易米国证消费100指数增强发起C(013927) - 基金经理

1.基金运作情况：二季度市场波动非常大，在4月至5月中旬之间，市场信心得到了持续性的修复，经济数据好转(3月PMI与出口数据超预期）及经济政策预期（设备以旧换新、消费品以旧换新及地产去库存政策等）驱动市场单边向上。5月下旬开始，市场乐观情绪经受了一系列的打击：持续弱于预期的国内政策效果，美国持续超预期的经济数据和高利率预期，美国及欧洲对国内贸易制裁现实和预期。特别是6月中旬之后，市场出现了年初以来第二次恐慌性抛盘，主要指数均呈现破位下跌的趋势。市场信心重新回落到年初的极度悲观情境，全市场交易额缩量明显，市场资金回缩在有限的高股息板块，港股市场相对理性，表现出了区别于A股的稳定性。在我们持续关注的三条市场主线中，“周期复苏”受经济现实和政策预期影响最大，整个二季度波动巨大；“科技成长”中的AI和消费电子板块有一定的独立表现，港股科技龙头在二季度也有出色的独立行情；“高股息”板块持续表现出了防御特征。二季度，本基金相对指数取得了明显的超额收益，主要是医药、新能源与周期取得了较好的超额收益，而低配的科技板块和高配的消费板块与指数表现持平。从绝对收益角度，本基金二季度有微幅下跌。分板块看，除了消费板块外，主要的板块包括医药、TMT、新能源和周期均取得正收益。2.投资策略及执行情况本基金在符合公募指数增强基金关于权益及成份股的双重仓位要求的前提下，以最大程度获取绝对收益为目的，采取了价格优先的高胜率投资策略，在价格判断的三要素上，重视周期与质量因素而淡化成长因素，因为在经济整体下行阶段，仅有的成长板块有过高溢价。我们回避了所有高价格和低质量的公司。二季度，按照既定的投资策略，我们继续在消费、新能源、消费电子和周期上配置了相对指数更多比例的资金。从一些宏观、微观指标来看，国内经济回升的趋势有较多波折：6月CPI/PPI、金融数据仍不尽如人意，仅出口数据有出色表现，6月PMI数据环比持平，继续在收缩区间。海外持续高利率环境仍然严峻，国内投资特别是地产相关仍是主要拖累项。市场对经济弱现实与政策低预期的担忧恐怕会持续。我们认为现阶段不宜过于悲观，市场的低位提供了安全边际并且经济现实不能排除边际向好的预期，也许过程会非常曲折与漫长，但经济内生变量会慢慢向复苏的方向运动。同时，我们需要继续保持耐心，经济复苏的过程中仍面对很多障碍，在出现实质的方向性变化之前，市场很难出现持续性的上涨行情。我们继续坚持防御性的投资策略，固守在具有价值的公司上，这些价值主要来自低估值和一部分成长。策略上，我们优选低估公司，有助于保护我们免受部分不可预期风险的侵袭。

1、基金运作情况一季度市场经历了大幅波动。1月开始，市场单边普跌，科技及小盘风格被市场资金抛弃，偏防御性的大盘价值，特别是高股息股票受到市场追捧；2月，市场出现了戏剧性的大幅逆转行情。因为更加专业的救市措施，从限制做空到严惩做空，救市资金也从上证50、沪深300转向买入中证500、中证1000及创业板等，市场情绪获得极大提振，流动性风险警报也得以解除，做多热情再次由大中盘向小盘延续。国外SORA（文生视频大模型）出世后，点燃了市场对AI相关的科技成长板块的炒作热情，中证2000和小微盘股加速上涨；3月，市场主要围绕“周期复苏”与“科技成长”两条主线反复博弈，“周期复苏”相对表现较好，并维持上升趋势。“科技成长”在加速上行后又迅速回落，趋势上有了向下调整的迹象。之前与“科技成长”共同引领市场的“高股息”则维持了振荡格局。2021年以来，随着美国持续加息和中国地产风险暴露，以消费和周期为代表的经济复苏强相关行业表现持续低迷，与国外高通胀环境相呼应的“高股息”和AI科技突破相映射的“科技成长”持续出色表现。3月开始，市场出现变化，因为内需及地产刺激政策开始发力， CPI、PMI等经济数据有所改善，市场开始对经济复苏有所期待，使得“周期复苏”的表现具备强逻辑基础。