嘉实睿享安久双利18个月持有期债券(011168) - 基金经理

权益方面，二季度PMI数据仍然低于荣枯线水平，房地产和消费等内需数据继续走弱。而且随着上市公司中报全部披露完毕，显示上市公司层面今年的业绩压力明显加大，全部A股归母净利润同比下降3%左右，非金融企业同比下降5.5%左右。在这种背景下，权益市场继续出现明显的回落。9月末，政治局会议决议发出重大政策转向的信号，央行、发改委、住建部多部门出来对外沟通，传达出货币金融、地产政策的重大政策变化。紧接着相关政策落地，降准、降息以及降低房贷利率等政策推动A股全面反弹，5个交易日主要指数涨幅都超过20%。到三季度末，上证综指全年上涨超过12%。　　固收方面，三季度以来虽然债市宏观逻辑并未反转，但是在央行监管，交易商协会启动自律调查等事件的影响下，市场情绪明显转弱，成交量显著降低。8月份央行在官网公开本月央行公开市场国债操作，买短卖长净买入1000亿短期国债，引导收益率曲线陡峭化。不过市场收益率冲高后又逐步回落到低位。到9月末，宏观政策的重大转向也影响到了债市，本就后续乏力的市场出现比较大幅的调整，到9月末，10年国债收益率再度回到2.25的位置，基本和7月初位置一致。30年国债收益率2.44，基本也和7月初2.48接近的位置。短期国债收益率继续回落，曲线走陡，1年期收于1.44%，和7月初1.54%相比，下行10bp左右。　　组合管理方面，我们小幅降低了权益仓位，结构上，加大了配置港股互联网和港股出海IP消费等相关标的，增持了部分有良好成长性的高股息优质公司，降低了顺周期企业的持仓比例，整体维持了相对稳健的表现。债券方面，我们在三季度转债大波动的情况下降低了转债持仓的暴露，债券维持了3-4年的中等久期，小幅降低了长端利率债的比例。

权益方面，上半年整体经济基本面仍然偏弱，同时因量化产品、融资融券等去杠杆，股票市场尤其是小盘股面临的资金面压力加大，出现大幅调整，投资者情绪在2月初跌至冰点。后随着ETF资金的大幅申购，中小盘流动性危机缓解，同时监管对股票市场持续支持和降息等政策发力，投资者情绪持续回升，A股市场也迎来了许久未见的大幅反弹。不过5月份开始，基本面的疲软进一步被市场确认，市场重新进入下行区间，除了红利和资源品表现较好外，其他品种表现相对糟糕。整个上半年 ，我们年初降低了权益持仓，之后随着A股反弹，重新配置了一些红利类、资源类资产，降低了成长股配置比例，一季度末开始我们又增配了一些基本面见底，估值低的港股科技标的，取得了相对较好的表现。5月份之后，兑现了一些浮盈，整体仓位维持在17%左右。　　债券市场方面，和2023年年底债券市场快速回落，市场进入到对于24年美国进入降息周期，国内经济企稳回升的憧憬不同，2024年上半年的债券市场呈现出了明显的基本面继续走弱导致资产荒愈演愈烈的情况。年后2月份经济数据披露使得基本面重新走弱成为市场的共识，实体融资需求不足，信贷资产难以满足风险收益比，配置资金涌入利率债市场，也带动了拉久期情绪。政策面上，2 月降准降息先后落地，且降息集中在 5Y LPR 上，MLF 利率、1Y LPR 利率则按兵不动，推动长期收益率下行。资金面上，流动性比较充裕，叠加地方债发行节奏偏慢，使得偏好长久期债券的配置需求与长久期债券供给之间的缺口更加明显，加剧资产荒行情演绎。虽然4月份之后央行多次喊话市场加上专项债开始快速放量，叠加政治局430会议后地产政策预期快速升温导致利率债阶段性出现调整，但是地产新政效果不明显+流动性充裕，利率再度下行回到年内低点。纯债策略一直是坚持中短久期信用债套息为主，以利率债波段机会为辅的策略。上半年我们兑现了一些低收益久期偏短的信用债，增配了5-10年的中长久期 利率债。

