东方红益丰纯债债券A(009670) - 基金经理

二季度债券市场的整体表现延续强势，但是过程相比于一季度有些波折。以30年国债为例，4月下旬收益率刷新了前期低点来到了2.4211%的位置，随后央行开始密集发声，引导市场理性投资长债和超长债，收益率反弹至2.6126%，反弹接近20BP。但是随后由于五月份经济数据转弱影响，收益率再次开启下行通道，季末再次逼近前期低位。基于经济基本面的分析，市场对于长债、超长债的做多热情不减，但是当前的利率水平与监管对于金融体系整体考量出现了些许偏差，央行对于长债和超长债的利率引导也在进一步酝酿。二季度经济基本面从数据层面表现转弱，地产板块在政策持续输出的背景下依旧没有明显改观，市场分化加剧，其他主要板块各项数据显示了需求仍然不足。同时，外部环境也带来了前所未有的压力，一方面，美国的数据虽然有些许反复，还是延续强势，导致降息预期不断在变化，影响了我国货币政策的操作空间；另一方面，当前错综复杂的国际经济环境和地缘政治因素，也给我国的经济复苏之路增加了不确定性。综合来看，当前债券市场的核心逻辑在于，市场对于未来预期的信心和市场对于未来经济复苏的决心，到底谁将主导市场的未来走势。组合操作思路上，二季度前半段我相对比较保守，较早进行了避险操作，降低了组合久期和杠杆，随着后半段数据层面弱势的确立，市场收益下行趋势开启，我也进行了跟随交易，通过交易频率的增加来助力增厚组合收益并控制风险。

2024年一季度，债券市场最耀眼的组合要数10年和30年国债组成的长债、超长债组合，分别从年初高点位置2.56%和2.84%到3月初低点位置2.26%和2.43%下行了30和40余BP。这波债券收益率的下行主要逻辑还是对弱势基本面的重新定价和政策面宽松预期的提前市场兑现，并且叠加市场交易型资金的情绪渲染。整体来看，当前经济基本面从数据端出现了积极的信号，但是整体经济的复苏、改善的延续性仍需进一步的印证，投资、出口是否能持续发力，当前最迫切的需求端是否能出现有效改善。同时，外部收紧的金融环境，保持汇率稳定也是抑制政策进一步大幅宽松的重要因素。基于这些因素和当前的收益率水平，当前债券市场进入了一个区间震荡过程，由于前期预期兑现过于充分，进一步向下甚至创造新低的空间有限，但是基本面复苏在没有数据进一步支撑的情况下，短期大幅上行也不现实。此外，当下市场对于长债尤其超长债的交易还是出现了分歧，市场参与主体的结构出现了分化。组合在操作思路上，一方面，结合市场主流交易思路和自身判断，通过交易手段对组合收益进行增厚；另一方面，也在市场波动过程中，不断挖掘相对收益较好的资产，保持组合底层资产收益处于合适水平。

债券方面，2023年经济整体呈现了较强的韧性，但是也暴露了不少问题。货币政策端，央行两次降准0.25个百分点，两次降息将MLF利率从年初的2.75%下调至2.5%，同时还下调了LPR和SLF利率水平。债券市场整体延续了牛市行情，全年围绕政策预期和经济数据展开博弈，大致可以分为三个阶段：年初至三月初为第一阶段，这一阶段市场对于未来经济刺激的强预期主导了市场，债券收益率上行并于年内高位盘整；三月份至八月底为第二阶段，这一阶段数据持续呈现疲弱态势，货币政策跟进了降准、降息等放松政策，债券收益率大幅下行，十年期国债从年内高点至年内低点下行40BP；九月初至年底为第三阶段，数据出现阶段性拐点，债券收益率持续上行，十年期国债收益率自低位反弹接近20BP，但是随后市场对于货币政策放松预期再次主导了债券市场，债券市场收益率再次回到年内低点附近。组合操作上，全年的主基调可以归结为顺势而为，从年初市场的普遍谨慎，到趋势确立后的逐步提高杠杆和久期，再到第三阶段的观望和再跟进。采取这样的策略主要基于两方面的考虑，一方面，基本面整体对债券市场还是有所支撑，扭转市场信心确实需要更多的政策支持；另一方面，债券收益率确实也在历史较低分位做进一步突破，整体心态还是会相对谨慎。此外，针对当前市场预期型和快节奏型交易特征，在保持组合整体竞争力的同时，也保证整体资产的流动性和周转速率。

三季度以来债市波动性提升。从基本面角度看，央行8月降息、9月降准，一、二线城市地产政策继续放松限制，此外城中村改造、各地一揽子化债等政策相继出台，7月以来经济金融及通胀数据企稳回升，部分一线城市地产成交高频数据明显放量，在多空预期交织展开的背景下债市收益率整体先下后上，10年期国债收益率由季初2.64%下行至8月下旬低点2.54%，随后于9月震荡上行收在2.7%附近，阶段性突破市场预期上沿；3年期AAA高等级信用债则由季初2.8%下行至低点2.64%，季末收于2.9%附近，振幅近30bp。从资金环境看，季内资金整体收敛，季末受利率债发行放量及税期等因素影响，降准后体感仍偏紧，一年期存单上行突破2.5%。信用债方面，季初理财增量配置力量仍强，叠加信用债供给季节性回落，同时万亿级别再融资债利好债务率偏高地区，市场对中低等级、尤其是短久期券种追逐情绪较高，其信用利差回落至2016年下半年位置，目前已处于长周期中较低水平。　　　　在本季度内，债券操作上，整体持仓以AAA和AA+品种为主。在季初基于对月度信用债供需格局利于收益率下行及利差压缩的判断，适度增加相应品种的配置，获取了较好的票息及资本利得收益；此外基于信用利差及二永债条款利差区间震荡的判断在适宜的仓位中增加了高流动性信用品种的交易频次，对组合收益做到了一定的增厚。　　　　展望后市，四季度债市波动性可能将季节性走高，基本面上可能面临月度宏观中观数据读数的进一步走高，形成6月以来连续回升态势，此外对增量财政政策及地产政策的预期博弈频次可能将进一步增加，债市短期内一致利多在9月央行降准后暂难寻觅；从机构行为角度看，四季度部分机构可能提前止盈，此外在市场学习效应下有关去年赎回潮的讨论可能再度增多，跨季后流动性预计有所缓和，但债市整体波动性从目前环境来看可能继续提升。