国联恒通纯债A(016189) - 基金经理

二季度在政策与出口的拉动下经济结构性修复，地产低位震荡。供给方面， 5月份工业增加值同比为5.6%，上游产业表现较好。需求方面，5月地产投资、新开工、施工、竣工累计同比均仍落在负值区间，地产链条复苏力度整体偏弱。制造业维持韧性；基建投资略有下行，主要源于专项债发行进度较慢等因素。消费数据好于预期，社零同比录得3.7%；城镇调查失业率5.0%。金融数据方面，5月社融新增20692亿元，同比多增5132亿元，社融同比录得8.4%，政府债为主要贡献，票据冲量特征仍存。M2与M1剪刀差继续走扩，经济内生动能仍弱。二季度债券收益率趋势下行,中短端品种下行幅度大于长端，信用债表现好于利率债。10年国债收益率下行8BP至2.21%。具体来看，4月初市场延续强势， 4月下旬，央行提示利率风险，债市出现大幅调整。5月由于存款搬家现象，理财规模大增，资产荒现象愈发严重，叠加基本面疲软、资金面维持稳定，债券市场继续走强。进入6月，资产荒现象延续，股市表现较弱，经济数据表现分化，债市情绪仍强，收益率继续下行。具体来看，一年国开下行15BP，三年下行24BP，五年下行24BP，十年国开下行12BP至2.29%。报告期内，本基金以利率债配置为主，根据基本面、政策面、情绪面等对组合进行了灵活调整。

一季度经济结构性修复，地产低位震荡。供给方面，生产活动同比走强，1-2月份工业增加值累计同比增长7%，制造业门类为主要拉动项。需求方面，1-2月地产投资、新开工、施工、竣工累计同比均落在负值区间，地产链条复苏力度整体偏弱。制造业、基建维持韧性；消费数据基本符合预期，社零同比录得5.5%；2月失业率较前期小幅抬升至5.3%。金融数据方面，2月社融新增15583亿元，同比少增16027亿元，社融同比录得9%。货币政策方面，存款准备金率下调0.5个百分点，LPR 5年期下调25个基点。一季度债券收益率趋势下行,由于机构配置力量强及宽货币政策先行等因素，利率债表现较强，各期限收益率下行。具体来看，一年国开下行37BP，三年下行17BP，五年下行22BP，十年国开下行26BP至2.42%。报告期内，本基金以利率债配置为主，根据基本面、政策面、情绪面等对组合进行了灵活调整。

2023年经济向疫情前常态化回归，全年GDP同比增速5.2%。供给方面，工业增加值当月同比增速稳步提升至6.8%。需求方面，地产当月同比增速从-5.7%下滑至-12.5%，结构上竣工端表现较好，新开工、施工、销售等弱于预期；基建、制造业投资保持韧性。消费改善，边际消费倾向反弹较为强劲，社零增速受基数影响，4月达到18.4%的高点后回落至7%附近。进出口增速先降后升，年末回到正增长。通胀方面，CPI在0%附近低位运行，PPI降幅在年末收窄至-2.7%。金融数据方面，社融同比增速稳定在9.5%附近。政策方面，稳健的货币政策精准有力，加大了逆周期调节力度，年内两次降准，并在6月、8月两次降息。流动性合理充裕，防止资金空转，7天回购价格在2-2.5之间波动，全年平均2.24%左右。积极的财政政策加力提效，重启了特殊再融资债券发行。总体来看，2023年债券市场收益率震荡下行，信用利差、期限利差大幅压缩。1-2月份，PMI处于扩张区间，风险偏好抬升，债券收益率以上行为主。3-8月，经济增长预期反复，基本面修复偏弱，叠加降准、降息催化，债券收益率持续下探。“一揽子化债”方案推动信用利差进一步收窄。8月中旬至11月收益率上行。一方面十年国债逼近2.5%的历史低位，另一方面政策发力，一线地产全面放松、发行万亿特殊再融资债、资金面转紧，债市进入调整阶段，10年国债反弹至2.71%，曲线熊平。12月市场情绪逐步转向乐观，预计年后资金约束有望缓解且有进一步降息降准预期，基本面数据难以快速逆转，叠加资产荒背景下机构配置压力大，收益率重新进入下行通道，10年国债回到2.55%，曲线呈牛平态势。具体来看，利率债方面，一年期国开下行3BP至2.2%,3年期下行20BP，5年期下行35BP，10年期国开下行31BP至2.68%，10年国债下行29BP至2.55%。信用债方面，以中票为例，高等级1年期下行19BP，3-5年期下行50BP左右；中等级1年期下行38BP，3-5年期下行73BP左右；低等级下行80BP左右。报告期内，本基金以利率债配置为主，根据基本面、政策面、情绪面等对组合进行了灵活调整。

三季度债券收益率整体震荡上行，收益率的波动幅度有所增大，债券市场面临的经济基本面和政策面有所变化，收益率曲线平坦化。进入7月份，债券市场延续了二季度的收益率下行趋势，资金面宽松、融资需求偏弱、经济下行等因素并未出现改善。债券市场的政策变化点在于7月24日召开的政治局会议，政治局会议提到了加大政策调控力度、逆周期调节、房地产政策优化等内容，表明政府对稳增长的诉求提升，对经济的关注度开始提升，政策的方向和力度开始有所变化。此后8月份和9月份央行为配合宽信用，进行了降息和降准的操作，宽松的货币政策带来了收益率的阶段性低点，但是并没有改变债券市场担忧。三季度产生了一些对于债券市场不利的因素，政治局会议以后，包括一线城市在内陆陆续续出台地产放松政策，认房认贷政策调整、限购政策调整，地产对于稳增长的作用受到重视；由于汇率掣肘、银行间杠杆率偏高等多种因素影响，资金面在8月和9月份出现超预期紧张，资金面对于短端资产产生一定冲击；地方债发行加速，各地的稳增长政策增多；特殊再融资债出台，市场对于利率债供给增多的担忧提升。以上不利因素导致了收益率的上行，抵消了短期内降准降息带来的收益率下行。整体上来看，利率债方面，1年期国债在1.73-2.23之间震荡，10年期国债在2.54-2.7之间震荡，1年期国开在1.96-2.35之间震荡，10年期国开在2.65-2.79之间震荡，短端震荡幅度比长端大。信用债方面，以短融中票为例，1年期AAA信用债在2.28-2.66之间震荡，3年期AAA信用债在2.64-2.92之间震荡，信用债震荡幅度略大于利率债。报告期内，本基金以利率债配置为主，根据基本面、政策面、情绪面等对组合进行了灵活调整。