博时恒瑞混合C(014555) - 基金经理

2024年二季度，权益市场先扬后抑，最终小幅收跌。从基本面来看，国内经济温和增长，但信贷数据偏弱，金融数据不及预期，因此市场表现有所反复。结构上，出口表现整体较好，带动出口板块整体走势较强；在房地产的压制下，内需整体走势较弱，特别是消费板块整体出现显著下跌。此外，红利相关股票表现稳定，这主要是红利类板块的股息收益相比债券具有优势。债券方面，上半年债券市场整体呈现牛市格局，一季度在央行的意外降准政策宣布之后收益率开启了下行行情，叠加2月权益市场风险偏好急剧降低，长久期利率债一度创出新低，但随着权益市场的回暖，长债收益率显著反弹之后以区间震荡状态进入了二季度。4月末央行公开市场操作买卖国债的讨论逐渐升温，推动了收益率出现下行并再次创出新低，但之后央行反复强调长端收益率处于较低的风险当中，且地产相关政策的逐步推出使得市场在收益率出现新低之后再度大幅反弹。5、6月收益率在犹豫中缓慢下行，虽然央行对长债收益率过低的风险多次提示，但经济以及金融相关数据表现较为疲弱，市场在反复震荡中最终在6月末再次突破了前期低点。10年期国债收益率下行达到36bp，30年期国债收益率下行幅度更大，达到42bp。展望下半年，国内的内需修复力度和政策力度决定了内需方向的弹性；美国经济及美联储降息节奏决定了国内货币政策的空间。具体来说，国内方面一看房价能否企稳回升，这对国内风险偏好和市场信心影响巨大；二看财政政策，中央政府加杠杆的力度决定了后续宽信用向上的弹性。国际方面，如果美联储失业率或通胀回落超预期带来美联储降息预期加强则有利于国内货币政策进一步宽松并进而有利于股市的表现。操作上，我们将维持中性仓位，适度参与红利资产，并密切关注以上变量的变化。债券方面，展望未来，债券市场目前处于收益率相对偏低的水平，央行前期也在公开场合反复提示警惕收益率过低的风险，但是经济基本面仍然处于复苏的过程当中，资金面还是会保持总体宽松，因此对于债券而言还是会以区间震荡为主，下行空间有限，大幅上行的风险也不大。在债券的供需层面而言，虽然未来几个月特别国债以及地方政府债的供给可能会逐步增加，但从目前的节奏来看会相对比较平滑，且市场整体的配置需求较强，对整体的冲击较为有限。需要关注的未来变化一方面是即将召开的重要会议会不会有新的内容，另外一方面是央行的货币政策框架是否会在未来一段时间出现系统性的变化，此前潘行长已经在陆家嘴论坛中有较多的表述，后续对这方面的变革需要积极应对。就组合层面而言，如果收益率出现调整则会借助调整来适度拉长整体组合的久期水平，同时提高组合整体的静态收益率。

一季度债券市场方面保持较为强势的格局，利率曲线整体收益率均有所下行，其中1年期国债收益率下行约40bp，10年期国债收益率下行约27bp，30年期国债收益率下行约38bp。总体来看，超长端收益率下行带来的回报更加可观，主要是资金面在跨年之后转向宽松叠加市场整体风险在年前出现较大幅度下行导致。分月份来看，1月下旬央行意外宣布降准引发了收益率的快速下行；进入2月之后权益市场出现较大幅度回撤，风险偏好的急剧下降又进一步推动了超长端利率品种收益率创出新低；3月两会政策基本符合市场预期，1-2月金融数据相对不强，债券做多情绪不减，收益率整体低位徘徊。组合层面债券部分在一季度整体仍然以稳健的票息收入为主，同时适度进行了久期方面的波段操作。在权益方面，一季度国内的风险偏好出现一个先抑后扬的格局，操作上，我们在整体维持了中性仓位，结构上以消费、医药等为底仓，适度参加了稳健的高分红品种以及高beta的TMT行业的阶段性机会。展望未来，经济基本面仍在温和复苏的过程当中，最新公布的宏观数据和PMI数据有逐步向好的迹象，但是整体仍然处于从宽货币走向宽信用的过程当中，因此债券市场收益率下行幅度最快的时间阶段应当已经过去。后续对于债券市场的定价将会逐步回归基本面，需要加强对于宏观经济的跟踪和研判，尤其需要重点关注地产，如果地产行业未来出现较为积极的信号，那么对于债券市场而言可能会面临阶段性的压力。组合层面未来还是以票息思路为主，在久期操作上会更加灵活，积极应对后续市场可能发生的变化。权益方面，我们也将根据宏观的变化相机决策，在宏观经济没有出现显著的超预期或低于预期趋势之前，我们预计市场将维持震荡，在此背景下，我们将以把握个股机会为主。

