嘉合磐稳纯债D(020257) - 基金经理

3季度以来，基本面和资本市场均发生了较大变化。基本面方面，9月份各项经济指标整体出现探底回升，尤其是消费出现较为明显改善。最重要的是，9月24日的政治局会议极大的改善了市场信心，迅速扭转了此前较为低迷的预期，受此影响，A股出现了显著上涨，同时成交量迅速放大。债券方面，10年期国债收益率在触及2.0%的历史低位后显著抬升。组合操作方面，依然以中高评级信用债持仓为主。前瞻的看，随着各项增量政策的落地，尤其是积极财政政策的推进，预计4季度基本面将开始出现较为明显的改善，各项经济指标有望持续回升。随着经济和通胀的回升，债券市场可能仍将面临一定压力。操作上我们将保持灵活，保证组合流动性。

上半年经济数据总体平稳，二季度略有下滑，金融端收缩更为明显，市场预期波折反复。具体来看，一季度实际GDP同比增长5.3%，二季度实际GDP同比增长4.7%，上半年合计同比增长5.0%，基本符合年初既定的经济增长目标。分三大需求来看，上半年固定资产投资同比增长3.9%、社会消费品零售总额同比增长3.7%、出口同比增长3.6%，与之对应的是上半年工业增加值同比增长5.3%、服务业生产指数同比增长4.9%，生产强于需求、数量优于价格的情况较为突出。最后，金融数据波动较大，社融同比增速由年初的9.5%下滑至8.1%、M2同比增速由年初的8.7%下滑至6.2%，M1同比转负，国内信贷传导的阻滞十分明显。综合来看，基于产业链优势和部分高端制造业突破使得我国出口及其带动的制造业投资对国内经济的托底效果明显，导致启动大规模的内需刺激计划一直引而不发，传统动能中的基建和地产持续处于去泡沫去杠杆的进程，造成内需复苏迟缓、信贷创造受阻、各类与货币相关的名义指标持续偏弱的“体虚”状态，使得微观主体对于经济的体感与宏观数据出现了明显差别。固收市场方面，由于基建、地产等信贷大户出现收缩，可配置资产的选择范围快速缩减，过多的资金被动涌入债券市场，带来了债券收益率的持续下行。同样的，由于房地产市场和权益市场表现不佳，短期居民财富载体的空缺导致居民存款大幅度流向债市，进一步压低了债券收益率水平，这样的现象在二季度达到顶峰，直到央行多次表态长端债券收益率已经处于偏低水平。二季度末，市场处于央行基于风险控制和汇率压力的宏观调控和市场“资产荒”压力的深度博弈当中，债券收益率虽波动较大，但总体下行空间较小，曲线整体走陡。组合方面，上半年持仓依然以关注高等级信用债为主，下半年预计仍将保持相应策略，并在利率债交易方面增加灵活度。

进入2024年，一季度经济延续复苏态势，整体表现超出市场预期，尤其是出口、消费、制造业投资改善较为明显。房地产市场依然处于调整过程，新房销售依然较为低迷。前瞻的看，随着政策的逐步落地，预计全年经济表现将比较良好，完成5%的增长目标可能性较大。债券市场方面，“资产荒”的逻辑持续演绎，收益率持续下行并持续创下历史新低，期限利差和信用利差也持续压缩。组合方面，债券方面依然以中高评级信用债配置为主。前瞻的看，随着经济的持续复苏，目前收益率处于历史低点，进一步大幅下行的可能性较低，收益率可能将面临一定的上行风险。操作方面，我们仍将继续关注中高评级信用债等。

2023年，随着政策的优化调整，经济整体呈现复苏态势，全年GDP同比达到5.2%，各项主要经济指标均出现一定的改善。但由于房地产市场继续调整，销售和投资均出现一定下滑，拖累了融资需求。在市场融资需求较弱的背景下，债券市场在年初短暂走弱以后全年基本呈现较强的走势，收益率持续下行，10年期国债收益率年末逼近2.50%的历史低点。组合管理方面，以中高等级的信用债配置为主，获取稳定的票息收益，并适当参与了利率债的交易性机会。