嘉实量化阿尔法混合(070017) - 基金经理

虽然在三季度的大部分时间中市场缓慢走弱甚至一度逼近今年2月份的底部区域，但在9月末强有力的政策调整下实现了完美收官。上证指数自23年5月份以后再次回到3300点上方，从底部反弹幅度超过20%，更是将今年以来的表现提升至12.15%。在9月底的反攻中全市场的主流风格与板块均出现了普涨行情，前期累计跌幅较大、博弈情绪较浓且受到超预期政策直接影响的方向反弹力度领先，部分领域甚至出现了指数成分股集体涨停的罕见现象。从整个季度来看，政策上受益的非银金融和房地产涨幅领先，而煤炭、石油石化、公用事业、农林牧渔和银行等防御板块则仅录得个位数涨幅。　　本季度内的行情节奏以9月中旬为分水岭。虽然自5月以来已有多部门提出包括地产行业在内的扩张型政策，但推进力度尚小，不仅地产价格迟迟未有改变下行趋势，悲观情绪更是有一定的扩散迹象，7、8月份披露的物价、消费与工业企业利润数据未及市场预期。因此直到9月中旬，资金在极弱的市场情绪中近乎一致的围绕红利等个别方向进行防御，其他行业和风格的机会更多是热点催化缺乏连续性，指数在缩量阴跌中几乎没有出现周度级别的反弹。而在9月中旬美联储正式开启后，9月24日，央行包含降息降准、创新货币工具等多条政策综合性直接支持资本市场，政策强度大超预期；26日，中央政治局会议政策再强化政策基调，响应市场关切，明确提及 “促进房地产市场止跌回稳”。该阶段市场快速修复，不仅上证指数迅速收复3000点，成交额更是重回万亿并创下历史之最。客观来看，虽然指数短期修复的速度和成交活跃度历史罕见，但A股当前的估值水平从横向和纵向来看均位于低估区间，在信心恢复、政策效果持续呈现后市场将有望伴随企业盈利的复苏走出趋势。　　报告期内，本组合严格遵守基金合同的约定，基于量化模型，构建对股票Alpha的测度，并通过行业、风格、风险等维度的控制，进行组合优化。同时，组合根据国家政策、宏观经济周期以 及对市场风格、境外资金、机构投资者的监控，积极布局市场发展方向。组合后续将坚持主动股票型的高仓位运作，坚持整体稳健的投资风格，逐步优选具有未来发展潜力的高成长企业，以及当前财报持续稳健向好的确定性优质成长企业，我们将在量化投资的框架内对模型进行相应调整和优化，进一步控制风险和波动，希望取得更好的投资效果，回馈投资者。

随着2024年上半年的结束，A股在震荡中收官于3000点下方。虽然在一季度内市场以春节前一周为分水岭，出现了剧烈的估值修复和风格逆转，大盘指数从一度跌至2635强势反弹到3150点上方；在二季度市场的反弹势头从5月下旬后开始走弱，回吐了2月底部以来超过一半的涨幅，但以红利为主的价值风格仍旧保持了可观的超额收益。整个上半年上证指数微幅下跌0.25%，沪深300指数上涨0.89%，A股的绝对收益表现显著好于前三年，但在乐观情绪中也同样伴随着结构上的不安：成长方向的基本面与边际资金依然承压，同时中小市值板块虽然在上个季度出现了历史性的出清但在新的监管环境中内部资金依然有很大的分歧。从行业上看，银行、煤炭、公用事业、家用电器整体保持着稳定的超额收益，几乎均受益于红利风格或出口景气等主题，综合、计算机、商贸零售、社服、传媒等内需驱动为主的行业跌幅则排名居前。　　在宏观基本面角度，在一季度经济超预期开门红后，二季度总体延续了回升向好态势，高质量发展扎实推进，但同时市场也关注到总量数据背后的结构性差异，消费、投资和金融数据仍体现出一种有效需求不足、社会预期偏弱的状态。例如，后疫情时代居民就业和收入状况有所改善，但因物价低迷和经济名义增速偏低的影响获得感不强，压制了消费和长期贷款需求。又如出口超预期和PPI回升带动了制造业投资的回暖，前5个月累计同比达9.6%，但主要利好上游企业，偏中下游的领域利润空间反受到挤压。我们倾向于这种宏观数据和微观感受的错位主因是短期内传导机制的不畅所致，边际资金急于看到企业盈利数据出现持续改善，而在市场底部区域出现月线级别的反弹中继，但随着宏观微观环境的收敛，市场的趋势会与基本面保持同步。　　报告期内，本组合严格遵守基金合同的约定，基于量化模型，构建对股票Alpha的测度，并通过行业、风格、风险等维度的控制，进行组合优化。同时，组合根据国家政策、宏观经济周期以 及对市场风格、境外资金、机构投资者的监控，积极布局市场发展方向。组合后续将坚持主动股票型的高仓位运作，坚持整体稳健的投资风格，逐步优选具有未来发展潜力的高成长企业，以及当前财报持续稳健向好的确定性优质成长企业，我们将在量化投资的框架内对模型进行相应调整和优化，进一步控制风险和波动，希望取得更好的投资效果，回馈投资者。

