大摩优质信价纯债A(000419) - 基金经理

经济数据方面，中国8月社会消费品零售总额同比增长2.1%，前值增长2.7%。体育娱乐、建筑装潢、饮料、家具、汽车、石油等消费品增速边际下滑明显，家电、烟酒、服装、书报杂志有所改善；1-8月整体看，表现最好的是通讯器材和粮油食品饮料，增速较过去两年明显放缓的有文化办公用品、金银珠宝、汽车、建筑和服装，消费结构还是偏向刚需。　　制造业投资前8个月累计同比为9.1%，略低于前值9.3%，虽然整体增速不低，但年初以来呈现持续小幅下滑的态势。　　基建（不含电力）前8个月累计同比继续从4.9%降至4.4%。化债背景下地方财政融资受限，基建今年存量项目缺资金，地方政府既缺资金又缺项目，缺资金体现为有国债资金支持的水利管理业增速较高，水利环境增速一般；有资金支持的铁路运输增速高于民营为主的道路运输；缺项目体现为重点开工项目投资额大幅回落，9月同比增速回落至-57.2%；尽管专项债进度加快，但部分用于化债，实物工作量依然未见边际的改善。　　8月房地产开发到位资金累计同比从-21.3%收窄到-20.2%；其中，国内贷款累计同比-5.1%，前值-6.3%；自筹资金同比-8.4%，前值-8.7%；定金及个人预收款同比-30.2%，前值-31.7%；个人按揭贷款同比-35.8%，前值-37.3%；70个大中城市新建商品住宅价格指数8月环比为-0.7%（前值-0.6%）；整体来说，房价下行的趋势延续。新开工、施工、竣工累计同比分别-22.5%、-12%、-23.6%，前值分别为-23.2%、-12.1%、-21.8%；以2019年为参照，2024年8月新开工、施工、竣工分别只有2019年同期的30%、32%和79%，已经是非常低的水平；　　前8个月出口累计同比4.6%，对8月出口拉动幅度最大的还是机电产品，其次是高新技术产品、汽车和集成电路；对欧美的出口增速连续两个月改善，对新兴经济体的出口增速相对平稳，整体来看产业链全面和低价优势还是有一定的竞争力，关注之后美国大选以及关税的影响。　　资金方面，短端央行的买入量减少，表现不如之前强势，加上缴税、发债、央行投放不及预期等因素，9月以来资金一直比较紧，跨季又遇到股债跷跷板，资金迟迟未松。　　三季度本基金保持中等偏高的久期和仓位。未来一个季度本基金将坚持平衡收益与风险的原则，对大类资产进行配置，视市场情况调节久期和仓位，并特别重视信用风险的防范。

二季度经济状态延续一季度——制造业和出口有韧性，地产和基建下行，消费走弱，旧动能逐渐弱化。当季不变价GDP同比从5.3%下滑至4.7%，不及预期，随着低基数的褪去，下半年完成全年经济增长目标的压力增大。　　经济数据方面，6月社零当月同比2%，前值3.7%，低于市场预期，从累计同比看，2024年上半年表现较好的行业有通讯器材、粮油食品饮料、中西药品、石油制品、家电家具等；表现较弱的是文化办公用品、建筑装潢、汽车等；结合2022年及2023年的表现来看，韧性最强的行业是粮油食品、中西药品、石油制品以及饮料业，最弱的行业是文化办公、建筑装潢、化妆品等。　　工业增加值同比从5月的5.6%回落至6月的5.3%，增速较高的行业有铁路船舶航空运输、计算机通信电子设备制造、有色加工、化学制造、橡胶塑料制品、酒精饮料和汽车制造等；增速较低的主要是农副食品加工、非金属制品业等一些传统行业。　　制造业投资6月当月同比9.3%，略低于前值的9.4%；制造业投资前6个月累计同比为9.5%，略低于前值9.6%，整体较高的增速有出口修复、新产业投资的影响，以及设备更新的影响。　　基建（不含电力）上半年累计同比5.4%，2023年是5.9%，今年以来缺资金与缺项目的情况并存。分行业看，有国债资金支持的水利管理业今年增速较高，运输业分化，铁路好于道路；地方财政融资力度较弱。　　地产方面，6月30城新房销售降幅从5月的-38%收窄至-20%；6月房地产开发到位资金累计同比-22.6%，前值-24.3%；其中，国内贷款累计同比-6.6%，前值-6.2%；自筹资金同比-9.1%，前值-9.8%；定金及个人预收款同比-34.1%，前值-36.7%；个人按揭贷款同比-37.7%，前值-40.2%。70个大中城市新建商品住宅价格指数6月环比为-0.7%（前值-0.7%）；新开工、施工、竣工累计同比分别-23.7%、-12%、-21.8%，以2019年为参照，2024年6月新开工、施工、竣工分别只有2019年同期的31%、29%和75%，已经是非常低的水平。　　出口上半年增速3.6%，韧性依然较强，制造业周期整体震荡偏上，且受益于完整的产业链、较强的生产和物流能力，出口在价格优势的基础上可能也积累了一定的品牌认知，尽管后续可能面临欧美严峻的关税挑战，对出口也不宜过度悲观。　　资金方面，由于基本面低迷，资金持续偏松，在取消存款规模考核和手工补息后，出现了存款搬家去定期和非银的现象，流动性分层情况也有明显改善。　　上半年本基金保持中高的久期和仓位。

