率压力下流动性超预期收紧，债市再度回调、收益率曲线呈现“熊平”态势。年底汇率压力缓解、资金预期改善，前期政策效果迟迟未能兑现，风险偏好再度回落，债市在季节性供需错配环境下再次走强。全年来看，市场风险偏好下降、收益率低位窄幅波动，债券市场各类结构性机会均被充分演绎，期限利差和信用利差显著压缩。权益市场方面，2023年先扬后抑，震荡走弱，结构分化明显。年初投资者延续了2022年底的乐观情绪，积极交易经济复苏，但进入二季度后随着经济数据的下滑，市场陷入调整。三季度开始虽然政策不断推出，但落地节奏和力度不及市场预期，基本面层面需求未见好转、价格持续下行，叠加美债利率大幅攀升、外资不断流出，权益市场持续交易悲观预期。结构方面市场呈现“哑铃型”特征，高股息和微盘股表现亮眼，TMT（数字新媒体产业）板块在AI（人工智能）浪潮的带领下表现突出，消费、新能源、地产链等机构重仓板块依旧表现不佳，景气投资持续受到打击，确定性与防御属性得到市场追捧。报告期内，本基金规模有所下降。股票方面，在兼顾风险收益特征的前提下，二季度组合权益仓位提升较多，并维持相对积极的仓位直至年末。组合加仓集中在消费、银行、化工等顺周期个股，提高了经济增长相关行业的配置比例。债券方面，年初经济环比改善，组合债券资产保持低配，二季度后随着经济基本面迅速回落，组合适当回补债券仓位，下半年组合积极把握利率债波段交易机会、适度提升久期水平，并在年末收益率曲线极度平坦化后进行了期限结构调整。组合持仓以高等级信用债和银行资本补充工具为主获取票息收益，关注信用风险，持续改善组合流动性。