2024年一季度的A股以绝地反击的姿态为后续的行情奠定了基础，整个季度内上证综指上涨2.23%，沪深300指数上涨3.10%，中小市值表现相对偏弱，中证500指数下跌2.64%。整个季度内的市场环境以春节前一周为分水岭，无论是估值已经逼近历史极低水平的主流宽基指数持续承压，还是从21年就开始稳步上行且未经历过较大波动的微盘股风格出现了短期内幅度超过40%的回撤，均对市场恐慌情绪的扩散起到了推动作用，大盘指数一度跌至2635。节前数个交易日在强有力的稳定市场举措的作用下，A股的运行开始回到正轨，也迎来去年下半年以来时间最长幅度最大的一次反弹。从行业上看，银行、石油石化、煤炭与家用电器等红利相关行业的涨幅居前，医药、计算机和电子的跌幅则超过了10%。　　一季度内值得重点复盘的事件是行情巨大波动背后的故事。开年以后，市场在宏观基本面没有出现明显利空冲击的环境下持续下跌，一个非常重要的因素是带有杠杆属性的资金出现了严重的负反馈，结合海外则因1月美国非农数据大超预期带来的降息交易阶段性退潮和市场恐慌情绪的扩散，形成了一个经典的流动性危机范本。这其中所谓带有杠杆属性的资金因素：融资融券、股权质押、场外衍生工具随着市场点位从3000上方跌至2600附近，均有较高比例的资金触达了强制风控。因此虽然从估值角度来看A股的配置价值已经到了历史最高的水平，但强制卖出的市场参与者找不到价格合适的对手盘，带动着资产价格持续非理性下行。当杠杆资金出清，流动性危机得到解除后，往往在交易面上不再会对行情上行造成较大阻力。讨论这个问题一方面是明确本报告期内到底发生了什么，另一方面也是对决定后续反弹行情持续性的因素进行分析。　　在宏观基本面角度，积极信号开始普遍压过消极信号，与权益市场的乐观相吻合。生产端1-2月工业增加值继续走强，3月PMI回升至枯荣线以上；投资端制造业、基建增长提速，地产降幅收窄。3月初的十四届全国人民代表大会第二次会议召开，总理做政府工作报告，总量目标整体符合市场预期，超预期的几点包括特别国债发行长期化、货币政策重点任务中加入“增强资本市场内在稳定性”、单位GDP能耗降低的量化指标时隔两年再提出等等。　　报告期内，本组合严格遵守基金合同的约定，基于量化模型，构建对股票Alpha的测度，并通过行业、风格、风险等维度的控制，进行组合优化。同时，组合根据国家政策、宏观经济周期以 及对市场风格、境外资金、机构投资者的监控，积极布局市场发展方向。组合后续将坚持主动股票型的高仓位运作，坚持整体稳健的投资风格，逐步优选具有未来发展潜力的高成长企业，以及当前财报持续稳健向好的确定性优质成长企业，我们将在量化投资的框架内对模型进行相应调整和优化，进一步控制风险和波动，希望取得更好的投资效果，回馈投资者。

A股市场在2023的表现显然很难令投资者满意，主要指数从节奏上看均是冲高回落的势头，上证指数从年初至5月中旬一度上涨接近10%，而到年底给出的成绩单是下跌3.70%。由于全年防御板块的相对强势和成长板块的持续走弱，上证指数对于全市场的代表性在一定程度上是失真的，例如沪深300和中证800全年跌幅都在10%以上。结合交易量进一步萎缩的现实，可以说2023年A股核心资产在基本面相对保持平稳的同时出现了投资者预期的恶化而导致了估值和交易热度的双重下行，凸显对经济复苏的悲观判断。除权益市场外，债券、商品等大类资产也开始同步反映衰退预期，人民币汇率也在海内外货币政策走向的分化下承受了较大压力。　　权益市场内部的结构分化体现在主题和市值风格上。在上半年，宏观经济复苏迟迟未能确认的情况下资金持续涌入局部热点，推动中特估、泛人工智能等部分主题板块一度创下新高；到了下半年主题投资的热情有所退散而风格分化度提升，以低估值、红利、低波动为代表的风格投资走出了强趋势。另一方面是中小市值公司在群体特征上略好于大市值公司，且市值风格的焦点体现在核心资产之外的微盘股中：在三月末至四月中下旬出现一轮超过10%的回撤后，代表市场中市值最小的一批公司的微盘股指数在后续再度创下新高。行业之间的分化度虽然没有风格与主题显著，但由于成长板块的核心亮点泛人工智能在下半年也开始走弱，全年的体验很糟糕。因此即使在通信、传媒、计算机和电子占据行业榜前列时，创业板、科创50指数全年分别下跌19%和11%，最大回撤幅度都超过25%。　　报告期内，本组合严格遵守基金合同的约定，基于量化模型，构建对股票Alpha的测度，并通过行业、风格、风险等维度的控制，进行组合优化。同时，组合根据国家政策、宏观经济周期以　及对市场风格、境外资金、机构投资者的监控，积极布局市场发展方向。组合后续将坚持主动股票型的高仓位运作，坚持整体稳健的投资风格，逐步优选具有未来发展潜力的高成长企业，以及当前财报持续稳健向好的确定性优质成长企业，我们将在量化投资的框架内对模型进行相应调整和优化，进一步控制风险和波动，希望取得更好的投资效果，回馈投资者。