鑫元添鑫回报6个月持有期混合C(017620) - 基金经理

2024年Q3市场迎来较大波动，市场信心得到恢复，港股市场表现同样突出，以互联网、创新药为代表的国内核心资产在港股8月份就已经开始表现，9月份继续表现。我们由于坚持“加仓低位，减仓高位板块”原则，适当的加了底部的消费，减仓了军工，自己对成长与消费板块较为看好，原因一方面是海外降息在三季度落地，对成长资产有利，另外一方面对AI板块，注意到新产品持续迭代，同时我们看到银行代表的红利板块在三季度也创新高。三季度出口板块呈现较大波动，适当的减持了出口、小市值。后期，我们依然会坚持在成长为主的低估值板块投资，精选业绩为王的标的。四季度或许寻找财政支持的方向，我们并不希望市场大涨大跌，还是坚持以买入或持有低估值板块为主。　　回顾三季度债市行情，利率债与信用债表现有所分化。利率债来看，虽然9月末受宏观政策明显转变影响，各期限收益率创新低后有明显回调，但整个三季度来看，各期限收益率仍下行明显，其中，1年期国债收益率下行约17BP至1.37%、5年期国债收益率下行约14BP至1.84%、10年期国债收益率下行约5BP至2.15%、30年期国债收益率下行约7BP至2.36%，受央行买入中短期国债影响，中短期国债表现明显好于同期限政策性金融债；信用债收益率则出现明显上行，低评级长久期信用债表现差于高等级短久期品种，信用利差、等级利差明显扩大，以AA中票为例，1年期、3年期、5年期分别上行22BP、26BP、32BP。　　具体来看：　　7月税期规模偏大，但央行公开市场投放积极加码，降息操作落地，资金预期整体平稳。上旬，央行先后官宣借入卖出国债、视情况开展正逆回购操作，10y国债活跃券震荡上行至2.29%附近。中旬，基本面数据延续偏弱，大会期间市场情绪谨慎，收益率缓慢下行后在2.26%附近盘整；全会闭幕后，货政改革加速推进，降息操作落地，收益率下限再度打开，10y国债收益率下行突破2.2%。　　8月资金面整体平稳，债市对基本面反应钝化，随着大行开始集中抛售债券，债市先后经历利率主导上行，以及利率企稳、信用仍在“负反馈”的两轮调整，银行理财预防式赎回基金，信用债调整幅度更为显著；8月上旬，大行卖债落地，利率债快速上行至阶段性高点，信用债跟随上行；8月中旬至27日，央行指出不要一刀切暂停国债交易，利率债边际企稳，但受基金赎回影响信用债“负反馈”仍在持续；27日至月底，央行加码流动性投放，市场做多情绪转强，信用债估值开始修复。　　9月初，央行公开市场买入短利率，国债收益率曲线陡峭化，短端下行后打开长端下行空间，而信用品种整体修复节奏偏慢，利率、信用品种收益率走势出现背离；与此同时，市场对“降低存量房贷利率”的预期升温，货币宽松预期演绎；9月24日，国新办召开新闻发布会，央行推出多项重磅政策，包括降准、降息、调降存量房贷利率、降低首付比例等，10年国债一度触及2.0%，但随后债市演绎“利多出尽”并交易财政发力，债市情绪转弱。9月26日，分析研究经济形势的政治局会议提前至9月召开，体现当前中央对经济形势和宏观政策的重视，上证指数重回3000点上方，股债翘板效应凸显，债市继续大幅调整，至9月30日债市配置盘进场，10y国债活跃券收益率触及2.2375%后下行至2.2%下方。　　固收部分，报告期内，本基金积极关注中短久期票息类资产的配置机会，同时也积极参与长端利率的交易机会。

债券方面，上半年在基本面弱复苏、货币宽松预期、权益市场表现不佳叠加地方债发行偏慢等背景下，资产荒行情一度演绎极致，长端及超长端利率债表现亮眼，3月开始央行多次提示长端利率风险，叠加房地产优化政策出台以及地方债发行加速预期影响下，长端及超长端利率债转为震荡，短端收益下行，利率曲线陡峭化，同时“禁止手工补息”的影响使资金持续从银行负债端向非银负债端流动，存款的转移带来券种偏好改变进而导致资产价格的变化，使得信用利差进一步压缩。　　报告期内，本基金积极关注市场变化，根据负债端变动情况调整组合杠杆和久期。权益方面，24年上半年市场经历了较大的波动，整体来看微盘股表现不佳，成长表现不佳，红利与大盘表现较好。我们认为主要的原因有以下几点：1、场内ETF份额迅速提高，对大市值蓝筹推动明显； 2、经济增长恢复但是力度不够，随着出口增速提高； 3、海外的地区局势影响出口板块以及持续性； 4、上市公司分红率和回购力度加大，成为了市场最直接的推力。　　我们由于坚持‘加仓低位 减仓高位板块’原则，适当的减仓了出口方向和消费，加军工、生物医药，与今年红利、出海以及AI方向重合度并不高，原因一方面是觉得红利指数已经跑赢市场3年多，其盈利能力存在一定不确定性，另外一方面对AI板块，更多的是低估产业的进化速度。 24年上半年消费先强后弱我们在较好位置减仓了消费白酒，但是医药、微盘等成为拖累的主要因素，主要是受到相关海外市场非经济影响为主的因素导致。 经过近期分析，微盘股本身流动性或存在补偿需要，适当的减持了一些小市值标的。 后期，我们依然会坚持在成长为主的低估值板块投资，精选业绩为王的标的。 另外一方面，我们坚信国防安全很重要，持仓中多加了一些军工。

