南方均衡优选一年持有期混合C(013201) - 基金经理

2024年二季度，从已经披露的4-5月经济数据来看，城镇调查失业率出现了超预期的下行态势，但是工业增加值和固定资产投资增速仍略显疲弱，消费数据与预期也存在一定差距，整体经济仍在修复过程中，CPI和PPI数据出现了小幅反弹，商品价格呈现企稳筑底的态势。资本市场表现也与此类似，然而其中红利类资产表现尤为突出，这一方面因为经济波动环境下该类资产业绩和分红水平相对稳定，契合了市场的避险心态；另一方面也是因为债券收益率下行带来的资产估值提升。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板、科创板和北证A股在二季度末相比前一季度末波动分别为-2.6%，0.6%和-5%和-13.7%。伴随经济体的逐步修复和政策层面的陆续落地，后续市场表现值得期待。二季度上涨比较好的板块包括海运、电力以及银行等业绩预期稳定或好转，分红比例较高的板块，一方面是基于对价格疲软环境下企业盈利能力的担忧，而供给受限或垄断属性的行业受这一影响相对较小；另一方面随着资金利率的下行，配置有较高分红收益率且长期经营业绩稳健的板块也成为了市场阶段性的共识，后续考虑当下的宏观经济环境，这一风险偏好特征有望持续一段时间。市场对高分红板块的偏好持续提升，我们认为受到两方面的主要影响，首先是该业务板块以国有企业为主，企业综合治理水平近年有所提升，同时在当前背景下大股东对现金分红的诉求也逐步显现，达到了与中小股东更一致的利益诉求；同时国有上市公司所处行业一般竞争格局较好，行业扩产相对谨慎，在经济总量增速预期下行的背景下这些特点就显得尤为可贵，而稳健的属性在经济高增长时期下反而容易成为估值拖累因素。另一方面，二季度十年期国债收益率从2.3%左右区间震荡的水平下行至2.23%左右的底部区间，且市场对于利率下行的持续性仍有预期，这也导致权益资产的估值分母下降，从而带来对应资产的估值上行；而以往更多依靠增长水平而非现金流或分红进行估值的权益资产价格反而因增长预期快速下行导致估值受损。另外，市场对新质生产力的强调，也从另一个侧面印证了市场偏好的转移，新质生产力有不同的理解，有一种理解体现为“资本消耗较少的生产力”。根据数据统计，过往一段时间A股制造业企业折旧比例有所提升，这也带来一定均衡水平下对投资的更高要求，对应也就是对储蓄的更多消耗。在当前产能过剩的大背景下，过度投资一方面不必要挤占了居民的部分储蓄，同时导致了更低的消费水平以及进一步恶化的产能过剩，因此逐步强调存量资产的有效利用，降低折旧率水平，也许是对居民诉求和经济环境双赢的选择，这也使得市场重新将目光投向资产利用效率更高的那部分企业。截至2024年二季度末，产品权益部分行业配置前五的是电力设备及新能源、银行、汽车、环保和电子板块。2023年以来，以制造业为代表的成长板块受到库存去化带来的销量压力、竞争加剧带来的利润率下行等因素影响，相关企业业绩增长预期下行，估值出现一定幅度下滑，部分龙头个股静态市盈率接近历史底部区域；另外一方面，以人工智能为代表的主题行情以及以低估值高分红板块为代表的高现金回报板块对其他成长板块资金的吸引也进一步导致了估值的整体压力，市场风险偏好变化对估值的影响超出了我们的预期。考虑相关企业较好的业绩前景，以及后续上游资源价格下行带来的最终产品价格下行以及由此推动的终端需求增长空间，产品仍保持一定仓位比例的成长板块配置。同时，考虑到经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。二季度产品净值表现3.2%左右；固收资产部分继续对产品净值做出了显著贡献。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2024年一季度经济高频数据呈现小幅好转的迹象，而资本市场也随之走出了深V反弹的态势。