富国智盈稳进12个月持有期混合（FOF）A(014033) - 基金经理

三季度以来，受到经济数据环比持续走弱的影响，A股市场延续了二季度以来的回落模式，风险偏好显著收缩，但进入9月下旬后，政策面发生较大变化，央行、证监会、金融监管总局以及政治局会议等先后发布了一系列超预期的政策举措，包括大力度的降准降息、引导存量房贷利率下行、创新货币政策工具支持股票市场、推动中长期资金入市、促进房地产市场止跌回稳等，政策落地节奏较快，市场一改前期的存量博弈特征，流动性在几个交易日内迅速改善，增量资金入市后风险资产终于迎来了迟来的见底回升。虽然政策对于稳定经济的效果需要时间来兑现，但在当前的周期底部位置，市场对于利好信息的敏感度非常高，前期过度压缩的估值产生高弹性的修复并不意外，只是时点难以预测。权益市场在增量资金带动下的大幅反弹对债市资金面构成了压力，股债的“跷跷板”效应显现，债券市场在三季度创下新高后出现了较大的波动。总体来看，三季度不仅是国内政策面的重要拐点，也是美联储降息周期的启动窗口，对于大类资产的相对价值变化影响不可低估。在产品运作方面，我们保持相对积极的权益配置比例，逐步增加组合中的成长风格基金，虽然权益市场在季末出现了大幅反弹，一些细分方向的估值已脱离低位，但整体定价依然处于合理区间，后续可能会由情绪推动的普涨转向基本面定价，我们将继续观察政策的落地情况和实际效果，紧密跟踪各类资产的配置性价比，持续优化组合的资产和基金配置。

2024年以来权益市场投资环境发生较大变化，一季度市场经历了一轮剧烈的资金面冲击，春节前后流动性的快速缩放带来了市场的大幅波动，虽然一季度经济基本面不乏亮点，但资金面的影响程度显然更大。进入二季度后，权益市场成交量逐步下滑，交易和投机情绪趋冷后，基本面预期逐渐成为市场的主要驱动因素。跟踪中高频数据不难发现在国内投资实物工作量的落地节奏、消费增长、通胀修复、出口预期等方面，二季度我们都遇到了一些挑战，投资者对企业盈利周期的底部回升时点判断非常犹豫，于是市场选择了高股息等防御板块作为主要的增量配置方向。尽管如此，在科技板块，依然有一些具备新质生产力特征的细分方向得到了存量资金的认同，但受制于体量和增量资金的缺乏，对权益市场整体支持有限。总体而言，上半年市场整体呈现防御属性，债券以及类债资产（权益中的红利板块）有更好的表现。在产品运作方面，我们保持适度积极的权益配置比例，一季度的股票市场波动对我们有所拖累，二季度主要通过结构调整应对，通过优选高胜率的均衡型基金和价值风格基金约束了组合波动。对于一些当前还处于逆风期的成长风格基金，我们还是需要再多些耐心，在合理控制风险的基础上等待基本面弹性向上的窗口打开。

一季度权益市场表现出较显著的资金驱动特征。基本面视角来看，经济位于弱复苏的进程中，制造业投资、出口呈现较强的韧性；地产受到去年一季度高基数影响，仍处于拖累状态，但随着一线城市的需求侧松绑持续推进，房地产市场已经开始出现些许边际趋稳的迹象，预计随着后续的基数回落，地产对于经济的拖累也会逐步减小。总体来看，虽然一季度海外和国内AI以及机器人产业都出现了一些新的产业趋势变化，但基本面并非市场短期走向的主要驱动力，市场的波动主要是由春节前后流动性在短时间内快速缩放带来的，雪球、私募资金平仓以及长线资金借道ETF入市等资金行为主导了走势，债券和股市的同步上涨也表明资金的影响权重较大。从三月以来的市场运行轨迹来看，资金面带来的短期冲击影响正在消退，主题投资的氛围也在退潮，市场逐步回到基本面驱动的环境。从投资的角度，我们一方面对权益保持中期乐观，保持高于中枢的权益基金配置比例，另一方面，在短期会更加重视成长板块的基本面兑现节奏，企业报表关于产业趋势变化的敏感性是当前我们最为关心的变量。

岁末年初回顾全年，会发现2022年底市场对于2023年的预期和现实偏离较大，尤其是对股票市场及利率走势的全年表现和2022年底的判断方向几乎截然相反。对此我的反思是，可能我们还是低估了两个因素的影响：首先是由于疫情对于居民和企业资产负债表的冲击，疫后复苏的节奏并没有我们所预期的那么快，尤其是消费内生修复动能缓慢，比如即使到年底假期人均旅游消费水平都没有修复到疫情前；其次是房地产在这轮经济复苏中的缺位，导致经济循环严重不畅，需求不佳无法引导有效供给，事实上我们都没有经历过一轮地产缺位的复苏，本轮周期见底回升的动能规律难以参考历史经验。这两个意外因素在2023年的影响巨大，可能也会蔓延到2024年，但至少影响会逐步减小。周期轮回虽迟但到，居民和企业逐步修复资产负债表和投资信心；同时，经济对于地产的依赖度已经显著下降，从传统的钢材下游需求变化也可以看出地产的影响已经被大幅消化，企业盈利在2023年见底回升后或许会走出一个像样的上升周期。基于这样的判断，本基金在2023年三季度后开始逐步增加权益资产的配置，采用“仓位偏积极，结构控弹性”的策略，在磨底阶段希望能够更好的审时度势，保持组合合意的风险水平并等待权益市场向上的窗口打开。