一季度，本基金相对指数未取得超额收益，主要是低配的科技板块贡献了主要的负向相对收益，除TMT板块外的消费医药、新能源及周期均有超额收益。从绝对收益角度，本基金一季度有小幅下跌。分板块看，TMT板块一季度取得负收益，消费电子链是主要拖累项；新能源，包括智能车、锂电、光伏均为盈利；消费年内取得正收益，医药录得较少的负收益，消费与医药整体正收益；超配的周期板块年内取得较高正收益。2、投资策略及执行情况本基金在符合公募指数增强基金关于权益及成份股的双重仓位要求的前提下，以最大程度获取绝对收益为目的，采取了价格优先的高胜率投资策略，在价格判断的三要素上，重视周期与质量因素而淡化成长因素，因为我们的市场对成长有过高的溢价。实际投资过程中我们主要考虑三类公司，按优先次序分别为：a.低价格高质量低成长的公司（代表公司包括商业模式优秀的消费品、部分医药与传媒互联网公司等)；b.低价格中质量高成长公司(代表公司为新能源为代表的高端制造业等）；c.低价格中质量中成长公司（消费电子为代表的制造业以及化工建材机械等周期股等）。我们回避了所有高价格和低质量的公司。一季度，按照既定的投资策略，我们继续在消费、新能源、消费电子和周期上配置了相对指数更多比例的资金。因为我们的策略回避了低质量及高价格公司，很多主题炒作机会我们就很难参与，实际上造成了本基金相对于指数的大部分负超额收益，好在不参与这些主题炒作机会并不会让本基金的实际收益受损。对于未来市场和经济环境的判断，从一些宏观、微观指标来看，国内经济回升的趋势愈发明显，比如部分上游商品的涨价、假期人均出行消费金额的回升等。市场对数据的解读还有分歧，主要是地产和投资数据仍处于下行趋势、海外高息环境没有边际改善，市场对经济复苏持续性的仍有担心。一方面，我们并不悲观，地产及相关投资经历了多年下降在今年有降幅收窄的可能，海外高息环境至少在边际上也不会更严峻，经济的内生变量会慢慢向复苏的方向运动。另一方面，我们仍然保持耐心，海外高息环境和国内地产出清仍未结束，制造业提升和消费复苏属于慢变量，很难驱动经济快速复苏，在出现实质的方向性变化之前，市场很难出现持续性的上涨行情。所以，我们继续坚持防御性的投资策略，固守在具有价值的公司上，这些价值主要来自低估值和一部分成长。策略上，我们优选低估公司，有助于保护我们免受部分不可预期风险的侵袭。

1、基金投资策略本基金在符合公募指数增强基金关于股票及成份股的双重仓位要求的前提下，以最大程度获取绝对收益为目的，采取了以价格、周期、成长、质量等多维指标构建的投资体系，体系内择股以价格优先，即胜率优先为基础，兼顾质量和成长。在质量、成长和价格三要素中，高质量（好公司）、高成长和低价格（好价格）很难同时存在，即便有周期因素的加持也很难获得好价格的高成长好公司。因此，投资体系必须要有所取舍，我们以价格为最优先选项，追求高胜率。实际投资过程中，我们主要考虑三类公司，按优先次序分别为：a.高质量低成长低价格的公司（代表公司包括商业模式优秀的消费品、部分医药与传媒互联网公司等)；b.中质量高成长低价格公司(代表公司为新能源相关公司等）；c.中质量中成长低价格的公司（消费电子为代表的制造业以及化工建材机械等周期股等）。我们回避了所有高价格和低质量的公司。判断价格是否便宜是本基金投资体系的核心，便宜要建立在顺势的基础上，需要用周期思维。在周期的视角下，好价格需要同时具备周期底部且有反转预期的特性，这样可以提高安全边际判断的容错率。如果基于中长期的未来预期我们判断价格进入便宜区间，但是周期仍在一路下行，这样的价格在中短期内是不够安全的，判断失败的概率也会变大。引入周期视角辅助价格的判断可能会损失一部分潜在收益，但可以换取更多的确定性和胜率。2、运作分析2023年A股市场先扬后抑，期间经历了大幅波动，年初市场预期经济和消费会快速复苏，前两个月的宏观数据也验证了这一判断，消费和金融地产板块表现出色。3月开始至年底国内经济数据持续下滑，出口、制造业投资与地产销售数据均不及预期。