股票市场表现方面，沪深市场主线显示由红利和AI概念主导，市场整体情绪有所回暖，静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在一季度末相比2023年年底分别回升2.9%，-14.5%和-16.3%左右，北证A股估值波动-18.5%。伴随市场和政策对新质生产力的关注度提升，后续市场表现值得期待。一季度上涨比较好的板块包括石油、天然气以及煤炭等上游能源资源品及相关产业链，其次家电整体板块表现也相对理想，一方面是基于对国内通胀率较低带来对企业基本面的担忧，而全球定价的资源品和出口占比较高的制造业受这一影响相对较小；另一方面随着对再通胀关注度的提升，后续对需求稳定或有小幅增长但是供给相对刚性的板块表现出了更大的兴趣。为何市场在一段时间内把目光集中于“需求稳定或小幅增长的板块”，这一方面是和目前国内制造业产能扩张速度极快的现实相契合的。任何需求快速扩张的行业（以新能源行业为代表）会迎来更快规模的产能扩张，从而导致产能投放后的供过于求以及价格崩塌，对上市公司的中小股东带来极为不利的投资回报。而在需求稳定或缓慢增长的板块，由于行业格局相对稳定，新进入者面临的竞争博弈环境更为确定和残酷（进入就会遇到惨烈的价格竞争直至出局），市场也无法从增量市场带来扩张的信心，导致无论是存量资金还是市场增量资金都无法获得长期的信心以支持额外的资本开支。而对于需求萎缩的行业（以地产产业链为代表），由于市场对最终均衡消费量和价格还存在分歧，而各个环节由于需求结构、市场范围均有所不同，除了家电行业由于出口占比高、竞争格局优以及存量房市场消费占比也不低等因素支撑了市场对其需求稳定的信心以外，在其他相关板块难以形成需求稳定的一致预期，因此无法对何时出现供给出清形成预判。由于需求不确定性较大而供给由于受到资本开支周期等因素相对确定，市场选择加大对”需求稳定或小幅增长的板块“的部分板块予以关注。市场对新质生产力有不同的理解，有一种理解体现为“资本消耗较少的生产力”。根据数据统计，过往一段时间A股制造业企业折旧比例有所提升，这也带来一定均衡水平下对投资的更高要求，对应也就是对储蓄的更多消耗。在当前产能过剩的大背景下，过度投资一方面不必要挤占了居民的部分储蓄，同时导致了更低的消费水平以及进一步恶化的产能过剩，因此逐步强调存量资产的有效利用，降低折旧率水平，也许是对居民诉求和经济环境双赢的选择。截至2024年一季度末，产品权益部分行业配置前五的是电力设备及新能源、汽车、银行、家电和交运板块。2023年以来，以制造业为代表的成长板块受到库存去化带来的销量压力、竞争加剧带来的利润率下行等因素影响，相关企业业绩增长预期下行，估值出现一定幅度下滑，部分龙头个股静态市盈率接近历史底部区域；另外一方面，以人工智能为代表的主题行情以及以低估值高分红板块为代表的高现金回报板块对其他成长板块资金的吸引也进一步导致了估值的整体压力，市场风险偏好变化对估值的影响超出了我们的预期。考虑相关企业较好的业绩前景，以及后续上游资源价格下行带来的最终产品价格下行以及由此推动的终端需求增长空间，产品仍保持一定仓位比例的成长板块配置。同时，考虑到经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。一季度产品净值表现1.78%左右；固收资产部分继续对产品净值做出了正贡献。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2023年受到中美同步去库存影响，A股制造业上市公司业绩受到一定影响，全A非金融石油石化板块截至三季度末的扣非净利润增速继续下行至负值区间，显著低于过去三年同期和整体水平。这一方面受到年初对疫情后经济修复速度预期较高影响，也叠加了对供应链恢复之后产业库存周转速度提升对需求的冲击。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在年底相比2022年末分别变动-3%，18%，9%左右，北证A股受到政策预期影响静态市盈率中位数大幅回升79%。