2024年一季度权益市场经历了较大的波动，1月份市场承压较大，但是随着2月后压力逐渐缓解。我们认为主要的原因有以下几点：1、市场流动性得到显著改善，场内ETF份额迅速提高 2、经济预期修复，随着出口增速提高，制造业投资增提高，我们看到了经济修复的迹象 3、联储对降息的积极表态，虽然左右摇摆，但是市场对年内降息的预期还是存在的 4、上市公司分红率和回购力度加大，成为了市场最直接的推力。　　　　我们在一季度，依然坚持着分散投资的投资策略，行业分布主要在军工、生物医药、新能源、消费上，与今年红利、出海以及AI方向重合度并不高，原因一方面是觉得红利指数已经跑赢市场3年多，其盈利能力存在一定不确定性，另外一方面对AI板块，更多的是低估产业的进化速度。24年一季度新能源板块本身表现不差，反而医药与电子等成为拖累的主要因素，主要是受到相关海外市场非经济影响为主的因素导致。尽管一季度医药表现不尽如意，但是我们对海外降息背景下创新药的预期仍然偏乐观。另外一方面，因为港股市场对国内经济以及海外流动性的敏感度超过A股市场，并且整体估值更低，我们依然坚持在港股市场的高比例投资运作。　　债市方面，一季度债券总体走低。1月配置行情叠加降息预期和偏弱的风险偏好下，债市收益率快速下行，10年期国债收益下行突破2.45%；2月春节前权益市场先跌后稳，债市窄幅震荡，春节后资金利率下行，新一轮存款利率调降预期升温，临近月末保险协存纳入同业存款监管的消息提振债市情绪，10年期国债收益下行至2.35%；3月上旬两会经济目标设定未超预期叠加央行释放宽松信号，10年国债收益突破2.30%创年内新低，中下旬后特别国债发行方式、地产政策和人民币汇率压力反复扰动下，债市情绪转向谨慎，10年国债收益围绕2.30%附近震荡。整体而言，一季度在政府债券供给偏慢格局下，资产荒演绎较为极致，各期限收益率快速下行，长端利率品种表现亮眼，曲线走平。　　报告期内，本基金积极关注中短久期票息类资产的配置机会和长端利率的波段机会，严控信用风险、精选个券的同时做好资产端与负债端匹配。

2023年是宏观经济错综复杂的一年，也是投资较为难操作的一年。回顾全年，年初市场表现较好的AI以及应用在下半年回调幅度较大；另外一方面，消费虽然有所复苏，但是消费板块在2023年却乏善可陈。从风格上来看，小市值风格在2023年占优明显。因为美债利率的下行以及国内居民的消费开始保守，企业支出保守，较多行业承压，因此出海以及高分红成为市场一条主线。2023年几点值得强调的是：　　　　1、 全年对科技，包括AI、低空卫星、人形机器人、减肥药等重视度不够。　　　　2、 全年对高股息资产重视度不够。　　　　3、 对股价位置偏高个股偏谨慎，因此基金净值下半年回撤幅度偏小。　　　　4、 抓住了部分下半年的消费电子与创新药机会。　　　　5、 对军工行业订单不及预期认识度不够。　　　　6、 部分公司业绩修复慢于前期预期水平。 　　7、港股互联网公司遭遇了较大的挑战。　　债券市场伴随着市场投资者对政策和基本面预期变化、流动性变化、机构配置需求变化等主线呈M型走势，中枢整体下移，具体阶段如下：年初信贷靠前发力，资金面相对紧张，市场对于稳增长政策预期强烈，利率震荡上行；从3月中旬到8月中旬，内生增长动能减弱，资金面宽松，货币宽松预期增强，市场收益持续下行；8月中旬央行超预期降息后，虽然市场对于资金面的乐观预期仍有延续，但受汇率压力、政府债供给加快、金融防空转监管基调等影响，资金面持续收敛，叠加稳增长政策持续加码，利率上行调整、曲线呈现熊平态势；12月以来，中央经济工作会议落地叠加银行存款利率下调、央行持续呵护资金面，短端资金利率下行明显，利率震荡下行曲线牛陡。　　转债方面，年初基本面持续好转，转债跟随权益市场延续反弹；伴随二季度内需复苏动能不足，转债回调持续窄幅震荡，三季度由于国内经济复苏不及预期叠加国际局势动荡，转债市场迅速下跌后在四季度逐步稳步筑底。　　报告期内，本基金始终坚持稳健的投资策略，资产配置以高等级债券为主，结合产品负债端和市场走势灵活调整久期和杠杆水平，力争为基金持有人谋求稳定的回报。