大成元吉增利债券A(010927) - 基金经理

三季度以来，经济总体保持平稳，相关政策的推出极大地提振了市场信心，主要指数均出现明显的上涨。债券三季度有一定幅度上涨，但对货币政策的宽松过度定价，对配套的政策预期不足，9月份以后出现较大震荡，信用利差扩大。　　我们适当降低了债券组合久期。股票投资方面，我们大致维持了之前的行业配置，主要基于个股的变化进行了一定的持仓调整。我们依然看好银行的投资价值：在净息差层面，我们关注到银行在贷款和债券投资之间资产结构的调整，这种资产结构的摆布有助于银行平抑利率波动，保持息差总体稳定；而资产质量层面，由于制造业贷款天然地不相关性甚至对冲性，这极大地增强了资产质量的稳定性。在这两者共同作用下，我们认为银行的估值仍然具有非常大的提升空间。

2024年上半年经济表现总体稳健。外需回暖、新质生产力为代表的制造业投资对经济有一定支撑。　　上半年股票市场风格出现了明显的变化，中小市值个股跌幅明显，部分经营稳健的大市值公司股价表现稳健。基本面、资金面和供需关系对债市依然构成支撑，债市收益率大幅下行，债市上演品种轮动行情，各类债券利差压缩至低位。　　股票部分，我们较大幅度地增持了银行板块。我们认为随着经济的转型，银行的宏观风险溢价已经发生明显变化，部分资产配置有优势的银行信用风险会逐步下降。我们以资本开支和供给为核心构建组合，核心在于选择供给有瓶颈、需求没有大幅下跌风险、估值不高的板块进行组合配置，同时保持配置板块之间一定的不相关性。债券部分保持了偏多的观点，组合在重点投资于中长期利率债和高等级信用债的同时保持了较好的流动性，以期获取长期稳健的回报。

2024年一季度经济表现稳健，根据1-2月经济数据和3月PMI推断，一季度GDP增速可能位于5%附近，较2023年四季度4%的两年平均增速有所回升。经济仍处于波折式修复的过程中，结构性分化的特征较为明显，外需回暖、服务业消费旺盛和财政资金的逐步下达是Q1经济的主要支撑，但居民和地方政府部门去杠杆、外部环境错综复杂的根本矛盾并未发生显著变化，m1增速、物价水平等指标仍然承压。政府工作报告明确5%左右的增速目标，政策维持积极取向和“稳中求进”的态度。1月末央行宣布降准50BP。　　在基本面及货币政策利好和机构欠配推动下，一季度收益率持续下行；中债综合财富指数上涨1.99%，债券市场收益率震荡下行，各期限国债收益率下行均超过20bp，其中超长利率债和一年期利率债下行幅度超过30bp，表现更佳。利率曲线平坦化。信用债方面，收益率同样震荡下行，1年期以上的信用利差继续压缩，伴随着长久期（5年及以上）信用债发行及交投活跃度提升，信用债期限利差亦压缩，收益率曲线极致平坦化。　　1季度以来，预期的扰动导致股票市场出现较大波动。随着宽松政策的落地，股票市场有所企稳，最终上证指数小幅收涨，偏资源类个股涨幅居前。但可转债资产继续压估值，表现弱于纯债和正股市场。一季度转债指数（含EB）微跌0.52%。　　本基金在严格控制风险的基础上，采取积极的组合策略进行投资运作。股票部分我们以资本开支和供给为核心构建组合，核心在于选择供给有瓶颈、需求没有大幅下跌风险、估值不高的板块进行组合配置。当前组合的核心包括煤炭、面板和油运，均基于此逻辑。我们也重点关注炼化板块，对于炼化板块，从总量层面，全球产能仍有一定过剩，但该行业绝大部分产能集中于国内。这种产能布局下的供需状态有一定的不稳定性，基于此我们适当增持了国内以炼油为主的炼化厂，同时我们认为油运也可能受益于此。债券部分我们适当加长了久期，配置了中长久期利率债和高等级信用债，并显著降低了转债仓位。我们希望以偏长久期的债券资产和资源类的股票构成组合，实现适当的对冲，以期获取长期稳健的回报。　　我们非常感谢基金份额持有人的信任和支持，我们将继续按照本基金合同和风险收益特征的要求，严格控制投资风险，积极进行资产配置，挖掘投资机会，力争获得与基金风险特征一致的收益回报给投资者。

2023年经济呈现波折式修复的特点，虽然疫情政策优化对服务业起到提振作用，但微观主体预期偏弱的格局未变，全年GDP增长5.2%，扣除基数影响的GDP两年复合增速为4.1%，与疫情前水平仍有一定差距。货币政策保持宽松的基调，但资金利率波动有所加大，年内10年国债收益率震荡下行，呈现M型走势。年初疫情防控转段化，经济“脉冲式”修复，利率快速上行并高位震荡；进入3月以后，经济复苏的斜率显著放缓，货币政策宽松预期升温，伴随着降准降息落地，利率震荡下行； 8月下旬，稳增长政策发力，万亿国债和特殊再融资债的发行造成供给压力，资金面波动加大，利率转为上行； 12月后，稳增长政策逐步被市场消化，资金面边际缓和，存款利率下调，债市的做多情绪逐步释放，10年期国债利率在年末再次下行至2.6%以下。　　债券市场方面，2023年中债综合指数上涨4.78%，中债国开债总指数上涨4.13%，中债信用债总指数上涨4.69%，10年国债收益率震荡下行，波动区间为2.54%-2.93%，年末较年初下行28BP，利率曲线平坦化。信用债方面，全年收益率震荡下行，利差亦压缩，其中1-4月信用利差在前期超调因素缓解后快速压缩， 7月后“一揽子化债”行情驱动低等级信用债利差持续压缩，而中高等级信用债利差在9月中上旬市场调整中走阔，其余时间呈现震荡。目前来看，信用利差、期限利差、等级利差、债项利差均已处于较低水平。　　2023年权益市场整体一波三折，基本符合经济波折式修复。一季度买入乐观预期，对应经济N型第一笔；二季度压力显现，市场认为复苏不及预期，卖出；三季度政策发力，即便经济边际企稳部分行业小补库，仍选择卖出；四季度再度回落，尤其是GDP平减指数和名义GDP显示价格放缓压力进一步上升，市场逐步恐慌卖出。而转债市场同样波动不小，但收益有限。转债市场波动集中在下半年，上半年展示出与品种相匹配的韧性，下半年遭遇平价和溢价率双杀以至于收益大幅回吐。　　本基金在严格控制风险的基础上，采取积极的组合策略进行投资运作。2023年本基金主动进行大类资产配置调整，充分利用杠杆策略，在纯债部分优先配置信用债资产，提升信用债投资比例，获得较好的投资收益。我们高度重视信用风险管理，主要持有中高等级信用债。但不足的是组合在债券上涨行情中，久期仍偏谨慎。非常遗憾的是，本年度权益类资产为组合贡献了负收益。上半年我们权益敞口比较多，也获得了一定的收益，组合展现了应有的弹性。但是在三四季度预期和基本面走弱的时候，我们低估了市场杀跌的影响，在下跌中的减仓不够及时。11-12月，我们吸取经验教训组合转为防守，严格审视标的风险收益比，换仓配置了大盘蓝筹或者大盘成长，行业比较分散在化工、有色、交运等。调整后的组合稳健性提升，同时又保留了一定的弹性。转债部分我们在四季度也重新调整了思路，增强组合稳健因子，将部分高价转债转为中低价转债为主。