中庚价值灵动灵活配置混合(007497) - 基金经理

传统债务模式和全球化模式均受到挑战，适应、韧性、突破是不同维度的阿尔法，国家、企业、个人均会持续调整以尽可能达到更好的状态。虽然市场被诸多线性外推的长期叙事笼罩，但化解地产、地方债务风险的减法已启动多年，实际风险正在消解；而生产力提升、突破卡脖子的加法正持续推进，可复用的研发、技术，更灵活的产能布局、营销模式等，未来仍有机会再入佳境并走向全球。“艰难困苦，玉汝于成”，我们应该更客观、理性、能动地看待这一切的变化，也更应在当前熊市底部，积极关注那些率先走出低谷的行业和公司，敏锐地捕捉那些未来的美好。展望2024年，内外不确定预期有部分落定，内部供需修正和外部压力缓释的概率更高，宏观层面主要关注三个方面：1、财政的可靠性提升，供需矛盾消退，适度通胀回归，则经济有望从企稳到增长；2、货币工具启动、降息周期开启和重点风险一定程度出清后，经济常态转至正向循环，消费、投资信心将有明显恢复；3、美国加息周期结束，库存转向回补，产能构建兴起，全球制造业周期有望迎来回升，中国经济将受益于此。2024年前两个月，市场波动急剧放大，A股诸多指数和个股估值和定价都创了新低。2月末，中证800静态的PE应盈利下行有小幅上升，但10年期国债屡次新低至2.34%，中证800的风险溢价仍维持年初的位置。而从股息率角度看，中证800股息率高于2.7%，比较看30年国债更下行至2.46%的新低，息债比处于历史100%分位。我们并不静态地比较这些，但估值和定价的新低，表征风险偏好是极端低的，而恰恰此时积极配置，正确地承担风险有望获得更多的风险补偿。基于低估值价值投资策略，我们认为结论是清晰、递进的：1、权益资产是系统性、战略性的配置位置。权益资产估值至历史最低位，跨期投资风险低，隐含回报是极高的。山重水复非无路，柳暗终会再花明，权益资产此时具有很强的右偏分布特征，是最值得承担风险的大类资产。2、进一步是配置那些更有未来的行业和个股。普遍的低估值，机会分布广泛，关键在投资于下一阶段基本面持续改善，盈利能力有望实现高增长和高弹性的公司。因此，相比以往，当前在投资上更偏好满足“供要紧、需向新、估值低、盈利高增长或高弹性”特征的公司，尤其是那些过去看似是梦想和故事，而今初露峥嵘且具有远大前景的成长股。因此，我们积极配置权益资产，尤其是优质成长股，更关注企业的基本面持续改善，盈利能力的高增长性和高弹性，甚至买入一些“故事”和“梦想”。本基金后市投资思路上，我们将结合权益资产的风险溢价水平，为持有人做好资产配置、风格配置和风险管理。我们坚持低估值价值投资策略，通过精选基本面良好、盈利增长积极、价值被低估的个股，构建高预期回报的投资组合，力争获得可持续的超额收益。具体而言，决定资本回报的最重要的因素不是需求，而是供给，以及由供给结构决定的竞争格局，从传统行业的供给硬约束还是新兴科技的供给创造需求，我们希望满足三个方面的要求：1）供给收缩，格局持续优化，更好情况是供给引领需求； 2）需求风险释放充分或空间广阔，最理想的情况是能快速增长或持续高增长；3）个股基本面风险释放，格局趋向明朗，竞争优势突出，具有两高特征（盈利的高增长性和高弹性）的优质公司。本基金重点关注的投资方向包括：1、需求增长空间大、供给有竞争优势的高性价比公司，主要行业包括医药制造、电子、国防军工、机械、计算机、电气设备与新能源、农林牧渔等。（1）基于国内庞大的人口基数，能够发掘一些需求确定的细分领域。如医药制造业。 （2）由传统到新兴领域的需求崛起，电子、国防军工等偏成长行业的部分成长股。如电子行业，1）基于AI+的新产品供应有望引领需求。传统智能手机、PC等量的增长有瓶颈，但进入AI时代后以新替旧，终端品牌商陆续推出AI+新机，如AI手机、AIPC、XR等，包含更多样的交互、更丰富的生态内容，将激发新一轮的换机潮。创新周期的到来，产品爆发并取得成功的概率很高。