中欧达益稳健一年混合C(010216) - 基金经理

二季度权益市场先涨后跌，整体震荡回调。经历一季度末到二季度初风险偏好的快速修复后，市场在二季度后半段再度出现风险偏好的下降，市场风格也重新回归红利。今年以来权益市场的表现无疑是有很大分化的，市场对于经济新的增长中枢和增长模式还处于适应的过程中，这体现在两点：一是从企业端来看，供给侧还在逐步适应需求侧，体现在企业的资本开支、融资需求等指标正处于缓步回落的阶段；二是从市场端来看，投资者不断在博弈预期和现实间的偏离，但最终都是预期向现实靠拢，市场的风险偏好螺旋式的下降。我们认为往下半年看，一方面依然可以期待政策，尤其是需求端相关的改革政策，是否能够重新提振风险偏好；另一方面时间也在慢慢发挥效果，预期逐步向现实靠拢之后，市场有望形成新的平衡。当前无论是市场所处的位置，还是风险偏好情况无疑都是偏低的，从赔率的角度来看，我们对于下半年的权益市场依然乐观。  转债方面，二季度出现了明显的波动放大，尤其是6月末出现一波由信用风险引发的大幅回撤。但整个二季度来看，转债的表现是好于股票的，估值也是稳中有升。经历两年多的下跌后，转债的筹码结构经历了一波有效的出清，而在无风险利率偏低的背景下，转债估值的吸引力又在上升。因此尽管权益市场表现不佳，转债自身也受到信用风险等因素的扰动，但市场整体的表现是韧性比较强的。我们对于转债下半年的行情同样乐观，除了看好权益市场外，转债自身的所处的位置也很低；作为一类区间性较强的资产，转债自身的均值恢复动能也是值得关注的因素。  操作方面，二季度股票仓位和转债仓位都基本持平，整体超配权益类资产。债券方面变化不大，仍保持中性久期，以票息资产的配置策略为主。

一季度权益市场波动较大，整体先跌后涨，风险偏好经历一波快速的修正。我们认为，宏观经济层面一季度整体走势是相对平稳的，经济表现出较强的韧性，在地产下滑的背景下依然维持了不错的内生增长动能，市场走势的大幅波动更多是预期层面的影响。2022年以来，宏观经济是影响风险资产走势的主要因素。而站在目前的时点，我们相信经济向下的趋势已经得到修正，长期增长中枢趋于稳定，预期逐渐向现实靠拢的过程中，风险偏好也将出现修复。往后看，有两个因素可能是对宏观影响最大的，一是国内地产的情况，随着无风险利率的持续下行和地产行业的逐步出清，今年也许能够看到地产整体走势的企稳回升，这可能是今年影响大类资产表现的核心因素。二是海外，包括美联储货币政策、海外政治局势甚至是AI创新带动的全球技术周期，也会是今年重要的变量，这些可能很难预判但需要密切跟踪。整体来看，我们认为宏观经济的走势逐步平稳，市场的风险偏好可能也将在二季度继续回升，对于风险资产的走势会比较有利。    转债方面，一季度转债市场整体表现一般，估值出现一定幅度的下行。一季度大小盘之间的分化比较明显，而转债本身偏小盘属性，一定程度上受到了市场风格的压制。而在资金层面，过去几年固收投资者的风险偏好逐步走低，也降低了权益资产的配置，转债市场整体缺乏增量资金的支持。但3月份之后，随着市场风险偏好的回升以及无风险利率的持续下行，转债开始迎来增量资金的涌入，整体的表现也逐步回暖。我们认为当前转债市场仍处于估值偏低的状态，依然是今年非常有性价比的资产。    操作方面，一季度股票仓位基本持平，转债仓位继续上升，整体增配权益类资产。其中转债的性价比优于股票，因此以增持转债为主。债券方面变化不大，仍保持中性久期，以票息资产的配置策略为主。

2023年大类资产的表现经历了多轮的波动，预期和现实之间存在节奏上的错位。复盘来看，最终主导市场表现的还是风险偏好，年初市场对于复苏的预期较高，权益市场出现一轮全面的反弹；之后人工智能出现比较大的产业趋势变化，又带动一波成长股的行情。上半年市场的风险偏好相对较高，权益类资产存在结构性机会。但随着经济复苏的逐步转弱，强预期让位于弱现实，下半年市场风险偏好大幅走低，权益类资产整体表现不佳，风格上红利占优，成长走弱。相对应的，债券类资产2023年整体表现较优，尤其是二季度之后利率的持续下行，也是受益于市场风险偏好的下降。某种程度上来说，红利类资产和纯债的强势表现，背后的逻辑存在共同性，风险偏好也是主导2023年市场表现的核心因子。  产品运作层面，2023年在大类资产的配置上依然以均衡稳健为主，其中权益资产的风格比较均衡，以大盘价值风格作为配置型底仓，行业偏向资源品、金融、运营商等；用小盘成长作为交易性仓位，通过捕捉行业的边际变化，阶段性的参与了AI、汽车、电子等板块的机会。而随着下半年风险偏好的下降，组合也一定程度收缩了权益的风险敞口。  债券方面则以配置型思路为主，主要持仓中高等级的信用债及二级资本债，以票息资产作为主要持仓，阶段性的参与利率债的波段机会。2023年债券持仓的变化不大，全年基本保持中性仓位和中性久期运行。组合整体还是以债券票息作为底仓收益，以权益做增强的思路来操作。

从宏观角度来看，近1-2个月公布的数据显示国内库存去化已经接近尾声，经济在不断磨底过程中已经逐步显现向上拐头的动力。三季度政策也相应的不断出台，无论是一二线城市放松限购的地产政策，抑或是7月会议提出的一揽子化债政策，一定程度扭转了先前市场对经济的悲观预期。在复苏预期不断强化的过程中，债券市场表现较为谨慎和克制，尤其是长端品种，对经济复苏预期给出了一定的定价。权益市场风险偏好仍然有所压制，市场见底表现出一定程度的滞后性。  具体来看，债券层面，部分受到汇率的掣肘，资金面三季度以来前松后紧，带动短端收益在9月中下旬大幅上行，曲线极为平坦。长端则受到政策预期博弈的影响，7月份10年国债一度下探到2.60%下方，而随后伴随经济刺激政策不断落地、叠加市场机构止盈需求，长端利率收益不断上行至2.70%临界位置。在一揽子化债政策逐步进入实质性落地阶段，信用债，尤其是短久期票息资产，表现不俗。在整体债券市场偏谨慎的格局下，信用票息更受到机构青睐，信用利差不断压缩。  权益层面，受宏观经济预期的影响，偏红利、价值板块表现较好，例如煤炭、交运等低估值高股息方向较为亮眼。而前期大幅领涨的TMT板块，由于市场风险偏好的压制，出现大幅回调。其他成长弹性板块，也在三季度震荡走低。  组合债券部分更多的采用票息策略，在保证流动性的前提下，于震荡行情中寻找确定性更高的票息品种。相较上季度，组合调降了利率、二级资本债及永续债等弹性较大的类利率品种，也因此降低了组合的久期和杠杆。权益层面，在对标指数均衡配置的基础上，组合更强调对红利等高股息品种的配置，降低了对新能源等成长板块的布局。