华泰紫金月月发1个月滚动债券发起A(011496) - 基金经理

三季度，宏观数据显示宏观经济仍处于蛰伏状态，传统债务驱动增长模式下的投、融资增速仍不出色，净出口对经济仍然有较强支撑；在季节性影响下，CPI略有回升，PPI则继续走低。政策方面，7月、9月连续召开政治局会议讨论分析研究当前经济形势，先后出台了一系列稳增长政策。央行在三季度落地了多项潘行长在6月“陆家嘴论坛”上提及的货币政策框架改革，并首先于7月政治局会议召开后迅速降息；9月美联储降息后，央行也对9月乃至四季度货币政策给出一次性沟通，宣布了大量宽货币、宽信用、稳地产的政策，并宣布了稳定股市的新工具。9月末多项积极的政策态度显露，显著改善了悲观预期逆转了风险偏好，带来股市快速上涨。债券市场方面，三季度一波三折，利率债在央行出台各种新工具、大行卖债等扰动下，大幅波动中走低，低点出现在9月末央行宣布一揽子增量货币政策之时；大部分信用债则于8月初大行卖债前达到季度内最低点，随后由于市场波动加剧，公募基金负债端断续流失，各期限、评级信用利差出现不同程度走阔。展望四季度，国内外格局、政策仍然将成为影响市场的最重要因素：海外方面11月美国大选落地、随后即为四季度首次议息会议，国内也有可能在人大常委会结束后公布或有的财政增量政策详情，年底还有一次政治局会议分析研究经济形势，均值得关注。具体到债券市场，三季度末到10月初的快速调整使得信用债具备了相对有吸引力的利差水平，但由于风险偏好逆转后一部分资金流入股市，四季度无论是利率还是利差是否能够重回三季度偏低的水平可能会由于品种不同而出现分化，除去紧跟宏观政策外，也需持续跟踪居民、机构的大类资产配置行为。组合管理上，今年二、三季度利率、信用拉久期的策略优势或难重现，宜保持谨慎态度，重视基础收益和交易增厚。组合在三季度以高等级信用策略为主、信用挖掘增厚及利率债策略为辅，组合在整个三季度通过灵活调整久期，同时适时调整信用、利率债策略获取收益。展望下个季度，组合将延续目前的多元策略，并根据市场情况灵活调整组合持仓。

国内经济，2024年上半年出现结构性分化，二季度表现弱于一季度。整体看，国内有效需求相对生产端偏弱，而地产在政策刺激下销售回暖持续性也一般，物价水平偏低，出口链表现相对较为强势。二季度社融信贷受手工补息叫停影响表现偏弱，金融数据“挤水分”现象显著。从政策面看，货币政策表现出支持性的立场，2月进行50bp降准和LPR调降，同时对于月末和季末的资金面呵护态度明显；财政政策整体后置，特别国债二季度发行落地，不过节奏相对平稳，而地方债发行进度偏缓。债券市场层面，上半年收益率曲线整体呈现牛陡格局，两个季度表现略有不同，在资产荒演绎下信用债利差大幅压缩。1月在降准降息预期和股债跷跷板下，债券市场收益率快速下行，2月在降准落地和5年LPR超预期调降下收益率进一步下行，长久期表现更好，10年国债于3月上旬向下突破2.3%，3月中下旬至4月末，在稳地产宽松政策及特别国债供给冲击预期下，债市相对震荡，中短端表现更优；4月底至6月，央行多次提示长端利率收益率下行过快，长端利率整体下行幅度不及中短端，曲线逐步陡峭化，上半年，1年、10年和30年国债分别下行54bp、35bp和40bp。信用债方面，化债政策影响下，信用债供给明显收缩，二季度在手工补息叫停后资金宽裕下持续推进资产荒的演绎，信用利差持续压缩，其中3年AA+和5年AA+收益率分别下行62bp和81bp，信用利差显著压缩。产品操作方面，组合投资以高等级信用债及利率债配置为主，灵活控制组合久期和杠杆。同时精选有一定安全边际的可转债，分享权益市场上涨带来的超额回报。

2024年一季度，基本面出现结构性分化。春节后地产基建开复工率节奏偏缓，地产销售返乡置业不显著，一手房小阳春成色不足。不过出口链和制造业投资整体表现强势，消费表现平稳。基本面仍处于结构型转型的关键期，通胀数据表现也有待改善。为更好支持经济恢复回升，一季度货币政策有所发力，2月先后进行50BP降准和LPR调降。但是在防资金空转和外部环境掣肘下，MLF等政策利率并未调降。财政政策整体发力后置，地方债发行进度偏缓，而两会提及发行1万亿特别国债可能会在2季度落地。一季度债券市场整体下行幅度较大，曲线偏平坦。1年AAA同业存单由2.4%降至2.24%，下行16bp，10年期国债收益率由2.56%降至2.29%，下行27bp。1月在降准降息预期和股债跷跷板下，债券市场收益率快速下行，2月在降准落地和5年LPR超预期调降下收益率进一步下行，长久期表现更好，10年国债于3月上旬向下突破2.3%，之后低位震荡。一季度城投债供给偏少，长期限及低等级信用利差进一步压缩，信用利差整体处于历史低位区间。产品操作上，组合投资以利率债及信用债配置为主，灵活控制组合久期和杠杆，小仓位配置具有安全边际的可转债。

2023年，国内经济在经历三年疫情冲击后逐步修复，全年GDP增速5.2%。一季度，前期积压需求有所释放，国内经济运行良好。二季度，国内补偿性需求退坡，叠加房地产销售持续走弱，经济再度回落。三季度，大宗商品价格上行推动部分行业补库需求，政府稳增长政策逐步发力，经济边际改善。四季度，需求边际走弱，经济动能再度下滑，价格信号持续偏弱。全年来看，通胀数据持续走弱，GDP平减指数降至-0.5%。全年货币政策保持宽松，央行分别于6月、8月下调MLF利率10BP、15BP，于3月、9月下调存款准备金率25BP、25BP。23年下半年以来，财政政策基调偏积极，先后发行地方特殊再融资债、国债增发及24年提前批专项债。2023年债市M型震荡，整体呈现利率中枢下行趋势。全年来看，1年期AAA同业存单收益率由2.42降至2.4%，10年期国债收益率由2.84%降至2.56%，利率曲线平坦化。上半年，经济修复不及预期，市场交易从“强预期”到“弱现实”，货币环境友好带动债市收益下行。8月降息落地后，汇率压力导致央行收紧境内流动性，叠加基本面数据修复，债市整体回调，短端调整更加剧烈。12月中下旬，跨年资金平稳及存款挂牌利率下调推动市场降息预期升温，债市走强。7月政治局会议明确化解存量平台债务，信用利差快速下行，城投债表现尤为突出，全年信用债整体表现优于利率债。产品操作上，组合投资以利率债及信用债配置为主，灵活控制组合久期和杠杆。小仓位配置具有安全边际的可转债，分享权益市场上涨带来的超额回报。