2）国内相关产业链布局完整，是重要的参与方。国内公司过去为科技巨头的代工、研发等，如今不断向高附加值的环节延伸，从上游设备材料到中游制造再到下游终端市场，国内产业链布局完整。而且某些核心环节由国内公司占据主导位置，从中能挖掘到一些具备全球竞争力的公司，蕴含着巨大的投资机会。3）估值水平较低，预期不充分，高性价比标的较多。电子行业总量增长有压力，产业发展不确定性多，导致很多公司估值水平降至低位，而对于未来有爆发力的业务并未充分定价。因此，有机会挖掘到低风险、低估值、且高成长性的标的。如国防军工行业，1）军工基本面迎来景气反转。军工行业需求受疫情和反腐影响订单迟滞，但随着人事变动和中期调整落地，积累订单释放将推动军工行业进入新一轮景气周期。可预期随着产能利用率提升、国企改革持续深化，企业盈利释放动力已迎来向上拐点。2）军工行业较长时间调整，处于历史相对估值底部。从困境反转、成长空间、产业格局等维度出发，投资机会多元化，包括国防信息化、精确制导武器、航空发动机等方向。3）市场空间极大、富有想象力的卫星互联网产业与军工行业重叠较多，2024年迎来批量发射组网的元年，产业逻辑即将变得清晰。（3）行业持续亏损引发产能大幅去化，动物蛋白部分公司具有高成长性和盈利高弹性。1）近三年受供需格局影响，动物蛋白价格大部分时间维持低位。尤其2023年需求下行，猪粮比创历史新低，行业资产负债表出现前所未有的恶化，部分公司已经处于破产边缘，行业产能正在大幅出清。2）而部分资产负债表健康，成本能力优异的公司，留存实力在合适时机快速扩张。3）无论是中长期的需求复苏，还是不确定的疫病冲击，都有利于价格的反转，随着景气度恢复，部分公司的高盈利弹性将得到体现。（4）广义制造业中具备独特竞争优势的细分龙头公司，挖掘高性价比公司仍大有可为。如我国工业自动化和仪器仪表等为代表的制造环节渗透率提高、价值量提升。再如锂电、汽车板块中，竞争格局走向清晰，成本、技术优势领先的高端制造细分龙头。2、供给端收缩或刚性，但仍有较高成长性的价值股，主要行业包括大盘价值股中的地产、银行，基本金属为代表的资源类公司，能源运输公司等。（1）大盘价值股中的地产、银行等。其中地产，1）房地产的出清速度极快，未演化成金融风险，且长期需求仍在，依然是有巨大经济价值的行业。住宅销售面积跌破年化10亿平米，自高点跌幅超过40%；住宅新开工面积跌破年化7亿平米，自高点跌幅超过60%，未来优质供给是有缺口的。2）政策放松加码但效果偏慢，房地产企业持续承压，仅头部优质房企保持韧性，这些企业对盈利能力和市占率的要求更高。3）优质房企也被投资者抛弃，估值水平极低。即使纳入房价一定的跌幅考量，优质房企的投资回报潜力仍是上佳的。金融板块中的银行，1）估值定价被长期因素极端压制，尤其板块中历史基本面最强的银行的估值也降至极低位置，选择变得更容易。2）银行业务虽具备同质化特征，但实际上优秀银行的竞争优势是经过长期打磨而具有较强的延续性，有的银行通过贷款客户分层、精准定价和及时响应获取更高的利差水平，有的银行通过优质服务和触达零售终端获取低成本存款，这些银行的业务扎实稳健，资产质量具备韧性，仍保持了较强的内生成长性，并且当前的估值极低，有较好的回报潜力。（2）基本金属为代表的资源类公司，1）供给端刚性导致基本金属价格中枢抬升，价格敏感。基本金属总体呈现出的低产能弹性、低库存、相对低价格的三低特征，有利存量资产价值，一旦需求好转则价格具有弹性，目前价格已在商品期货层面展现了弹性。2）国内政策发力带来需求修复，新能源领域弥补需求缺口，海外工业需求韧性强和库存回补，需求仍有弹性。3）估值定价处于历史低位，股息率高于平均水平，对应的预期回报率较高。（3）能源运输公司，1）供给受限明确，运输船队老化，新造船成本急剧上升，未来几年供给缩量确定性高。2）石油运输需求预计稳中有升，地缘意外冲击不时发生，运距拉长具有持续性。3）运价中枢上升，盈利高弹性。