工银瑞祥定开发起式债券(005525) - 基金经理

国内经济方面，在一季度改善、二季度放缓，三季度大体保持稳定，但不同部门表现分化，亮点在于出口及其对工业生产的带动，而地产链条、广义财政、消费的表现偏弱，结构性产能过剩与价格低迷的格局延续。政策层面对地产库存、产能过剩等问题的关注度上升，力度上持续加码。9月下旬政策层面明显加力，强调了对于完成年内经济增长目标的信心，释放了对于房地产和资本市场走势的关注，对于房地产和资本市场都产生了积极的影响。流动性方面，三季度延续了今年以来的趋势，在打击空转套利、淡化规模诉求的政策导向下，信用扩张向真实需求回归，货币信贷增速明显放缓，而货币政策与银行间资金面整体偏宽松。海外市场来看，进入三季度，随着美国就业、通胀数据回落，通胀交易有所降温、降息预期再度回升并于9月初次落地，美债收益率下行。债券方面，三季度“资产荒”延续，收益率在波动中再创新低。同时，曲线形态在监管引导下呈现陡峭化特征。另一方面，利差压缩到较为极致的位置后，市场参与者对于交易拥挤带来的负反馈风险关注度逐渐提升，信用债和利率债的分化加大，9月以来信用利差明显扩大。　　报告期内，本基金以配置思路逐步增持债券，同时紧密关注政策及市场变化，对久期水平进行微调，总体久期水平维持2.5—3.5年。三季度前期，本基金以利率债为主，后期随着信用利差的扩大，逐步加大信用债配置力度。

2024年上半年，国内宏观经济处于窄幅震荡、政策呵护的状态。房地产产业经历两年多的景气度下行后，在务实转变的政策环境下，逐渐呈现一定的企稳迹象；尽管房价和新房销量同比继续下降，但核心城市的二手房成交量有所回暖。一季度的经济和金融数据较好，而二季度有所波动，主要的融资部门房地产和基建仍处于去杠杆的过程中，经济转型期金融数据与增长之间的关系发生变化。总体来看，生产较强，消费偏弱；出口和出海产业链较好，而内需仍有待提振，显示出当前经济结构的变化趋势。政策层面以稳健的态度托底经济。货币政策保持资金面稳定，加大对实体经济的实质性支持作用；财政政策态度积极，但实体经济对资金需求不强也影响了财政资金的投放效率，总体上看政策更讲求实效。　　资本市场反映了经济基本面的变化。地方国企的信用债供给下降，而居民风险偏好较低，低风险属性的银行理财和债券基金规模扩张，机构普遍面临的资产荒局面延续。债券市场收益率延续震荡下行，信用利差、期限利差等继续压缩。　　基金操作方面，继续以信用债为基础配置，在严控信用风险的基础上以求获取票息收益；上半年利率震荡下行，总体波动较小，波段操作的难度较大。

2024年1季度，宏观经济总量层面相对稳定，但结构分化明显。受益于海外需求的恢复，出口部门增长较强。春节期间，居民出行、消费热情高涨，服务业表现不错。但地产链条依然疲弱，对上下游有一定拖累。宏观数据与经济主体的感受方面存在一定的偏差，市场对于经济恢复的持续性心存疑虑。　　债券方面，投融资有效需求不足、债券供给偏慢、权益市场大幅波动等因素都对债券形成正向支撑，机构配置需求旺盛，收益率明显下行，期限利差、信用利差、等级利差均大幅收窄，30年国债品种表现抢眼。　　报告期内，本基金进行了一定的久期调整。2月中旬以前，组合久期相对中性，配置上主要以中短期限信用债和利率债为主。此后增配长久期政策性金融债，逐步拉长久期，调整至略超配，抓住了此后收益率下行的机会。过程中，也适当进行了一定交易性操作，增厚组合收益。

2023年，国内经济呈现冲高回落的走势。一季度，疫后居民消费反弹和前期政策的滞后效应带动基建维持高位，经济呈现明显的反弹。但二季度以后，随着积压需求释放，以及地产相关链条的进一步走弱，经济下行压力增大。虽然刺激政策陆续出台，如加大对地产的救助力度、增加消费刺激等，这些政策对经济下行有一定的缓冲作用，但有效需求不足、市场主体信心转弱的趋势并没有反转迹象。经济在经历阶段性冲高后，四季度重新归于平淡。四季度中央加大杠杆力度，1万亿增发国债、地方政府特殊再融资债等加快发行并尽快形成实物工作量，对经济的宏观数据形成支撑。全年来看，宏观经济实现了年初目标，宏观数据虽然稳定，但微观主体的感受偏差。海外方面，美国经济韧性较强，通胀持续维持高位，直到四季度逐步回落，美联储暂停加息，但降息的时间点一再推后，人民币贬值压力持续存在。　　债券市场方面，经历了年初的短暂上行后，由于经济动能不足，资金价格偏低水平，收益率持续下行。资产荒背景下，机构配置动力强，各种利差持续压缩，信用利差、期限利差均较年初明显收窄。受资金价格、政策预期等因素的影响，收益率有一定的波动，但幅度不大，收益率调整往往是较好的配置机会。全年来看，信用债的表现好于利率，长端利率的表现好于短端，收益率曲线平坦化下行。　　本基金全年维持中性久期，主要配置高等级信用债，杠杆维持较高水平。节奏上，本基金在年初进一步加强信用债的配置，抓住了信用债收益率下行的机会。