招商瑞恒一年持有期混合A(009377) - 基金经理

2024年一季度，整体来说经济呈现不温不火的状态，有亮眼的数据，也有压力大的数据。比如春节假期出行的数据很好，但客单价则相对弱；比如出口链上的高频数据表现强劲，但内需相关的消费偏弱；比如三月二手房成交上行，但价格依然没有止跌。总的来说经济依然处于底部震荡的过程中，最近我们看到了PMI的改善，即使剔除季节性因素，改善的幅度也好于预期，后续值得持续跟踪。目前看来，外需主导的行业改善迹象比较明确，而市场关注度较高的基建投资则持续低于预期，后者可能还是和资金到位情况有关。未来要关注国债和地方债的发行计划，一是会对短期资金面有扰动，二是会对基建投资有指引。海外方面，欧美PMI出现了拐点，就业和通胀数据也陆续超预期，虽然美联储的口风依然偏鸽，但政策变化的可能性在上升，需要紧密跟踪，这将对全球资产定价造成巨大影响。市场回顾：一季度债券市场收益率持续下行后在低位震荡，10年期国债收益率一度下行至2.26%，后面在2.3%附近震荡。一季度股票市场下跌后反弹，截止季度末，上证综指录得2.23%的涨幅，创业板下跌3.87%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为信用债和股票。2024年一季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分调整结构，增加了有色、电力的配置，减少了金融的比例。

2023年的宏观经济基本上是前高后低、前热后冷，疫后修复对一季度的经济拉动非常显著，而随着需求充分的释放，其后劲则稍显不足。与此同时，我们看到了政府对市场的呵护，以地产政策为例，全年我们先后看到几轮地产政策的放松，对于短期的销售有所提振，但中长期需求不足的问题依然存在。总的来说，经济转型期所面临的资产价格缩水、收入下滑等问题不是一朝一夕能够解决的，而这也正是我们在2023年所经历的经济现实。全年来看，地产投资继续下滑、消费需求低迷、基建受制于地方财政困难也表现平淡，出口受益于新的贸易伙伴的需求表现相对不错。其实从物价水平也可以反映出我国经济所面临的的一些问题，CPI维持在低位，剔除食品后的核心CPI也在0轴附近，意味着内需的疲弱。而PPI由于上游资源品更多受海外定价的影响，下半年同比回升。虽然经济转型中面临一定的减速压力，但央行在全年维持了宽松的货币政策，资金利率在较低水平宽幅震荡。此外，通过下调LPR利率、降准，央行也得以引导实体融资成本下降来刺激需求。海外全年最重要的变化在于四季度美联储开始释放降息预期，虽然美国经济数据目前来看依然健康，且通胀回落的幅度还不足以支撑降息，但预防性降息的预期足以支撑市场利率下降，而这对全球资产价格的定价都会有极大影响。市场回顾：债券市场2023年走出了牛市，除了1月受经济复苏影响10Y国债收益率有所上行以及8月底绝对收益率水平过低叠加政策频出外，其余时间基本都是单边下行，收益率从2.93%下降到2.5%。下行最快的阶段出现在4月份地产销售开始走弱叠加其他经济数据也开始走弱，年底12月受权益市场疲弱影响且债券收益率经历了3个月的调整后再次快速下行。权益市场和经济一样走了个先上后下，年初各行业都出现反弹，市场全面上涨，但随着经济动能的减退市场也迎来了一波下跌。二季度开始，在经济不景气的情况下各种热点主题频发，从AI到中特估、机器人、自动驾驶都迎来了一波上涨。下半年，由于经济没有明显改善，基本面大部分都在走弱，因此市场下跌较多，只有量化风格主导的微盘股涨幅领先。截止年末，上证综指录得3.7%的跌幅，创业板下跌19.41%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为债券和股票。2023年，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分我们在3月积极参与了AI，并在4月下旬逐步兑现，我们持续超配黄金、金融，并在9月加仓医药。债券部分我们逐步降低杠杆，认为性价比较低。