在三季度，国内针对地产、城投债、资本市场等领域出台较多刺激政策，但政策效果不显，海外通胀缓和幅度也持续不及预期，中美利差扩大，人民币贬值导致资金持续流出。市场在8月后继续下行，9月成长风格下行与题材炒作重启并存，市场结构变差。四季度，海外美联储货币政策预期由加息停止转向降息，外围金融环境的改善未能扭转市场悲观预期。四季度市场唯一的亮色是国内华为手机强势回归带动华为消费电子和汽车产业链主题炒作，整体硬科技也有受益。依据对板块内基本面预期变化及市场风格的跟踪，本基金年初投资策略在成长和价值风格上较为均衡，市值风格上超配了小市值。板块偏离上，本基金低配了电子/计算机/通信等TMT板块，新能源及金融地产超配，标配消费及医药。因此在3月开始的AI炒作行情下，大幅跑输指数。5月开始，本基金投资策略做了较大的调整，在消费和医药板块上收缩防御，考虑高预期高估值造成的低赔率，继续低配AI相关个股，加仓消费电子、机器人、新能源、周期等顺周期板块。下半年在成长和价值风格上更偏价值，板块偏离上，继续低配计算机、通信、芯片等TMT板块，超配了新能源、消费、医药以及周期。价格判断上，我们尽量保守并考虑周期因素，但在消费、新能源和周期股的买入上仍有过早的问题，导致了部分回撤。我们也参与了部分c类的短周期公司，这类公司质量中等、成长性一般，但价格有吸引力，在市场波动中有很大可能获取其估值修复的收益，持有的部分公司在四季度出现了卖出的机会，因此获得了一定的波段收益。我们的策略回避了低质量公司，一些涉及低质量公司的主题炒作机会我们就很难参与，实际上造成了本基金相对于指数的大部分负超额收益，好在不参与这些主题炒作机会并不会让本基金的实际收益受损。年初三个月，本基金负超额收益较多，5月调整投资策略之后，本基金整体取得了一定的超额收益，主要得益于在消费医药上的收缩防御策略以及科技与周期板块的超额贡献。

本报告期内，国内针对地产、城投债、资本市场等领域出台较多刺激政策，7月市场给予了较正面反馈。8月后，虽刺激政策持续推出，但效果不显，市场信心重回冰点。加之海外通胀缓和幅度持续不及预期，中美利差扩大，人民币贬值导致资金持续流出。市场在8月后继续下行，9月成长风格下行与题材炒作重启并存，市场结构变差。截至本报告期末，消费100指数在三季度表现持续疲弱，消费、科技、新能源（光伏及锂电）表现落后，医药、汽车、周期相对表现较好。依据对板块内基本面预期变化及市场风格的跟踪，本基金三季度在成长和价值风格上更偏价值。板块偏离上，本基金低配了计算机、通信、芯片等TMT板块，超配了新能源、消费、医药以及周期，加仓板块预期较低且处于周期相对底部，赔率及胜率均较合适。本季度，本基金投资表现小幅跑赢指数，得益于在消费、医药及周期板块的超配以及TMT板块低配的贡献，新能源特别是汽车在报告期内出现明显的负超额，主要是在题材炒作氛围下，个股的较大偏离导致整体表现较指数落后。投资策略上，从板块及个股所处周期位置、估值、质量、成长性综合考虑，不追求在日度、周度层面持续做出超额收益，通过在更长时间内优化基金资产配置，以适度的短期收益偏离损失来换取中长期的超额收益。配置上，更注重投资的性价比，在同等质量和成长性条件下，超配周期底部且低估值的板块和个股，低配景气顶部且高估值的板块和个股。高预期高估值的板块个股可能在中短期胜率上较高，因为较高的预期可能会持续较长时间，但空间会相对受限，因为过高的预期随着时间的推移很难兑现，在高预期的基础上再度超出预期的可能性会持续下降。而低预期低估值板块个股受益于较低的预期其向下的空间相对有限，预期反转时向上的空间却非常可观，需要规避的是有质量瑕疵且持续成长能力弱的价值陷阱类个股。具体行业板块方面，重视消费、医药、周期、消费电子、新能源的投资机会。在交易层面上，个股股价出现大幅偏离行业的急涨急跌行情时，适当高卖低买波段操作提升收益率，板块之间的切换则在较长周期内考虑，板块估值及预期走向高位区间后持续减仓并加仓仍具性价比的板块和个股，持之以恒相信可贡献可观的交易盈利。