2023年，国内经济在1-2月份呈复苏态势，但进入3月之后复苏的进展和幅度均低于预期，因此权益市场虽然年初呈现出了较好的反弹格局，但全年走势较为疲弱。上证指数全年下跌3.7%，创业板下跌了17.98%和19.41%；相对而言，随着债券的走牛，股票中的高分红板块表现较为突出。在操作上，我们整体维持了中性仓位并适当参与了高分红板块，但由于市场整体下跌，所以组合净值有所损失。2023年债券市场延续较为强势的表现。一季度由于2022年底债券市场出现较大幅度的调整，信用债整体有较大的配置价值，较强的配置需求推动了信用债出现了较大幅度的收益率下行；进入二季度之后，经济基本面在强预期和弱现实的情况下，叠加宽信用政策的不断落空，推动了长久期利率债出现一波较大收益率下行；三季度的八月中旬央行意外降息，使得10年期国债收益率一度低于22年创出的低点，但随后获利了结盘增加，且宽信用的政策逐渐加码，利率触底回升；四季度地方政府再融资债和国债增发增大了银行间资金面的压力，利率短端持续维持在高位，使得长端也出现了一定程度的收益率上行，但进入年底央行对于资金面的呵护态度明显，临近年末稳增长政策也基本出台完毕，利率长端做多窗口重新出现，利率重归下行。全年来看10年期国债收益率水平下行幅度接近40bp，各类债券资产均有较为不错的回报。本组合的纯债部分在2023年秉持获取稳健收益的思路，在全年积极配置了信用类债券资产，在整体收益率下行的环境下获取了票息收益和资本利得，为组合整体贡献的收益。在年末的债券市场下行行情当中也积极适度拉长了组合整体的久期。

权益方面，三季度A股市场整体呈现了调整态势，主要是因为美元持续强势、资金回流美国，同时国内经济复苏节奏不及预期。7月底以后市场出现了一定的反弹，这主要是7月底政治局会议调整了定调，各项稳经济的措施纷纷推出，诸如地产政策松动，降准和降息，专项债发行提速以及各种刺激消费政策出台等等，但由于外资持续流出、地产复苏力度还不够、市场整体信心还不足，因此A股市场呈现出反复震荡态势。债券方面，回望三季度，债券市场先在央行的超预期降息的推动之下有过快速的下行，10年期国债收益率一度创出去年以来的收益率新低；但随后在地产政策放松加码、地方政府债供应放量、资金面趋紧的叠加之下收益率又快速反弹。信用债方面也呈现类似格局，且信用债在季末受到理财资金赎回公募基金的影响，有过一波年内较大的收益率调整。整体而言三季度收益率呈现宽幅震荡的格局。展望后市，权益方面，随着国内各项稳经济措施的持续推进，国内经济应该在未来一段时间将继续出现一定的企稳回升的苗头，只不过这种经济回升的速率会受到地产的一定拖累，经济复苏的斜率不会很高。此外，就外部环境来看，美债收益率持续强势目前已经进入强弩之末，过高的利率将导致美国经济自身的压力，因此我们预计在四季度的某个时点，强势美元会出现见顶迹象，这将重新为全球风险资产带来投资机会。因此，我们认为四季度A股整体将逐渐筑底，因此操作上我们将更加积极。债券方面，站在当前来看，债券市场在经历了前段时间的快速调整之后目前收益率已经具备一定的性价比，而且从市场的微观结构层面来看前期的调整主要还是由于理财资金的赎回导致，目前赎回高峰已过，市场也呈现了企稳的态势。最近一段时间的债券市场有较为强劲的配置力量在推动收益率的快速下行，表明目前整体资金还是处于欠配的状态。另外央行在跨季的时间节点上一直都在公开市场进行净投放，表明对资金面较为呵护。因此总体来看债券市场的调整短期已经告一段落，且部分品种在超调之后具备价值，对于债市可以在这次超跌之后更加积极，寻找较优质的资产进行配置。