金鹰添福纯债债券C(018643) - 基金经理

三季度经济仍然偏弱，需求减弱集中体现为大宗商品价格的下跌。伴随经济下滑趋势的进一步延续，总需求偏弱占据矛盾主要方面，叠加美国经济衰退担忧，大宗商品价格在短期内出现较为明显的下跌。为扭转经济与通胀预期，9月末政治局会议直面经济问题，央行实施降准、降息和调整存量按揭利率显示出政策决心，同时存在增量政策的可能，居民与企业信心得到明显增强。债券方面，收益率先下后上。在经济与物价基本面影响下，叠加银行资金流向非银渠道，资产荒仍然明显，三季度债券利率总体下行。但在9月末政策影响下，股市风险偏好迅速上升，债券产品赎回压力升温，机构投资行为拥堵的风险释放，9月底收益率出现快速上升。回顾来看，三季度资产配置主导因素出现剧烈变化，由基本面向政策预期快速转变。由于政策预期的变化，各类资产的风险评价重新回到相对正常的状态，估值风险得到充分释放的权益资产在预期催化下性价比十分明显，而债券资产则面临截然相反的境遇。但预期毕竟不同于基本面的现实，经济总供给与总需求的失衡仍然存在，利率与价格作为平衡供需的关键要素也起着重要作用，利率与价格再平衡的空间仍然具备。具体到组合上，本基金基于基本面判断与债券实际利率价值，将组合久期保持在中性偏高区域，同时根据风险评估与短期经济变化适度进行波段交易。未来我们将继续根据基本面判断与风险评价，动态平衡组合久期，在控制好风险的前提下努力提升基金的投资收益。

上半年，总量经济继续承压，金融信用有所收缩，制造业扩张超预期，上游资源品价格成为整体弱势物价走势下的结构性亮点。一方面以房地产为中心的传统经济继续下滑，一方面国际贸易环境恶化、贸易关税与贸易壁垒抬升，二季度固定资产投资、消费、出口均有所回落，工业产能利用率下降至疫情以来的最低点，企业盈利下滑压力加大。同时，二季度金融数据增速进一步下滑，并在绝对金额上出现了负增长，金融股信用有所收缩。叠加经济基本面与信用变化，整体物价走势仍然偏弱。政策上，为稳定经济转型环境，房地产政策进一步放松，短期房地产行业销售数据有所改善。同时，为了提高经济高质量发展水平，制造业投资成为经济增长的关键拉动力量，制造业扩张超预期。在制造业拉动下，受制于供给约束，上游资源品价格成为结构性亮点。债券方面，偏高的实际利率成为债券价值的核心支撑，汇率压力与交易拥挤度带来收益率的扰动。由于整体物价走势偏弱，实际利率处于较高水平，成为债券价值的核心支撑，债券收益率整体下行。同时，由于交易拥挤度较高，汇率压力导致基准利率体系调整延迟，债券扰动不断。过去半年，基于大类资产配置的判断，本基金始终保持较高的债券资产比例。债券投资以利率债投资为主，在经济走弱背景下保持了相对较长的债券久期。同时，根据债券市场的风险变化，在基准久期基础上动态调整，降低基金净值的波动与回撤。

一季度经济继续呈现转型特征，并出现结构性复苏迹象。一方面，新旧经济转型背景继续，房地产销售仍然偏弱，相关产业链仍然承压，并对整体经济形成拖累，以“新质生产力”为代表的新兴产业在不断孕育，并逐步对经济增长形成支撑。一方面，在出口强劲带动下，工业生产与制造业固定资产投资增速都超出预期，3月制造业PMI指数也出现显著回升，经济出现明显的结构性复苏迹象。政策上，为支持高质量发展、构建现代产业体系，结构性政策目标提升到更重要位置，并出台大规模设备更新政策与汽车家电补贴政策。债券方面，在货币信用偏弱、机构配置压力下，利率持续下行，长端利率不断突破历史新低。但此次利率市场与以往不同：（1）市场化利率体系与基准利率体系节奏错位。由于汇率因素与其他因素，近两年基准利率下调较慢，债券市场表现出了较大的不同走势，市场化利率与基准利率体系的错位引发了市场参与者的困惑；（2）利率的历史统计经验被打破。由于经济、通胀、政策的变化，收益率曲线的期限结构差达到历史极值，市场需要重新寻找利率中枢与波动边界。回顾来看，一季度各类资产的基本面成为主导因素，基于统计基础的风险指标有效性在一定程度上减弱。基于经济转型期的变化，数据统计边界变得不再稳定，建立在统计基础上的风险指标，出现弱化是正常的。此时，基本面对价格因素的影响成为主导因素，市场趋势的重要性值得重视。具体到组合上，本基金基于基本面判断与债券实际利率价值，将组合久期保持在中性偏长区域，同时根据风险评估与短期经济变化适度进行波段交易。未来我们将继续根据基本面判断与风险评价，动态平衡组合久期，在控制好风险的前提下努力提升基金的投资收益。

2023年，债券市场表现超出市场预期。一方面，房地产拖累经济复苏力度低于预期，无风险利率震荡下行；另一方面，伴随一揽子化债措施的推出，信用债尤其是城投债信用溢价大幅下降。对债券来说，趋势显现后市场迅速形成共识，利率变动的节奏在实际投资过程中更为重要。全年来看，国债利率年初由于乐观经济预期略有扭捏，然后一路下行至8月中；三季度后半段，防止资金空转目标权重上升导致货币市场利率向上偏离公开市场基准，叠加地方债供给加快，同时临时提升0.8个百分点赤字率，国债利率出现阶段性调整；经历多轮房地产政策微调效果屡次减弱后，中央经济工作会议继续强调以高质量发展为首要目标，传统经济刺激工具出台概率下降，12月份开始国债利率再次快速下降。回顾基金成立以来，市场表现再次说明，历史可以参考，但不能过度依赖。四季度短端利率尤其是银行存单持续上行，收益率曲线结构显得过于平坦，从历史对比来看长端利率的期限利差吸引力不足。但长端利率表现超出市场预期，尽管短端利率维持在较高水平，但经济基本面疲弱带来的配置压力仍然显著拉低了长端利率水平。具体到组合上，作为新发基金，初期组合以稳健建仓节奏为主，年末迅速提升了组合的久期配置。