信澳安盛纯债C(021010) - 基金经理

三季度，外部环境变化带来的不确定性增多，世界经济增长动能不强，通胀压力有所缓解，主要经济体经济表现有所分化，美联储降息 50BP落地，人民币汇率贬值压力大幅缓解。国内方面，经济边际走弱，内需不足的问题仍在加深。虽然出口、基建投资保持韧性，但制造业高位回落，生产边际降温，固定资产投资和消费增速继续下行，地产投资维持低位，PPI延续弱势。9月底政治局会议对稳增长政策定调积极，使得基本面改善的预期升温，市场风险偏好大幅提升。受整体需求不足影响，三季度居民和企业贷款均回落，M2和M1降至历史新低。三季度货币政策加大宏观调控力度，央行两度降低7天逆回购利率共30BP，同时降准50BP，释放长期资金约1万亿。央行同时持续丰富货币政策工具箱，设立临时隔夜正、逆回购工具，开展国债借入并卖出国债。在央行灵活适度、精准有效的货币政策指引下，三季度资金面整体较为平稳，市场利率中枢下移，流动性分层不大。债券市场方面，三季度债市虽然大部分时间在偏弱的基本面和宽松的货币政策导向下仍然偏顺风，但受制于央行卖出国债、调查违规行为等较强的干预举措，出现多轮的调整和博弈。最终在9月底受政治局会议政策转向、悲观预期得到明显改善影响下，收益率出现快速上行，从而引发理财、基金负债端被赎回，债市形成一定程度负反馈效应，信用债市场跟随调整明显。同业存单受降准降息以及银行负债端边际改善影响，收益率整体呈下行态势，但同样跟随债市出现两次较大调整，波动幅度较二季度有所加大。在投资运作上，本基金保持了较好的流动性，以利率债为主要配置方向，同时少量配置商业银行金融债、同业存单，其中商金债以资质较好的AAA银行为主要配置方向，久期以3年左右期限为主，获得稳定票息和杠杆收益，同时在确定性地前提下积极参与利率债的交易机会。

2024年以来，不同发达经济体增长趋势出现分化，美元指数偏强，美联储降息预期推后，但部分发达经济体进入降息通道。国内方面，基本面偏弱运行，新旧动能转换和结构调整持续深化也造成一定挑战，具体表现在：基建投资稳中趋弱，地产去库存下投资增速难有明显改善，居民部门降杠杆意愿仍然较强。但同时，我国经济稳定运行、长期向好的基本面没有改变，可以看到出口及制造业较强，服务消费持续恢复，居民消费价格温和回升。货币政策方面，央行上半年综合运用降准、降低LPR贷款利率，设立结构性货币政策工具以及降低个人住房贷款最低首付比例等措施，为经济持续回升向好提供了良好的金融支持。二季度以来，央行持续关注银行体系内的资金空转问题和资本市场的长端利率风险，整治手工补息，盘活低效存量金融资源，推动货币政策框架的转型，以OMO利率替代MLF作为短端利率的主要利率。在央行的灵活操作下，上半年资金面整体表现平稳，4月整治手工补息后，部分资金流向非银部门，非银资金面较为充裕。债券市场方面，上半年债券市场走牛，尤其是长端利率下行明显。10年国债利率从去年底2.56%下行至2.23%，累计降幅约33BP；30年国债利率从去年底2.83%下行至2.42%，累计降幅约41BP。节奏上，一季度下行幅度较快，在偏悲观的经济预期下长债坚定走强，收益率曲线处在极度平坦的状态。二季度在央行提及关注长期收益率变化后行情有所放缓，但5月以后，随着资金转向流入债券为主的理财，资产荒逻辑持续演绎；同时，债券供给冲击低于预期，地产政策实际推进效果有限，债牛延续。同业存单受益于资产荒与资金面宽松环境，上半年1 年期国有银行同业存单发行利率从 2.5%下降至2.0%左右。在投资运作上，本基金保持了较好的流动性，以利率债和商业银行金融债、银行同业存单为主要配置，其中商金债以AAA银行为主要配置方向，杜绝资质下沉；久期以3年左右期限为主，获得稳定票息和杠杆收益，同时在确定性地前提下积极参与利率债的交易机会，主要是5-7年国开债的交易。

2024年一季度宏观基本面呈现出总量企稳，结构分化的特征。从PMI来看，3月制造业PMI50.8、服务业PMI52.4，均表现出一定修复迹象。结构看，随全球PMI的回升以及我国贸易份额维持稳定，出口增速表现强劲，1-2月累计同比增速7.1%。出口拉动下，制造业投资也具备较强韧性，1-2月累计同比增速9.4%，其中电气机械、通用设备、专用设备均保持较高增速。消费维持稳定，1-2月社会消费品零售总额同比增速5.5%，其中汽车分项为8.7%。地产仍处于下行趋势，1-2月房地产开发投资累计同比增速-9%，商品房销售额累计同比增速-29.3%。财政支出有所加快，1-2月，全国一般公共预算支出43624亿元，同比增长6.7%；其中，中央支出同比增速14%，地方支出同比增速5.8%。货币政策继续维持偏宽松的取向，银行间流动性整体宽裕，1-3月shibor隔夜月平均值分别为1.69%、1.71%以及1.74%，整体处于较低水平。在宽松的流动性环境以及强烈的市场情绪等多重因素推动下，一季度债券收益率明显下行。10年国债收益率由2.56%下行至2.29%，30年国债收益率由2.84%下行至2.45%，3年期AAA城投债收益率由2.76%下行至2.58%，3年期AAA-二级资本债收益率由2.88%下行至2.52%。主要期限利差略有所走扩，10年与1年国债利差由44BP走扩至56BP，5年与1年国债利差由32BP走扩至47BP。在投资运作上，本基金保持了较好的流动性，以利率债和商业银行金融债、银行同业存单为主要配置，其中商金债以资质较好的AAA银行为主要配置方向，久期以3年左右期限为主，获得稳定票息和杠杆收益，同时在确定性地前提下积极参与利率债的交易机会。一季度新增配置了部分地方债和存单。

债券投资方面，资产荒与经济弱复苏持续影响债券走势：1季度疫情迅速放开经济表现较好推动债市调整；2季度经济数据整体偏弱，制造业产能过剩突出被动去库存，财政支出主要为民生，基建偏弱；地产数据进一步下滑，销售和新开工持续偏弱，债市资产荒、叠加恢复不及预期，债券收益率快速下行；3季度在稳增长政策发力、外需平稳以及库存周期见底等因素支撑下，宏观基本面整体进入环比企稳阶段；4季度政府出台多项地产金融放松政策，市场宽信用预期增强，特殊再融资债券和增发1万亿元国债，引发市场对债券供给压力的担忧。特别是全国人大工作报告提到金融空转问题，引发资金利率紧张，市场对后市流动性预期不乐观，债券收益率反弹。12月随着存单利率冲高回落，资金面逐步宽松，加之经济数据弱于预期，定存利率大幅下调，债券收益率大幅下行。信用债仍然是各类机构配置的主要方向，资产荒状态仍然存在，12月保险、理财等资管类机构抢跑配置，随着存单利率下行和市场资金面转松，城投债、银行二级资本债和永续债等收益率快速下行。我们主要采取防御和杠杆套息策略。债券市场调整时候我们会做一些配置。