中欧阿尔法混合A(009776) - 基金经理

二季度，国内整体宏观经济延续了低位窄幅波动的状态，虽然备受市场期待的“5.17”地产放松政策在一定程度上阶段性缓解了房地产行业的下行趋势，但受制于美国经济与通胀的相对韧性，美联储不断推迟降息预期，因此在人民币汇率的压力下，国内的降息通道也暂时无法有效开启，反映到国内经济的前瞻指标上，则体现为以社融与信贷为代表的金融数据依然未释放出积极的信号。对应到A股市场，在经历了一季度由于流动性波动导致的深V走势后，万得全A指数在二季度下跌了5.32%；而其中分指数方面，中证A50指数下跌2.50%，中证1000指数下跌10.02%，而中证红利指数仅微幅下跌0.48%，即从风格角度来看，由于十年期国债收益率的不断下探，红利低波风格的资产依然延续成为了市场的主线，成长风格方面仅少数如以人工智能、出海等为代表的具有较强产业趋势基本面的资产表现较为突出，此外，主题投资的快速轮动依旧频现。展望下半年，需要关注以美国为代表的海外大选可能存在的变数，以及国内经济的应对措施。  本基金组合在二季度继续维持相对较高的股票仓位，结合对整体宏观预期的修正，组合结构做了小幅的优化与再平衡。在产业趋势型资产方面重点增加配置了人工智能相关的算力产业链及创新硬件终端；新能源行业方面继续增配了海上风电产业链，并维持大型储能与电池新技术的配置；制造业出海品种方面做了进一步的优化等；在景气拐点型资产方面重点关注生猪养殖与经济周期拐点相关等细分领域；而在稳健成长型资产方面则小幅降配了医药消费相关的个股配置。

一季度，国内整体宏观经济环境延续了低位震荡的态势，而货币政策层面则提前启动了一次lpr的下调给经济带来偏积极的信号，包括三月份“两会”的召开释放了将继续维持2024年GDP增长预期目标5.0%左右的积极表态。但有效复苏通道的确认，对应于我们期待看到的是——诸如连续大幅降低利率、房价止跌企稳、信用端趋势性改善等领先信号的出现。而对于A股市场，流动性层面由于产生了较大的预期波动，却给市场带来了一次明显的深V形走势，万得全A指数前三月下跌2.85%，振幅达到19.90%。而其中分指数方面，沪深300指数上涨3.10%，振幅为14.64%；中证1000指数下跌7.58%，振幅为29.10%；万得微盘股指数下跌15.01%，振幅高达50.77%。结构方面，除了部分以人工智能为代表的具有较强产业趋势基本面的板块外，市场依然呈现出偏上游资源与红利低波风格为主的投资方向。    本基金组合在一季度继续维持相对较高的股票仓位，配置结构变化不大。在产业趋势型资产方面重点增加配置了人工智能产业链及创新硬件终端（包括如人形机器人、自动驾驶、创新消费电子等）；新能源行业方面维持大型储能与电池新技术的配置，新增海风产业链；优化制造业出海品种等；在景气拐点型资产方面重点关注生猪养殖与经济周期拐点相关等细分领域；而在稳健成长型资产方面维持部分医药消费类的个股配置。