2023年3季度，政策对于经济呵护的力度不断加强，同时我们也看到经济企稳的信号，无论从PMI还是工业增加值来说都已经明确经济见底复苏，只不过复苏的力度较弱。在地产持续偏弱的情景下，很难看到经济有强力的复苏，只有库存周期波动下的小复苏。政策方面，我们看到7月政治局会议表态已经出现明显变化，随后9月涉及地产限购、房贷利率等政策陆续出台，力度不可谓不大，这将对四季度的地产销售提供一定的支撑。此外，专项债三季度大幅发行后对四季度的基建想必也会有带动作用。货币政策方面，央行依然希望维持宽松的资金面，但债券供给的增加对资金面形成一定扰动，9月资金利率有明显上行。海外方面，美国的经济数据依然强劲，持续的高利率对我国汇率有显著影响，同时美欧需求走弱，我国出口也受到了一定拖累。市场回顾：3季度债券市场收益率先下后上，10Y最低下行到2.54%，随后伴随资金利率上行、地产政策超预期及经济数据转好，收益率一路上行至2.7%。3季度股票市场下跌，截止季度末，上证综指录得2.86%的跌幅，创业板下跌9.53%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为信用债和股票。2023年3季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分调整结构，减少了医药、增加了新能源的配置比例。

宏观经济回顾：2023年上半年宏观经济先经历了防疫政策优化后的脉冲式修复，随后二季度逐步回落，整体来看一季度企业对经济乐观补库意愿强烈，然而需求的恢复在二季度明显低于预期，导致企业端去库存的压力加大。房地产经历了一季度二手房积压需求集中释放，成交在一季度大幅好于预期，但随着房价的走弱及居民收入预期的回落，二季度地产下行压力逐步加大。出口在一季度供给压力解决后，二季度开始回暖，同时我们也看到海外的需求比预期的强。此外，基建今年以来表现偏弱，主要还是受制于财政收入压力及专项债发行节奏偏慢。居民在一季度有明显的出行热，但随着出行需求得到满足，在收入预期不稳定的情况下二季度出行需求也有所减弱，商品消费则一直偏弱。上半年，央行维持了宽松的货币政策，我们看到资金利率持续维持在较低水平，仅3月有所紧张。此外，通过下调LPR利率等，央行也得以引导实体融资成本下降。信贷在一季度明显放量，企业对经济乐观导致需求旺盛，二季度随着经济回落信贷的需求也出现明显下滑。海外经济比去年末市场预期的要强，我们看到美国的零售数据、就业、薪资等数据都表明美国经济依然健康，一季度美国小银行对经济的影响微乎其微，欧洲的数据开始走弱，但也还没到衰退阶段。困扰海外各央行最大的通胀问题在高基数的影响下回落，但显然回落的幅度还远远不够，因此央行们还是在加息通道中。市场回顾：债券市场在上半年表现较好，除了1月受经济复苏影响10年期国债收益率有所上行外，其余时间基本都是单边下行，收益率从2.93%下降到2.6%。下行最快的阶段出现在4月份地产销售开始走弱叠加其他经济数据也开始走弱，6月政策预期的变化对市场有所扰动。年初各行业都出现反弹，市场全面上涨，但随着经济动能的减退市场也迎来了一波下跌。二季度开始，在经济不景气的情况下各种热点主题频发，从AI到中特估、机器人、自动驾驶都迎来了一波上涨。上半年，通信、传媒、计算机受益于ChatGPT在海外的爆发表现较好，此外家电由于销售持续超预期表现也不错，其余板块总的来说偏弱。截止半年末，上证综指录得3.65%的涨幅，创业板下跌5.61%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为债券和股票。2023年上半年，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分我们在3月积极参与了AI，并在4月下旬逐步兑现，我们持续超配石化、黄金、保险，并在指数下跌较多后加仓了部分新能源车。债券部分我们逐步降低杠杆，认为性价比较低。