上银慧鼎利债券C(021869) - 基金经理

三季度，偏弱的基本面和缺资产仍然是支撑利率下行的主要因素，而7-8月监管提示利率风险、央行开启国债买卖操作等给债市降温，9月降准降息落地后，政策预期边际转变带动债市调整，整个三季度利率整体呈宽幅震荡走势，震荡中枢下移。具体看，7月初央行密集出台政策，包括债券借入和临时正逆回购操作等，均显示出给债市降温的意图，受此影响利率快速上行，但下旬超预期降息后利率再度下行并破前低；8月走势与7月类似，央行开启卖债操作，利率快速上行且债市活跃度大幅下降，随后在央行持续投放资金呵护下利率债逐步企稳，但流动性担忧导致信用债表现持续偏弱；9月市场走势相反，市场先交易降存量房贷利率及降息，利率大幅度下行直至9月24日降准降息及降存量房贷利率等政策落地，利率创年内新低，随后9月26日，市场开始交易宽财政及宽信用，市场风险偏好抬升，利率快速大幅上行，回吐当月涨幅。整个三季度来看，曲线整体走陡，1年、10年和30年国债分别下行17bp、5bp和7bp；信用债收益率以及信用利差的低点均出现在8月初，信用利差压缩到极值后小幅波动便很容易引起赎回负反馈，8月和9月债市调整过程中均有理财和基金赎回，导致信用债调整幅度更大，8-9月信用债收益率整体上行，5年内各评级信用债收益率上行10-30bp，信用利差走阔20-50bp，截止季度末信用利差重新回归至中性甚至略偏高的位置。报告期内本基金坚持以利率债及中高等级信用债投资为主，严控信用风险，根据市场情况灵活调整组合久期、杠杆及各类别资产配置结构，净值合理增长。

上半年，实体有效融资需求不足，货币政策保持宽松，财政致力于化债，映射到债券市场上表现为债券供给不足；而需求端，风险偏好下行叠加存款利率下调，居民资产配置向固定收益类理财及基金产品上倾斜，供需错配推动利率大幅度下行，这是上半年债市走牛的大逻辑。除此之外，央行多目标制也在一定程度上影响了利率下行的节奏及曲线的形态。具体来看，1-2月市场主要交易经济运行偏弱及债券供给不足，利率曲线呈牛平走势；3月市场波动加大，月初两会召开后利率先下行，后在止盈及超长债供给担忧下利率有所上行，且曲线开始走陡；4-6月，受存款手工补息政策调整的影响，非银配债需求进一步增加，驱动中短端利率大幅度下行，而与此同时央行开始关注长债利率风险，长端利率走势波折，在此期间利率曲线整体继续走陡。信用类资产由于其票息优势表现更优且更稳定。上半年，1/5/10/30年国债下行54bp/42bp/35bp/40bp；1/3/5/10年AAA中票分别下行51bp/58bp/67bp/58bp。本基金以中高等级信用债和利率债投资为主，严防信用风险，报告期内根据市场情况灵活调整久期及杠杆，实现了净值的合理增长。

2024年一季度，债市收益率先下后上，年初延续2023年末以来的强势行情，降准、存款降息、LPR下调带来的央行宽松预期以及经济预期较弱，1-2月利率单边下行，进入3月份，在超长债利率中枢和期限利差处于绝对低位的情形下，1-2月经济数据超预期显示工业生产、制造业投资方面在政策支持、出口较强下也出现结构性亮点，使得止盈情绪较强，债市进入调整。展望后市，地产仍处于触底阶段，财政发力托底经济，但赤字率预计不会过高，政策目标更在于高质量发展，GDP增速4%左右是基准假设，总量预计仍然维持稳定，海外加息周期基本结束、汇率压力逐渐缓和，帮助释放货币宽松操作空间，资金面预计维持相对宽松，降准降息还有一定空间。资金面宽松，经济基本面偏稳定情况下，适当加杠杆的套息策略预计将占优，短端利率配置价值有，但交易难度大，长端风险相对较小，波动胜率或更高。本基金将维持中等久期和中等杠杆的投资策略，以高等级信用债投资为主，获取较为合理的票息收益。

2023年债券市场随着经济分化式复苏以及预期的变化调整，10Y国债收益率呈现M型走势。年初到2月末，市场博弈强预期，长债利率有所上行并高位震荡。3月初到8月中下旬，基本面数据偏弱，长债利率趋势下行。8月中下旬至11月末，防止资金套利和空转的基调下，资金面偏紧，利率回升。11月末以来，资金面转松，经济数据多弱于预期，债市情绪回暖，10年期国债收益率在年末下行至2.57%左右。本基金在震荡环境下及时调整基金投资策略，在保持中性久期和中等杠杆的情况下进行波段操作，以增厚组合收益。