回顾2023年，国内宏观经济在一季度先经历了疫情政策转向后的脉冲式修复，然而由于“疤痕效应”的存在，进入二季度，国内经济动能开始呈现出环比趋弱的态势，叠加外需疲弱的影响，经济数据开始呈现出一定的压力，然而政策层面却依旧保持着较强的定力，从而导致市场对经济复苏的预期开始不断下修，整体风险偏好边际也有所下降。7月份会议开始转向释放出逆周期调节经济稳增长的积极信号，甚至包括了提振资本市场信心相关的表述。四季度，中央重提经济建设为中心，经济逆周期调节政策进一步发力，包括增发一万亿国债投向基础设施建设、加大放松一线城市房地产政策等措施，但由于惯性因素在阶段性占据了主导，国内宏观经济整体仍处于波浪式发展的环境中。  复盘A股市场全年的表现，一方面由于宏观环境原因使得市场风险偏好明显下降，另一方面又缺乏清晰扎实的产业主线，从而导致市场风格分化明显加剧，呈现出高股息+微盘主题的“哑铃”策略成为资金的避风港。以万得全A、沪深300、科创创业50等不同类型的指数，整体均呈现出了不同幅度的下跌走势，分别为-5.19%、-11.38%、-18.83%；而以万得微盘股指数（8841431.WI）和红利指数为代表的市场风格的两个极端，则分别上涨了49.88%和2.67%。而资金层面，由于整体宏观经济呈现出强预期弱现实的明显差距，北上资金尤其在四季度持续大幅的净流出成为压制A股市场的主要因素之一。  关于本基金组合运作方面，9月底更换了基金经理后，在组合方面降低了医药消费等大板块的配置比重，增配了以人工智能为代表的科技、新能源新技术为代表的先进制造和生猪养殖等细分产业方向。而另一方面，组合管理策略中需要去进一步迭代与完善特定宏观环境下对红利价值类资产的定价认知。

由于二季度国内经济经历了脉冲式修复后的明显回落，在7月会议释放出逆周期调节经济稳增长的积极信号，甚至包括了提振资本市场信心相关的表述。然而由于10年期美债收益率在三季度再次突破去年的前期新高，对A股市场造成了一定程度的压力，主要包括外资在三季度的明显大幅净流出。回顾三季度A股市场的表现，以万得全A、沪深300、科创创业50、国证1000等不同风格的指数，整体均呈现出了不同幅度的下跌走势，分别为-4.33%、-3.98%、-10.21%、-4.70%。而市场结构方面，受政策预期催化，部分以地产链为代表的经济稳增长相关的资产，最终由于政策效果有限而呈现出“倒U型”的走势；而另一方面由于市场整体流动性依然维持偏宽松环境，主题风格类的资产受行业事件类催化继续呈现出轮动活跃的特征。因此，回溯三季度，我们仍然坚持通过深度基本面研究，在必选消费品行业、消费品和服务业、以及科技创新领域三个方向中去聚焦优质成长个股。  展望四季度，我们认为国内宏观经济大概率进入逐步复苏阶段，虽然仍然面临着不确定性的中长期和外部问题，但7月会议的积极表态——确认经济增长压力，释放稳增长的积极信号，包括提振资本市场信心，至少在一定程度上缓解了对短期压力的担忧。另一方面，考虑到本身经济的周期性规律，国内外库存周期也有望在今年年底到明年年初见底后给予宏观经济一定的支撑。再进一步展望，对于国内经济改善的持续性与幅度的判断，将是后续结合具体政策与基本面演进中仍需我们重点跟踪研究的。而流动性方面，国内整体流动性依然有望延续相对偏宽松的环境，海外美联储加息紧缩也大概率进入尾声。今年尤其三季度直观上对A股市场形成流动性负贡献的主要是外资的持续净流出，我们预计或有望在年底前逐步缓解以减少对核心资产的抛售压力。后续伴随经济基本面情况的逐步修复改善，部分属性的外资不排除将重新参与国内市场。再来审视市场的估值层面，以万得300非金融指数为代表，整体风险溢价指标已较为明显高于2X标准差的极值位，显示整体市场已处于较高的性价比区间。换句话说，即当前市场整体处于用时间换空间的非常有利位置。关于市场结构，由于今年整体宏观经济基本面偏弱势，加上流动性宽裕的大环境，所以呈现出主题轮动+高股息为代表的风格投资。而对于后续市场结构的判断，我们目前的情形假设是，一方面高度关注后续国内经济复苏弹性的情况，一方面紧密跟踪以人工智能、机器人、华为产业链等略偏主题的机会能否进入到有长逻辑并叠加强数据验证的产业趋势阶段。如能得到基本面信号或数据的验证，相关的顺经济金融周期的资产或者有基本面推动的成长类资产或能够成为引领市场的主线。  本基金产品，会基于中观行业比较的均衡型产业趋势投资体系，以偏中期的视角，在具有产业趋势或景气改善的细分行业中积极挖掘投资机会，也仍然会聚焦于包括医药消费服务、科技泛制造领域中具有基本面竞争力的优质公司。