南方兴润价值一年持有混合A(011363) - 基金经理

2024年上半年，经济增长稳健，尤其是一季度的GDP增速达到5.3%，体现了中国经济的韧性。同时，以地产为代表的一些传统经济增长引擎也面临严峻挑战。不破则不立，以新质生产力取代粗放式以量取胜的经济增长模式是中国经济质量再上新台阶的必然取向。股票市场，今年上半年，上证综指微跌0.25%，沪深300指数上涨0.89%，上证50上涨2.95%。红利指数表现突出，上涨11.29%。上半年，本基金配置思路是重视上市公司的分红水平和中长期的自由现金流。重点超配了汽车、家电、煤炭和运营商。中国的新能源汽车行业取得了令全球瞩目的成绩，在供应链完备性，成本控制能力，人车交互能力方面构建了竞争优势，在智能驾驶领域也在不断探索和提升。不足之处是总体产能冗余度高，国内市场盈利能力不强。结合汽车产业发展趋势和国内国际市场布局，本基金选择出海盈利能力较高的公司进行重点配置。中国的家电企业也有相当的全球竞争力，但家用电器的市占率提升是一个缓慢的过程，需要耐心，再耐心。对于煤炭行业，或许高碳排放量让“市场先生”低估了龙头公司分红能力稳定性和可持续性。人工智能是最大的新兴产业，处在方兴未艾阶段的，准确找到长期可配置品种的难度不小，本基金有所尝试，但这方面的能力圈范围还有待扩大。

虽然中国经济基本面稳中向好，但量化交易相关因素引发一季度A股市场经历了过山车走势。当量化交易对市场的突发影响因素消失之后，上证指数走出深V，恢复到了3000点以上。香港市场受海外因素影响更多。底部跌幅更深，反弹相对偏弱一些。我们的基本策略是在弱市中保持积极乐观，等待市场转暖。季度末的股票仓位接近七成。结构上，家电，煤炭，汽车零部件是前三大重仓行业。A股资产已经开始重视当期现金回报，这一趋势有可能继续。只要A股整体持续提升现金盈利能力，并减少不必要的资本开支，提升分红意愿，A股的投资吸引力将是长期的，可持续的。港股在本基金的基准中占比10%，实际配置中对港股略有超配。基本配置思路是高分红加自下而上选股。全球利率变化和地缘政治因素对于海外市场影响很大，他们也是影响恒生指数的主要因素。对于全球性因素，我们的策略是多关注，少押注。

2023年上证指数下跌3.7%，跌幅很小，但沪深300指数自2002年设立以来首次连续三年负收益，下跌11.38%。偏股混合型基金指数设立于2004年，也出现了设立以来的首次连续两年下跌，跌幅13.8%。市场分化严重，投资者体验不佳。报告期内，本基金的投资思路逐步转向重视资产负债表的防御性和自由现金流的稳定性。行业配置上，增加了汽车及零部件，家电，煤炭的配置。对前十大重仓股进行了大幅调整，主要思路是稳中求进，在高质量的公司中寻求适度增长。我们坚信，对于那些注重长期现金流稳健成长，注重环境和社会责任，注重保护中小股东利益的企业，短期的市场低迷不但不会影响公司的长期价值，反而会提供非常好的长期配置机遇。