一季度国内经济沿着地产回落、基建偏慢、制造业回升的方向，呈现结构性修复特征。　　根据国家统计局公布数据，经济方面，社零1-2月同比增速5.5%，两年平均增速回升，环比略高于季节性水平，其中汽车销售情况较好，与车企降价让利和新能源车渗透率提升不无关系，汽车消费品特征愈发显著。　　工业增加值1-2月明显高于季节性水平；制造业1-2月同比增长9.4%，且结构发生了一定变化：铁路等运输设备、有色、食品制造、纺织业、计算机、采矿业等均有大幅增长，电气机械、化工等业维持高位，比较明显下降的是汽车制造业，但主要是基数较高。整体数据能与强劲的企业中长期贷款相印证。　　基建2024年1-2月增速6.3%，增速下降，较2023年累计同比6.9%也有小幅下降。地产销售方面，2024年1-2月同比-25%，新开工、施工、竣工累计同比分别-29.7%、-11%、-20.2%，新开工量级基本稳定，竣工大幅下滑，整体地产投资仍是今年最大的拖累项。　　3月PMI较2月上升1.7个百分点至50.8%，略超市场预期。相较去年唯一改善的分项是新出口订单，从行业性质和企业类型看表现今年3月最好的是服务业和小型企业，小型企业往往也是服务和出口导向的企业。结合越南、韩国等海外出口情况看，3月相较1-2月累计同比变化不大，我国1-2月出口增速的超预期有春节错位、基数下调等因素影响，此外美国消费韧性也构成了支撑，但仍有非美经济体偏弱、海外高利率、地缘因素的掣肘，预计全年为小幅增长。　　新订单、在手订单、库存等其他指标相较2月也有不同程度回升，新订单等项目不弱于季节性回升幅度，反映需求有所改善，但同时价格指数仍在低位，尤其是出厂价格在荣枯线以下进一步下降，建筑业PMI仍较为低迷，这一方面是受地产和基建拖累建筑业产品价格下跌，一方面是新兴制造业供给增加较快，整体看反映了经济的变化——高端制造业为代表的新质生产力逐渐取代地产基建为代表的传统生产力，虽然难言转型已经成功，但方向已然明确。　　资金方面，由于发债偏慢、信贷结构调整、央行降准等因素，年后资金整体偏松。　　一季度本基金保持中低的久期和仓位，票息策略为主。

2023年经济表现前高后低，结合基数来看， 2023年各季度GDP增速整体呈下行趋势，展望来看，2024年一季度受到高基数压制，全年预计收敛成区间波动；　　制造业和基建投资全年偏平，对经济形成较强的支撑。制造业和基建受到1万亿新增国债部分下发提振，这一趋势预计将延续至2024年；出口端，2023年出口额较2022年下行，从需求端看，主要出口对象欧美需求边际回落，美国库存周期整体在磨底阶段，未见明显的补库迹象；　　通胀数据方面，由于就业和收入偏弱、地产下行，2023年核心CPI弱于季节性，表观CPI上半年受能源高基数拖累，下半年受猪价高基数拖累加上本身猪价低迷，出现短期通缩压力；2023年上半年PPI在高基数和弱需求的影响下持续下行，三季度随着基数拖累减弱、国内政策托底和外需回升，PPI触底回升，但四季度需求边际转弱，PPI又呈现回落态势；　　资金方面，8月下旬资金逐渐开始收紧，主要受到政府债加快发行、央行指导信贷投放影响，这也导致期限利差不断收敛，12月中下旬政府债券发行扰动逐渐消退，资金转松。　　全年本基金保持中等的久期和仓位，波段操作。