建信中短债纯债债券F(021951) - 基金经理

2024年上半年，宏观经济整体运行平稳，经济增长保持较高的增速水平。投资方面，由于海外库存低位，需求较为旺盛，拉动出口以及国内制造业投资增速维持高位。基建投资同样随着国内专项债、特别国债的发行保持较高的累计同比增速。但在房价筑底的过程中，地产投资依旧对于经济增长有所拖累。整体看，上半年工业生产、出口以及基建投资等方面体现出较强的韧性，对冲了地产需求不足对于经济的拖累，经济结构的转型以及新旧动能的切换依然是宏观经济的主要特征。　　通胀方面，受到基数效应影响，上半年消费价格水平及工业品价格均小幅回升，CPI累计同比增速回到0.1%，PPI同比跌幅有所收窄。一季度通胀走势主要受节假日对服务价格的扰动，二季度后猪价波动对CPI的影响有所加强。整体看上半年通胀压力不大，考虑到下半年基数偏低，CPI增速或继续上行。货币政策方面，上半年央行继续保持货币政策的合理充裕，通过续作到期MLF、降准以及公开市场操作投放基础货币，并在一季度下调LPR等政策利率，降低全社会的融资成本。汇率方面，受美联储降息节奏偏慢的影响，人民币相对于美元小幅走弱。具体来看，中间价从年初的7.0920贬值到上半年末的7.2659，贬值幅度为2.45%。　　在此背景下，债券市场受到宽松的资金面以及机构配置需求旺盛的影响，上半年走出了牛市行情。整体看10年国开债收益率相比于2023年末下行39BP到2.29%，1年期国开债相较于去年末下行51BP至1.69%，收益率曲线有所陡峭化。信用方面，基金、理财等机构的持续配置需求，信用债收益率在上半年除了跟随利率债下行外，信用利差较年初显著收缩。　　回顾上半年的基金管理工作，组合延续了中短久期信用债的票息策略，精选个券、积极操作。同时组合维持中性的杠杆与久期，通过较为灵活的交易不断优化组合结构，在上半年收益率震荡下行的过程中获取了一定的投资回报。

2024年一季度随着政策的落地以及需求的改善，宏观经济整体运行平稳，消费与出口的走强成为拉动经济的关键。同步指标方面，制造业采购经理人指数（PMI）在季度内筑底反弹，在 3月重新回到荣枯线之上，其中新订单的改善以及外需的走强拉动了经济的复苏。需求方面，随着地方债的发行以及各类项目的启动，基建投资保持较为平稳的增速；地产层面，在成交价格与二手房销量的逐步企稳下，地产投资增速的下滑幅度较2023年下半年有所收窄；制造业投资层面，受到消费与出口的拉动，投资增速显著强于预期，对冲了房地产投资的下滑并对季度内的经济增长有所支撑。总体看，2024年一季度经济表现好于预期，受益于内需改善以及海外补库的拉动，企业信心逐渐回暖。　　通胀方面，一季度通胀压力不大，同样受需求改善的影响，走势较前期有所企稳。受到服务价格回升的拉动，居民消费价格指数（CPI）在2月再度回正，录得0.7%的同比增速。工业生产者出厂价格（PPI）方面，1-2月PPI较2023年全年降幅收窄，收于-2.6%。大宗商品价格在春节前高位震荡，节后明显回落。　　政策方面，季度内政策依然聚焦在刺激内需以及稳定预期等方面。财政政策层面，两会制定了万亿特别国债以及地方政府专项债的发行计划，将在年内有效支撑各项重大工程的落地。此外，通过“以旧换新”等政策的实施，继续刺激国内有效需求的释放，对未来经济企稳的预期进一步强化。货币政策层面，一季度货币政策整体偏宽松，央行通过续作中期借贷便利（MLF）、公开市场操作（OMO）以及降低存款准备金率等方式投放基础货币。季度内，央行累计净投放MLF 1230亿元，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点以及5年期LPR 0.25个百分点，有效的支持了实体经济并降低企业融资成本。汇率方面，一季度人民币汇率有所贬值，3月末人民币兑美元即期汇率收于7.2232，较2023年末贬值1.85%。　　在此背景下，季度内债券市场受益于宽松的资金面以及机构的配置需求，走出一波牛市行情，收益率大幅下行后在季末转为震荡。整体看，10年期国开债收益率相比2023年末下行27BP至2.41%，而 1年期国开债季度内下行36BP 至1.84%，期限利差小幅走扩。信用方面，受到机构年初配置需求的影响，市场对于城投债、二级资本债等信用债的交易投资非常活跃，各期限信用利差均有所压缩。　　回顾一季度的基金管理工作，组合延续了中短久期信用债的票息策略，精选个券、积极操作。面对季度内债券市场的牛市行情，组合拉长了整体久期并维持中性杠杆，在收益率下行的过程中，获取了一定的投资回报。

