博时双季乐六个月持有期债券A(015301) - 基金经理

2024年2季度，经济仍在恢复进程中，在追求高质量发展的新旧动能转换期，仍有阶段性需求不足，社会信心偏弱等挑战。四月以来，市场沿着资产荒及基本面预期两条主线波动，一方面，通胀数据表现低于预期，信贷社融由于防空转主动挤水分，快速回落，在5.17之前，地产高频数据表现较弱，5.17地产政策出台后，虽然各地地产销售数据有所修复，但以价换量的情况仍然存在，市场预期仍在修复中；另一方面，货币政策维持稳健宽松，但信用债供给同比显著下降，利率债及地方债发行未能放量，同时手工补息取消进一步强化资产荒格局。两相叠加下，债市表现较好，整体来看，2季度整体曲线陡峭化，长端债券由于低位及交易结构拥挤，波动较大，整体下行幅度有限。组合操作上，整体来看，将紧跟宏观基本面及风险偏好的变动，政策及市场态势，保持灵活的久期调节，及相对较高的杠杆，积极寻找机会。

一季度债券市场整体呈现快速下行后转入震荡的格局。具体看，1月跨年后资金面均衡，市场存在降息预期，叠加股市的快速走弱，风险偏好快速收缩，收益率快速下行，虽后续MLF利率未能兑现下调预期，但市场仍然偏强，超长债仍下行。2月至3月初，由于春节后资金回笼，信贷需求不足，市场资金充足，债券市场在资金充裕的推动下，叠加LPR大幅下调，两会政策未超预期，收益率下行至低位。3月中下旬，由于股市有所回升，尾部风险担忧有所缓解，同时，利率交易较为拥挤，绝对收益较低，利率曲线整体平坦，市场从前期的强势格局进入震荡阶段，受到增量政策及超长期债券供给的干扰。但整体来看，资金充裕的格局仍存，基本面也维持着非地产部门回暖，地产仍呈弱势的格局，市场对于基本面预期尚未转向，从而债券调整虽然由于交易结构拥挤，调整的较快，波动较大，但调整风险有限。同期，由于信贷替代效应，及债务化解，信用债供给持续较低，在市场资金较多的情况下，资产荒的逻辑被进一步演绎，信用债供不应求，叠加曲线平坦，期限利差有限，短券受到追捧，信用利差进一步降低。展望后市，我们认为短期内市场仍将维持震荡格局，汇率压力下，资金利率下行空间有限，短端空间较小叠加供给担忧，稳增长政策出台等干扰，前期已经下行较多的长端及超长端偏震荡，短端及信用短券预计表现更优，后续需要关注地产的企稳情况及海外基本面走势和在通胀与经济之间，美联储的降息节奏。一季度以来，组合保持了相对较长的久期和较高的杠杆，获取了利率快速下行及信用利差压缩的机会，并在三月开始逐步降低组合久期，以短端信用进行填仓，应对组合规模的上涨，在后续组合策略上，主要收益来自票息，同时谨慎灵活进行利率波段操作，力争增厚组合收益。

2023年，债券市场核心在围绕基本面预期及资金面波动两条主线下，有两个特点，一是市场整体波动不大，但波动较为频繁，切换速度较快，另一方面，市场资产荒格局显现。上半年，年初对于基本面恢复的较高预期有所修正，央行呵护资金面，理财赎回资金开始回流，叠加贷款冲量导致债券供给显著缩量，信用债市场一度出现供不应求的现象，信用债收益率显著下行，尤其是在化债计划逐渐明晰后，信用债出现抢筹现象，低等级信用利差快速下行，后续演绎至压平各种利差。由于四季度资金利率难以进一步下降，中短端利率难以下行，但地产高频数据持续弱化，股市快速下跌，市场主要反映对经济的较弱预期，30Y国债收益率快速下行。在资金下行有限，风险偏好较弱的组合下，收益率曲线极度平坦，期限利差处于历史低位。全年来看，组合保持了较高的杠杆及灵活的久期，在大部分收益下行阶段均有较高的久期。

三季度，债券市场走出了先下后上的格局，总体呈现短端波动大于长端，信用波动大于利率，海外波动大于国内的格局。7月份，在6月降息的推动下，债券市场维持了较为火热的交投状态，收益率缓慢下行，短端表现更加亮眼。8月份，随着降息预期的再次升温、以及最终落地，债券市场继续走好，此时长端在悲观预期的推动下开始补涨。进入9月，以放松限购为代表的一揽子政策开始推行，地方债的发行提速推升供给，过度悲观的经济预期开始扭转；同时随着美债的大幅上行，国内维稳汇率的压力加大，资金面亦有所波动。多个因素共同主导债券市场出现了一定幅度的调整。期间组合灵活操作，获取了正收益。展望四季度，我们认为虽然经济有所好转，但当前的复苏趋势并不是很牢固，债务压力依然偏大，化债、化解地产风险、提升居民信心，都需要货币政策的配合和呵护。此时收紧货币政策并不利于国内经济和金融体系的稳定。随着欧美经济压力开始显现，汇率压力可能会适度好转，未来资金利率大概率会向政策利率回归，并带来债券收益率曲线的修复。四季度债券市场也有望迎来良好的表现。组合将积极操作，力争获取超额收益。