国联聚锦一年定开债券(008508) - 基金经理

二季度经济整体表现较为平稳，基建、地产有所回落，消费略有回升，制造业基本持平，出口相对亮眼。全球维持较高景气度，5月出口同比增速回升至7.6%。地产投资当月同比增速从3月的-10.1%回落至5月的-11%，分项来看，竣工微升，新开工下滑，伴随政策的边际放松，前端销售数据出现小幅修复。基建投资受资金节奏影响，当月同比增速从一季度6.5%左右收敛至二季度5%左右。通胀方面，CPI同比维持在0.3%，PPI同比抬升至-1.4%，环比由降转升。金融数据方面，社融同比增速下滑至5月的8.4%，其中企业、居民信贷需求偏弱，政府债是主要支撑。货币政策方面，央行行长潘功胜表示将继续坚持支持性的货币政策立场，加强逆周期和跨周期调节；关于将国债买卖纳入货币政策工具箱，不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具；优化货币政策调控的中间变量，逐步淡化对数量目标的关注，未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率。地产政策方面，要充分认识房地产市场供求关系的新变化，顺应人民群众对优质住房的新期待，着力推动已出台政策落地见效，继续研究储备新的去库存、稳市场政策措施；各地相继出台放松限贷、放松公积金贷款、下调首付比例、取消房贷利率下限、发放购房补贴、支持“以旧换新”、政府收储等政策。二季度收益率曲线进一步下移，信用利差收窄。影响市场的核心因素主要有供需错位导致的资金欠配，央行出于防风险目的对收益率曲线进行预期管理，以及地产政策的边际放松。二季度债券供给总体偏慢，配置力量推动收益率节节走低，10年期国债于4月23日来到2.215%的低位，晚间央行再次表态对长期利率的关注，叠加大行存单发行提价、政府债供给预期升温，市场止盈力量增强，多重利空共振下形成了今年以来最为明显的一次调整，为期一周调整幅度15BP左右。5月非银融出增加使得流动性分层现象消失，特别国债发行计划平缓、叫停手工补息，加剧了固定收益资产的供不应求，虽然有地产收储、降低首付比例，以及央行数次提示长债风险等利空，但债市表现较为强势，长端横盘窄幅震荡，中短端突破前期低点。6月陆家嘴论坛后，学习效应下市场演绎出利空出尽行情。6月末长端收益率基本回到4月23日的位置。具体而言，利率债方面，一年国开下行15BP至1.69%，三至七年期下行24BP，十年国开下行12BP至2.29%。信用债方面，以中票为例， 1年期下行31BP左右，3年期下行40BP左右，5年期高等级下行36BP左右，中等级下行46BP，低等级下行56BP。报告期内，本基金以信用债配置为主。

一季度经济呈弱复苏势头，CPI回正。地产投资降幅略有收窄，制造业投资同比继续回升，基建维持韧性。外需小幅回暖，2月出口同比增速7.1%好于预期。基数原因导致社零同比下行至5.5%。信贷均衡投放，社融增速从去年12月的9.5%回落至2月的9%。一季度债券收益率震荡下行，曲线陡峭化。年初至3月6日，债券市场走势强劲，收益率不断向下突破，各品种债券收益率普遍下行30BP左右。债市强势的原因主要包括：资金相对宽松，1月降准幅度超预期，打开了货币政策的想象空间，降息预期升温；国债、政金债、地方债等供给整体偏慢，机构欠配；权益市场颓势，风险偏好下降；部分银行补降存款利率，预计广谱利率继续下行等。之后3月出口数据创历史同期新高，止盈盘推动收益率反弹10BP左右。中下旬伴随经济数据落地、特别国债发行方式的传闻、汇率、权益市场相关信息扰动，债市窄幅震荡。具体而言，利率债方面，一年国开下行36BP至1.84%，三年期下行17BP，五年国开下行22BP，十年国开下行27BP至2.41%。信用债方面，以中票为例， 1年期中高等级下行20BP左右，低等级下行25BP，3年期中高等级下行21BP左右，低等级下行35BP，5年期中高等级下行33BP左右，低等级下行55bp。报告期内，本基金以信用债配置为主，维持了适当的组合久期和杠杆。

