惠升医药健康6个月持有期混合(010405) - 基金经理

二季度内外部的环境未体现好转，这种局面的长期化也逐步形成共识、并在风格和权益定价上进一步演绎，医药中偏成长属性的公司估值受压。同时，从自身业务阶段而言，大部分医药公司也处在一个换挡期，使得估值的支撑更模糊。但如季度初面临的状况，从公司的行业空间和自身竞争力来看，不少公司已经具备较高的投资吸引力，在二季度我们基本保持季初以来一致的投资结构，略偏成长和中小市值。同时，以稍低的仓位一定程度上控制行业和风格的风险。

今年以来宏观层面的假设反复拉锯，对市场和权益定价形成明显的扰动，医药中偏成长属性的公司估值受压。同时，从自身业务阶段而言，大部分医药公司也处在一个换挡期，使得估值的支撑更模糊。但总体而言，从公司的行业空间和自身竞争力来看，不少公司已经具备较高的投资吸引力。尽管过去一个季度、甚至未来一段时间，从风格上并不占优，年初以来在整体表现不佳，不过以目前的市值状况中期风险也不大。目前阶段海外通胀的风险和对成长型行业的估值压力仍需保持警惕。但基于当下的资源品供需环境和资源股隐含的价格预期，其本身的投资吸引力已不突出，我们将更多关注个股自身业务动能体现或风格压力可能缓解的阶段进一步集中个股。我们暂时认为到三四季度可能能看到较多企业的业务开始重启上升势头。更长的视角来看，我们认为从去年下半年开始的这一年或两年，对投资人来说是很理想的投资窗口。比如我们看到国内的医疗设备领域已渐次成型，这个链路较长、涉及学科较多的产业，国内的供应和人员优势突出，且广阔和有深度的医疗需求结构也给了企业日积跬步的基础。同时需要注意到，大型精密装备的价值链非常紧凑，由众多小的价值单元组织形成、缓慢迭代，几乎不能从外部重建，而在发达经济体的基础上构建的这套精密装备，不太能适应和满足剩下的大多数人群，这是大概60亿人，这部分医疗需求应该得到关照，假以时日可能也会是一个不可忽视的市场体量。总之，我们将在目前的风格和宏观局面下暂时注意保持均衡的持仓，但将更关注成长个股的机会并适时进一步集中投资。

医疗领域过去一年经历了比较明显的行业性冲击。上半年在一个不算低的估值水平上逐步消化过去两三年行业的脉冲性盈利，三季度开始的行业整顿进一步压低了增长预期，板块整体在一个比较合适的位置，我们从三季度开始逐步提高了板块的投资和集中度。但整体经济环境的压力比我们预期更大，同时企稳的时间及路径也仍然不清晰，大部分公司的估值体系被打破、尚在寻找重建平衡的契机和逻辑，其中尤其外资持股比重较高的公司和港股受到更大压力。故基金整体尽管有相对收益，但绝对净值表现并不理想。

三季度经济低位平稳，复苏环境比我们预期略弱一些，同时海外整体的需求也比预期的更早走弱。而国内外的商品价格和通胀水平维持高位，海外高利率环境的预期拉长，整体而言对大部分公司的估值有进一步压制，尤其是外资持股比重较高的公司和港股，医药领域也相应估值下移。同时医疗行业整顿给今年的业绩带来较高的不确定性，个股估值阶段性变的模糊，期间呈现了较大波动，我们也在认为合适的价格提升了相应个股和板块的投资。在进一步的市值收缩后，即使考虑尚比较模糊的国内外宏观增长斜率，以及考虑局部地方财政对医疗支出可能有影响，医药行业整体的宏观敏感性仍是较低的。行业整顿会阶段性影响业绩节奏，但并不改变大部分严肃医学领域里，行业运行的朴素逻辑。本身具备竞争力的产品和企业在行业整肃后也将迎来更好的发展。医疗设备领域，部分细分市场和企业经过十年以上的积累，已逐步具备国产替代或全球竞争的能力，下游经销环节的整顿后，正常的采购需求和企业的医院拓展也将恢复。治疗性用药、尤其创新药，当下的环境会大幅清理低质创新，这轮低谷能继续推进的企业可能会在2、3年后面对更好的竞争环境和价格水平，储备的产品管线价值也会数倍于目前的普遍状况。