从全年来看，虽然估值见底修复，但是受到利润的负向影响，交易满1年的个股涨跌幅中位数在3.5%左右，而基金重仓相关指数中位数更低，结合较快的行业轮动环境，交易灵活度相对较低的权益公募基金行业整体表象不尽理想。站在当下的时点，随着中美库存共同去化至低位，上市公司利润下滑已经持续超过两年时间（风险出清相对充分），我们对未来一年市场的表现相对乐观。2023年全年，基于对经济修复的乐观预期，我们保持了相对较高的权益仓位比例，同时重点关注行业包括电力设备、机械设备、交运、电子和食品饮料等，由于电力设备指数在2023年受到产业链去库存和价格下行冲击较大，整体板块超额负收益较为显著，这也是区间相对业绩表现不够理想的重要原因。回顾各个季度的投资思路来看，主要是在行业下行阶段基于估值的因素延误了对相关持仓的处置，特别在行业景气相对高点时以市盈率为基准的估值方式具有较大的迷惑性，一旦出现需求不振、产业链去库存导致的企业销售量价负面冲击，对上市企业利润表的影响往往容易超过预期，这种非线性变化与企业盈利上行阶段的线性变化有较大差异，容易导致股价向以净资产为锚的市净率估值区间迅速回落。这些特征与2023年整体经济修复幅度低于预期有一定相似性，但是表现更为突出。目前来看部分企业已经出现员工调整等产能出清措施，我们将关注后续进展，同时加大对成长类企业回报投资者行为在投资决策中的权重比例，以体现新时代发展时期下对企业持续增长以及回报投资者能力的关注。全年基金整体净值表现-5.91%，主要因为产品权益部分表现不佳，固收部分全年对产品净值做出了正贡献，部分程度减轻了权益资产下行对产品净值的不利影响。在2024年，管理人将继续紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2023年三季度全球资金利率继续上行，10年期美债收益率突破区间上沿，单季度上行70个bp左右，带动全球风险资产价格回落；而受到供给侧和全球风险偏好因素影响，以南华商品价格指数为代表的商品价格在资金价格压力下继续上行，特别权重较大的原油和黄金价格表现强势。基于以上环境因素，全球股票市场表现相对弱势，国内市场高估值成长板块跌幅更为明显，虽然整体市场跌幅不大，但是较长的市场回调时间使得市场参与者投资获得感极弱，也进一步阻碍了资金的流入。静态市盈率（剔除负值）中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在三季度末相比2023年年中分别回落6%，4%，11%左右，北证A股估值回落6%左右。三季度政策进入发力期，包括降准降息、减税降费、地产限购限贷放松等组合拳陆续推出，而经济景气整体情况也出现企稳，我们通过草根调研观察到的出生人口和结婚数据也好于预期出现企稳迹象，但是股票市场表现相对平淡，主要受到信用周期以及宏观经济周期惯性对信心的压力影响。考虑对国内货币继续宽松以及政策持续加码的前景预判，我们继续看好当下位置股票市场的投资性价比。截至2023年三季度末，产品权益部分行业配置前五的是银行、非银金融、大消费、电力设备及新能源和建筑材料板块。三季度我们保持了新能源板块的一定比例持仓，也导致净值受到一定不利影响。虽然以光伏为代表的新能源产业基本面表现相对良好，但是受未来1-2年内供给过剩的预期影响，相关企业估值出现较大幅度下滑，部分龙头个股静态市盈率接近历史底部区域。另外一方面，以低估值高分红板块为代表的防御性行情对成长板块资金的吸引也进一步导致了估值的下行。考虑相关企业较好的业绩前景，以及后续上游资源价格下行带来的最终产品价格下行以及由此推动的终端需求增长空间，产品仍保持一定仓位比例的新能源配置。同时，考虑到经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。三季度产品净值出现一定回撤，但是固收资产部分在三季度继续对产品净值做出了比较显著的正贡献。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。