2023年经济向疫情前常态化回归，全年GDP同比增速5.2%。供给方面，工业增加值当月同比增速稳步提升至6.8%。需求方面，地产当月同比增速从-5.7%下滑至-12.5%，结构上竣工端表现较好，新开工、施工、销售等弱于预期；基建、制造业投资保持韧性。消费改善，边际消费倾向反弹较为强劲，社零增速受基数影响，4月达到18.4%的高点后回落至7%附近。进出口增速先降后升，年末回到正增长。通胀方面，CPI在0%附近低位运行，PPI降幅在年末收窄至-2.7%。金融数据方面，社融同比增速稳定在9.5%附近。政策方面，稳健的货币政策精准有力，加大了逆周期调节力度，年内两次降准，并在6月、8月两次降息。流动性合理充裕，防止资金空转，7天回购价格在2-2.5之间波动，全年平均2.24%左右。积极的财政政策加力提效，重启了特殊再融资债券发行。总体来看，2023年债券市场收益率震荡下行，信用利差、期限利差大幅压缩。1-2月份，PMI处于扩张区间，风险偏好抬升，债券收益率以上行为主。3-8月，经济增长预期反复，基本面修复偏弱，叠加降准、降息催化，债券收益率持续下探。“一揽子化债”方案推动信用利差进一步收窄。8月中旬至11月收益率上行。一方面十年国债逼近2.5%的历史低位，另一方面政策发力，一线地产全面放松、发行万亿特殊再融资债、资金面转紧，债市进入调整阶段，10年国债反弹至2.71%，曲线熊平。12月市场情绪逐步转向乐观，预计年后资金约束有望缓解且有进一步降息降准预期，基本面数据难以快速逆转，叠加资产荒背景下机构配置压力大，收益率重新进入下行通道，10年国债回到2.55%，曲线呈牛平态势。具体来看，利率债方面，一年期国开下行3BP至2.2%,3年期下行20BP，5年期下行35BP，10年期国开下行31BP至2.68%，10年国债下行29BP至2.55%。信用债方面，以中票为例，高等级1年期下行19BP，3-5年期下行50BP左右；中等级1年期下行38BP，3-5年期下行73BP左右；低等级下行80BP左右。报告期内，本基金以信用债和中短久期利率债配置为主，维持了适当的组合久期和杠杆。

三季度债券收益率整体震荡上行，收益率的波动幅度有所增大，债券市场面临的经济基本面和政策面有所变化，收益率曲线平坦化。进入7月份，债券市场延续了二季度的收益率下行趋势，资金面宽松、融资需求偏弱、经济下行等因素并未出现改善。债券市场的政策变化点在于7月24日召开的政治局会议，政治局会议提到了加大政策调控力度、逆周期调节、房地产政策优化等内容，表明政府对稳增长的诉求提升，对经济的关注度开始提升，政策的方向和力度开始有所变化。此后8月份和9月份央行为配合宽信用，进行了降息和降准的操作，宽松的货币政策带来了收益率的阶段性低点，但是并没有改变债券市场担忧。三季度产生了一些对于债券市场不利的因素，政治局会议以后，包括一线城市在内陆陆续续出台地产放松政策，认房认贷政策调整、限购政策调整，地产对于稳增长的作用受到重视；由于汇率掣肘、银行间杠杆率偏高等多种因素影响，资金面在8月和9月份出现超预期紧张，资金面对于短端资产产生一定冲击；地方债发行加速，各地的稳增长政策增多；特殊再融资债出台，市场对于利率债供给增多的担忧提升。以上不利因素导致了收益率的上行，抵消了短期内降准降息带来的收益率下行。整体上来看，利率债方面，1年期国债在1.73-2.23之间震荡，10年期国债在2.54-2.7之间震荡，1年期国开在1.96-2.35之间震荡，10年期国开在2.65-2.79之间震荡，短端震荡幅度比长端大。信用债方面，以短融中票为例，1年期AAA信用债在2.28-2.66之间震荡，3年期AAA信用债在2.64-2.92之间震荡，信用债震荡幅度略大于利率债。报告期内，本基金以信用债配置为主，维持了适当的组合久期和杠杆。