2023年宏观经济在摆脱疫情扰动后，整体呈现修复的态势，全年GDP同比增速达到5.2%的水平。年初在投资、消费的拉动下，经济的反弹较为显着。进入二季度以后，地产投资的转弱对于后续经济的修复强度有所拖累。下半年，随着地产政策的转向，地产销售与投资呈现筑底的态势。投资方面，随着美联储的持续加息，海外经济增速冲高回落，外部需求端的萎缩对于出口有所拖累，对冲了国内消费的回暖，导致年内制造业投资增速较为平稳；基建投资层面，受专项债的平稳发行、项目储备充足以及年末发行特别国债的提振，基建投资在2022年的高基数下，整体保持较高增速并对宏观经济有所支撑。地产投资层面，受房价预期偏弱叠加居民投资需求不足的影响，商品房销售与地产商拿地意愿的放缓，导致地产投资增速的持续下滑以及对于宏观经济的拖累。整体看，2023年宏观经济的修复动力来自疫情影响消失后积压需求的释放，但房价预期的转向以及地产投资的下行对于居民与企业风险偏好的压制较为显著，投资的快速回落导致了经济复苏动能的走弱。　　通胀方面，受到猪肉价格走低以及原油价格平稳的影响，2023年居民消费价格指数（CPI）呈现回落趋势，全年同比增速录得0.2%，并在7月以及四季度进入负区间。工业品层面，价格随着经济复苏的变化而波动，在年初与三季度有所走强，但随着后续需求疲软向上游的传导，商品价格出现一定的回落。在基数效应的影响下，工业品价格指数（PPI）全年同比下降3%。　　货币政策方面，年内央行保持货币政策的合理充裕，通过续作中期借贷便利（MLF）、降低存款准备金率以及公开市场操作投放基础货币，并在二季度、三季度两次下调MLF以及逆回购等政策利率，降低全社会的融资成本。汇率方面，受美联储加息预期变化的影响，叠加中美经济波动的预期差，使得人民币相对于美元明显走弱。具体来看，人民币兑美元中间价从年初的6.9514贬值到年末的7.0920，贬值幅度为2.02%。　　在此背景下，债券收益率在一季度小幅上行后，随着后续基本面的变化以及货币政策的兑现而震荡下行。整体看10年国开债收益率相比于去年年末下行31BP到2.68%，1年期国开债收益率下行3BP至2.20%，期限利差显著收窄。信用方面，一季度信用债的估值修复较为显著，信用利差大幅收缩；二季度随着经济复苏斜率放缓以及政策利率的调降，中长久期利率债表现较好；下半年随着地方政府再融资债的发行，弱资质城投债的风险偏好提升显著，各期限城投债的信用利差再度收缩。　　回顾全年的基金管理工作，组合延续了中短久期信用债的票息策略，精选个券、积极操作。面对宽松的资金面，组合通过票息策略维持了一定的杠杆水平，并在基本面预期发生变化的时点积极调节组合久期，在年内收益率震荡下行的过程中获取了较好的投资回报。

三季度初，受投资需求不足的拖累，经济增长的动能较上半年有所走弱。随着后续稳增长政策的出台，带来实体部门信心的回升以及宏观经济的企稳。同步指标方面，制造业采购经理人指数（PMI）在二季度触底后持续反弹，在9月重新回到荣枯线之上。需求方面，制造业投资增速随着国内需求的企稳增速较为平稳，但基建投资的走弱叠加季度内地产投资的进一步下滑，对于三季度固定资产投资形成拖累。进出口方面，1-8月出口同比下降5.6%，进口同比下降7.6%，总体增速相比上半年依然偏弱。总体看，2023年三季度面对经济下行压力的增加，政策基调有所调整。随着各类政策的落地，带动宏观经济的企稳回升。  通胀方面，三季度通胀读数整体呈现触底回升的走势。居民消费价格（CPI）单月同比转负后重新回正，7、8月份CPI同比增速录得-0.3%和0.1%。其中食品项增长弱于季节性，受益于暑期出游旺盛，服务分项表现较好。工业生产者出厂价格（PPI）层面，PPI的同比降幅持续收窄。1-8月全国工业生产者出厂价格相比上半年回落0.1个百分点，收于-3.2%，其中7、8月当月PPI同比分别为-4.4%和-3.0%。大宗商品价格在被动补库需求以及政策预期催化下出现阶段性反弹，推动PPI环比转正、同比降幅收窄。  政策方面，面对季度内需求端回落以及部分地产企业风险的暴露，政策继续聚焦在刺激内需以及防范风险等方面。地产层面，在中央政治局会议通稿中首次提出“房地产市场供求关系发生重大变化”后，陆续放松核心城市的限购政策，并下调LPR利率以及存量房贷利率以降低居民的还贷压力。货币政策层面，三季度资金环境前松后紧，9月资金价格出现较大幅度的上行。央行操作层面，除了续作中期借贷便利（MLF）以及公开市场操作（OMO）等基础货币投放方式外，央行在8月进行了降息操作，下调7天逆回购利率10bp、1年期MLF利率15bp，并在9月进行了降准操作，下调金融机构存款准备金率0.25个百分点。虽然央行整体操作偏宽松，但进入9月以后，随着政府债券发行放量、季末信贷冲量以及汇率压力等因素，资金价格出现较大幅度的上行。汇率方面，三季度人民币汇率总体先升后贬，9月末人民币兑美元即期汇率收于7.3002，较二季度末贬值0.53%。  在此背景下，债券市场受资金面宽松及超预期降息的带动，收益率一度下行至年内新低，随后由于资金面收紧以及稳增长政策超预期，收益率震荡上行。整体看季度内10年国开债收益率相比于二季度末下行3BP到2.74%，而1年期国开债收益率上行16BP至2.26%，期限利差大幅收窄，曲线平坦化显著。信用方面，受部分区域债务化解方案的落地以及专项债的发行，市场对于城投债的风险偏好有所提升，在部分机构的参与下，弱资质城投债收益率出现较大幅度的下行。  回顾三季度的基金管理工作，组合延续了中短久期信用债的票息策略，精选个券、积极操作。面对季度内经济基本面预期的变化以及9月资金面的紧张，组合降低了杠杆水平以及整体久期，在收益率震荡的过程中，获取了一定的投资回报。