宏观面上，年初市场对于今年的预期是过于悲观的，且由于春节长假和未到开工季的影响，这种情绪对于股市和债市都有很大的扰动。从1-2月的数据看，基本延续了去年10月之后投资端低迷的状态，但是消费企稳且出口表现强于预期，经济并没有预期那般糟糕，已经初步展露企稳迹象。　　权益方面，2024年一季度A股市场经历了大幅震荡，沪深300指数虽年内仅上涨2.8%，但其振幅高达14.6%。在波动平息之余，市场展现出了较为明显的分化。大市值股票的表现明显优于中小市值，例如Wind全A指数已修复年内跌幅，但Wind全A等权指数却仍录得近10%的跌幅。此外，在市场大幅震荡之际，避险需求持续升温，并催动红利概念强势表现。领涨行业的宏观和行业属性千差万别，但都具备高红利的特征，而领跌行业中周期和防御板块并存。从行业的层面看，市场情绪而非基本面主导了整个一季度的市场表现；在市场巨大的波动下，我们组合的权益部分也对于净值造成了较大的冲击，但是在市场一度出现非理性下跌的过程中，我们并没有大幅降低仓位，并择机对于持仓的标的进行了替换，减持了部分预期收益率不高的品种，增配了一些分红收益率较高基本面稳健的标的和部分有很好成长性的公共事业类股票，从回顾的角度看，在A股市场后续的反弹中，这部分替换后的标的取得了很好的表现。　　债券方面，在悲观的预期下，债市整体延续2023年末以来的强势行情。1-2月份，利率单边下行的驱动因素在于政策定力较强下对经济增长曲线平缓的预期和降准、存款降息、LPR下调带来的央行宽松预期。但是，随着一些高频数据好于预期以及资金利率依然较高，3月份开始长端国债开始震荡，债市交易主线逻辑开始发生变化。经过1-2月份烈火烹油的行情，超长债利率中枢和期限利差处于绝对低位，加上稳汇率制约了央行进一步宽松空间、潜在的长期限特别国债供给冲击均使得止盈情绪较强， 活跃的30年期、10年期国债基本开始震荡上行。相较利率债，信用利差多明显压缩。节奏上，中高等级信用利差基本跟随利率债走势，先下后平；低等级城投债信用利差先大幅下行后小幅上行。收益率下降最多的品种是3Y低等级城投债。这种环境下，套息收益已经非常有限，长端利率债进入震荡后，carry非常窄。而中短端各个评级下的信用利差也都难以提供足够的carry收益。一季度，我们3月份止盈了部分长久期利率债和部分收益过低的信用债， 久期维持在3年左右，兼顾长久期利率和中等久期AAA，在有限的carry收益下去获取利率波段带来的收益。另外，我们还维持了中等仓位的可转债。这个操作的主要考虑是在二月份市场暴跌后，有一部分可转债已经有很好的配置机会。但是，由于可转债整体溢价率偏高，对于仓位进行了控制以防可转债对净值带来过大波动。

权益方面，2023年呈现出三大特点。一是年初反弹之后，之后市场表现大幅低于预期，全年A股中证800指数和港股恒生国企指数均下跌10%以上。二是，多数行业，机构重仓股明显跑输非机构重仓股，市场主题投资特征明显；三是除了AI、机器人、高分红风格等少数几个领域之外，大部分行业无系统性、可持续的机会。　　为应对市场的变化，我们一是在10月开始就逐步降低转债和权益持仓比例；二是较早开始投资AI领域，并且在3月份系统性增加优质AI公司的投资，到6-7月份部分减仓，此外上半年也提升了机器人相关优质公司的仓位，对组合收益有一定的贡献；三是尽管机构重仓公司面临短期阶段性情绪上的不利，我们对于主要投资更加强调公司的竞争优势及长期的成长性与成长的确定性，以及风险收益比，并在6月份股价较低时增持了部分优质成长公司。　　债券方面，年初市场对于经济好转的预期很浓，叠加上年末理财赎回影响，债券收益率上行较多，利差明显拉大。但是一季度末期开始经济好转不及预期，需求低迷，债券收益率曲线整体下移，债券收益回升。随着经济基本面持续趋弱和货币政策重新走向宽松，债券迎来全面的小牛市。年末中央推出特别国债，一度推动市场对于经济企稳的情绪升温，但是在偏差的经济数据下债市还是维持了全年的强势走势，看多情绪浓烈。为应对市场的变化，债券部分在年初增加了中短久期的债券配置同时增加了可转债配置。但是随着经济走弱，债券部分收益开始体现，但是可转债跟随正股表现不佳，我们在权益部分增加对冲的情况下也控制了可转债的整体仓位，获得较好的绝对收益。年末整体债市表现不错，但是股市持续回调，在这种情况下，我们降低了转债的仓位，并增加了一些高YTM的防御型可转债。