市场整体回顾：2023年上半年全球主要股票市场中“深度价值”与“人工智能”两条主线较为清晰，A股市场中“中特估”相关主题与欧洲、日本等市场深度价值风格交相辉映，而“人工智能”相关主题与美股生成式人工智能（AIGC）的相互映射。然而在三季度中，两条主线上的公司表现都表现比较疲软，特别是人工智能相关的主体性投资回撤较大估值在短时间中回调迅速。三季度，市场重点关注的主线有两条：（1）国内在房地产行业萎靡的大背景下，经济呈现出弱复苏走势，市场始终期待有不断利好政策可以出台；（2）美国的经济比市场想的更有韧性，主要是因为支持半导体等高端制造业以及救助硅谷银行的进一步财政扩张计划延后了经济衰退进程；（3）市场对于国内资本市场监管改革的呼声日益强烈，市场希望上市公司能够减少抽血式的融资，更多通过分红以及注销式回购来（当前绝大部分A股公司的回购并非通常意义上的回购，因为不注销回购的股份无法增厚对存量股东的现金回报）回馈股东。回顾2023年三季度，A股市场以及港股市场主要指数表现：A股以及港股市场中主要指数较为分化，其中上证指数下跌2.86%，沪深300指数下跌3.98%，创业板指数下跌9.53%; 港股市场中，恒生指数下跌5.85%，恒生科技指数小幅上涨0.24%。两地市场在一季度由于去年底疫情放开后，投资者对23年经济存在强复苏的预期，市场整体表现较为强劲；二季度由于宏观经济逐步呈现出弱复苏的基本面，市场开始对资产重新定价。第三季度全球主要指数都呈现出较差的表现。回顾海外市场，全球主要指数普遍下跌，十年期美债利率水平不断上行纠正市场不恰当的降息预期。风格指数中成长类指数表现弱于价值类指数，其中美国道琼斯工业指数下跌0.67%，标普500指数下跌2.52%，纳斯达克指数上涨3.23%。复盘2023年三季度，A股和港股市场的行业表现， A股市场中三季度表现最好的五个申万一级行业分别是非银金融（+5.62%），煤炭（+5.26%），石油石化（+4.37%），钢铁（+2.14%），银行（+1.5%）；而表现最差的五个申万一级行业分别是电力设备（-15.68%），传媒（-15.58%），计算机（-11.71%），通信（-10.65%）以及国防军工（-9.4%）；港股市场中三季度表现最好的三个恒生一级行业分别是原材料（+3.97%），电讯（+0.6%）以及医疗保健（-1.09%），而表现最差的三个恒生以及行业分别是工业（-13.54%）,地产建筑（-12.52%），必选（-8.81%）。整体来说，今年A股市场，在以宏观经济为驱动因素的“茅资产“和以新能源为代表的“宁资产”两类资产表现都相对疲软的环境下，同时经济复苏相对缓慢，因此市场更多呈现出来的特征是依靠较为宽松的流动性驱动各种主题型机会。上半年，AIGC（生成式AI），可控核聚变，室温超导，苹果的空间计算，阿尔兹海默症药物获批，特斯拉的人形机器人以及FSD自动驾驶，以及三季度热点切换至减肥药，华为手机/汽车产业链，都促使A股市场的炒作热点情绪浓烈并且快速轮换，尽管市场热闹非凡，但这些主题型机会短期内也有可能造成较大的回撤风险。这些主题型资产并没有稳定的估值定价的中枢，更多依靠边际的景气度变化来进行定价。面对当前如此嘈杂的市场环境，过去两年市场中行业表现也印证了大部分二级市场的投资机遇都具有其特定的历史环境，时势造英雄，能够稳妥穿越市场中每轮起伏的投资者往往都需要时刻处于谦逊的“空杯”心态，在季度报告以及半年报中，我们会阶段性的针对市场热点问题进行持续深度思考，当然观点难免有认知狭隘的地方，希望我们能够专注于资产管理这条马拉松道路上，持续为委托人创造出稳健的投资回报。资本市场的本质是均值回归，每位希望尽可能延长自身职业生涯的选手都需要与时间来对抗，不断的学习，懊悔，反思，迭代来获得时间的复利。努力勤勉地“自下而上”翻石头的过程中挖到符合自身投资策略的宝藏并且尽可能拓展自身的能力圈，同时也需要具备“自上而下“的宏观视野来管控投资组合在运行过程中的风险。在当前复杂多变的市场环境中我们会对基于强宏观假设推演的逻辑保持理性，更加关注公司的定价在宏观冲击中是否存在错误。中国的复苏路径清晰，但道阻且长；海外的通胀韧性较强，资本成本高企短期难以恢复。因此，成长性稀缺的市场环境中仍然需要我们对市场的估值保持克制理性，选股上留足充分的安全边际。具体应对措施如下：（1）在个股的选择上面，再怎么强调安全边际都不为过，公司创造现金流的效率，绝对的估值水平，以及派息水平都是我们在应对波动的市场中能够保持客观理性的先决条件（2）逆向投资，短期内获得“情绪价值”的行业及时了结获利或者通过再平衡降低组合中持有的仓位。继续逆向增持供给端受制约，股息率处于较高水平，宏观顺周期的行业。（3）2023年是科技大年，年初至今AIGC（生成式AI），可控核聚变，室温超导，苹果的空间计算，阿尔兹海默症药物获批，特斯拉的人形机器人以及FSD自动驾驶都让我们去关注和研究全球新的成长点。