南方达元债券A(016639) - 基金经理

三季度国内经济复苏动能有所减弱，房地产链条、居民消费、财政收支的压力加大，9月下旬之前国内权益和债券市场定价了较多中长期悲观预期，9月下旬政治局会议和一系列部委新闻发布会直面当前经济遇到的问题并推出一系列积极的增量政策，市场悲观预期得到快速修正。海外方面，9月美联储正式开启降息周期，有利于全球风险偏好的提升，美国大选焦灼的态势频繁给全球资本市场运行带来扰动。全季来看，权益市场先抑后扬，可转债受信用风险担忧发酵和下跌负反馈影响估值进一步压缩，利率曲线陡峭化下行，信用利差显著走阔。组合操作层面，基于各类资产估值性价比，保持了偏低的纯债仓位和久期、偏高的权益和可转债仓位，结构上超配港股互联网、电子和顺周期板块，转债部分以偏股型和平衡型为主，大盘转债波段操作。展望四季度，随着国内增量经济政策的落地实施，经济增长动能有望企稳回升，需密切观察房地产市场的量价信号，房地产市场的止跌企稳有望成为大类资产配置拐点的重要信号。进一步展望2025年，总需求的筑底回升和供给侧的优化有望带来供需关系的改善和价格、盈利弹性，使得市场向着有利于风险资产的阶段运行。海外方面，四季度重点关注美国大选对于不同板块的影响，在市场已经计入了较多悲观预期的情况下，大选结果尘埃落定总体上有利于风险偏好的修复。三季度可转债估值大幅压缩，且国庆前后并未跟随权益市场上涨而修复，当前可转债市场依然具备了较好的中长期吸引力。组合层面，纯债部分拟主要获取信用债持有收益，同时积极把握权益和转债市场的上行机会，重点寻找2025年较2024年景气度加速向上或者困境反转的板块，操作上以自下而上挖掘个券机会为主，做好锁赢止损适当控制净值波动。

上半年经济增长的结构分化显著，出口和制造业表现较好，房地产和基建较弱，二季度经济复苏动能较一季度有所放缓。政策方面，央行降低存款准备金率0.5%，流动性较为充裕，财政端特别国债和专项债发行进度慢于市场预期，二季度稳地产政策陆续落地，地产销售改善暂不明显。海外方面，美联储降息预期经过多轮反复，地缘政治冲突不断扰动市场。债市方面，上半年收益率曲线陡峭化下行，二季度手工补息政策调整背景下，信用利差大幅压缩。权益方面，上半年先抑后扬，红利资产表现较优，大盘风格显著优于小盘。转债市场趋势上跟随权益，估值先下后上，结构上中小盘回落和信用风险发酵给中低评级低价转债带来较大冲击。投资运作上，南方达元以中高等级信用债投资为主，并通过投资部分权益类资产力争为组合增厚收益。上半年组合纯债仓位以持有信用债为主，在严防信用风险的前提下积极进行信用债精细化管理，兼顾组合的资本利得和票息收益；组合上半年维持偏高的权益类资产仓位，自下而上根据基本面、估值和市场风格判断灵活调整持仓结构。

一季度经济稳中有升。国内方面，经济保持了回升向好的态势，政策端也在继续加力，年内除了3%的赤字安排，还将发行1万亿特别国债，支持完成全年的经济增长目标。海外方面，美联储按兵不动，预计下半年将开启降息周期，届时海外需求将有望逐步筑底，或对外需形成一定拉动。货币政策保持稳健，一季度央行降准0.5%，同时下调5年期LPR25BP，流动性环境整体充裕。市场层面，1-2月在经济悲观预期和货币政策宽松预期的影响下，债券市场收益率快速下行，其中长端下行幅度超过短端，30Y长债表现突出，信用债表现好于同期限利率债；3月由于潜在利率债供给冲击担忧和经济基本面分歧加大，债券市场收益率转为低位震荡。权益市场方面，一季度先跌后涨，波动较大，上证综指累计上涨2.23%，中证转债指数下跌0.81%。投资运作上，南方达元以中高等级信用债投资为主，并通过投资部分权益类资产力争为组合增厚收益。一季度组合纯债仓位以持有信用债为主，维持相对中性的久期和杠杆，在严防信用风险的前提下积极进行信用债精细化管理，兼顾组合的资本利得和票息收益；组合一季度维持偏高的权益类资产仓位，其中部分为成长风格，但是一季度成长板块总体表现不佳，权益资产的风格属性对组合净值造成了一定拖累。展望未来，预计全年的经济政策仍然较为积极，经济复苏的持续性较强。海外方面，关注美联储的降息时点，以及海外需求的筑底。资金面方面，央行表态要加大已出台货币政策实施力度，预计流动性维持合理充裕。由于债券市场收益率已处于历史低位，预计后续将延续3月以来的震荡趋势，中短端品种具备较好的配置价值，长端品种的期限利差处于较低水平，以交易价值为主。后续市场若出现波动调整行情，可以为组合提供择券买入窗口。权益市场方面，各主要指数已基本修复年初以来跌幅，后续预计以基本面趋势为主导，转债市场估值仍位于偏低水平，机会大于风险，重点挖掘有基本面支持且估值合理的品种择优配置。

23年全年经济保持平稳复苏。国内方面，由于地产和出口存在一定下行压力，年中经济增长有一定放缓，不过全年在政策的大力支持下，仍然保持了平稳运行的态势。海外方面，美联储全年加息幅度较大，海外经济出现了一定放缓的迹象。政策上，财政政策较为积极；随着房地产供需格局的变化，地产政策开始放松；货币政策维持精准有效，央行全年多次降准降息，保持了流动性的合理充裕。市场层面，全年债券市场收益率震荡下行，其中长端下行幅度超过短端，信用债表现好于同期限利率债，收益率曲线平坦化特征突出。权益市场方面，2023年震荡下行，上证综指累计收跌3.7%，中证转债指数累计收跌0.48%。投资运作上，南方达元以中高等级信用债投资为主，并通过投资部分权益类资产力争为组合增厚收益。纯债方面，2023年组合在严防信用风险的前提下积极进行信用债精细化管理，兼顾组合的票息收益、资本利得和流动性需求；权益资产方面，组合在成立后的两个季度维持较低的权益仓位，在四季度认为市场下跌至底部区间时积极进行权益资产的操作，但是由于组合成立以来权益市场维持震荡下跌趋势，权益资产的投资对组合净值造成了一定拖累。