国投瑞银瑞泰多策略混合（LOF）C(011618) - 基金经理

二季度债市涨势依旧，长短端出现分化，曲线变陡，信用利差进一步压缩。利率债方面，1年期国债利率下行18bp，10年期国债利率下行8bp，30年期国债利率仅下行3bp。信用债方面，各期限收益率下行幅度更大，1年期、3年期AAA信用债利率分别下行31bp、37bp。二季度资金面平稳，货币政策也没有实施进一步宽松的动作，但在债券发行节奏偏慢、取消手工补息影响下，债券市场供小于求的情况加剧。在此背景下，央行多次公开对当前债券利率水平过低表达了担忧，官方表态延缓了长端利率的下行节奏和幅度，并导致交易配置资金转向中短端品种，期限利差扩大。报告期内本基金增加了中长久期债券品种的配置。转债市场二季度先涨后跌，结构分化明显。报告期内本基金对个别银行转债实现止盈卖出，转债仓位下降。中证转债指数二季度上涨0.75%，一方面，高评级、大市值转债个券表现尚可，另一方面，投资者对部分转债发行人的财务质量、偿付能力乃至退市风险的担忧大幅上升，部分低评级、低价券跌幅较大，“下有底、上不封顶”的传统转债定价信仰已被打破。在当前股市环境下，大部分转债个券的看涨期权始终处于深度虚值状态，期权的时间价值也在逐渐耗散。转债的债底或利息收入可理解为卖出公司看跌期权的收入，当市值大幅下跌、信用评级下调或财务问题暴露后，卖出看跌期权反而会给投资人带来较大风险。因此，很多低价券的波动率过大，不能简单类比为信用债进行持有，如何给其定价也超越了不少投资者的能力范围。后续转债投资策略继续“缩圈”，聚焦定价合理、信用资质和基本面过硬的品种。二季度股票市场先涨后跌，结构继续分化，沪深300指数二季度下跌2.14%，全A指数二季度下跌5.32%。报告期内本基金股票持仓结构基本平稳，部分个股小幅止盈。一季度GDP增长5.3%，宏观经济表现强韧，但一季度整体上市公司收入和利润情况要弱于GDP数据。出于对竞争环境、价格水平和地缘风险等因素的持续担忧，投资者调低了资本回报率的预期，从而导致总量数据的暖风未能吹到股票资产的表现上。虽然国内无风险利率持续下行，但A股只有少部分标的能够获得“低利率映射”，享受估值抬升，市场整体风险偏好仍低。价值方面，股票市场对长期确定性的追逐仍在延续，泛公用事业类的标的成为不少绝对收益投资者的底仓品种。成长方面，“能否角逐全球市场”成为上市公司实现下一轮成长空间的重要评判标准，兑现的手段包括产品出口、产能出海和绑定海外大客户。高股息投资蔚然成风，不少上市公司响应号召加大对投资者的回馈力度，高股息标的会越来越多，高股息内部也会加大分化，不能一概而论，如内需型高股息、资源类高股息、公用事业类高股息等等。本基金在未来投资中将进一步做好股票内部分类和资产配置，力争穿越周期，实现收益。

一季度A股市场出现大幅波动，期间上证指数一度跌至2700以下，创出近年来新低，春节后市场企稳并快速反弹，一季度上证指数累计上涨2.23%。大小盘表现剧烈分化，去年表现强势的小盘股回撤明显，而权重股在此期间起到了稳定盘面的作用。本基金的选股侧重于业绩确定性高的大市值公司，在春节前的市场极端行情中有效控制住了净值大幅回撤的风险。经济方面，全球制造业PMI时隔16个月重回枯荣线以上，外需有望持续向上拉动出口订单及出海制造业；而随着财政资金逐步到位，传统内需中的基建开工情况预计也将逐步好转。虽然从量价看，地产可能还未见底，但地产已逐渐褪去“周期之母”的地位，我们注意到一些传统的地产强关联行业已经展现出景气独立性，未来在出口、消费以及新兴产业投资带动下，经济有望保持复苏韧性。一季度我们小幅止盈了部分涨幅居前的红利股，股票仓位有所下降，结构上提升了有色金属、能源电力以及具有全球产业竞争力企业的持仓，降低了保险等金融业的配置。我们会从绝对收益角度更审慎地看待持仓个股的未来收益来源，从关注静态股息率转为关注股息的可持续性和业绩的潜在增长性。一季度债券市场延续了去年11月以来的强势表现，各期限收益率均进一步下行，期限结构曲线由平变凸。以国债为例，1年期和30年期品种收益率均下行36bp，而5年期品种收益率仅下行20bp。信用债方面，二级永续债、城投债表现较强，中长久期品种利率下行幅度更大，5年期国有大行二级资本债下行幅度38bp，表现优于同期限利率债，信用利差趋于收窄。一季度资金面平稳趋松，货币政策也以宽松操作为主，包括一次50bp降准和一次25bp的5年LPR降息，幅度均超以往；另一方面，一季度利率债和城投债发行规模均有下降，上述因素共同导致了债券供需结构出现阶段性变化，市场参与机构行为趋于一致，带动了债券资产持续走强。一季度转债市场跟随股市大幅震荡，先跌后涨，中证转债指数一季度累计下跌0.81%，其中大小盘转债表现分化，小盘转债跌幅和振幅更大。本基金一季度增加了债券配置力度，提高组合久期，同时增加了偏债型及平衡型转债品种的持仓。

2023年股票市场整体表现分化，红利股和小盘股表现较好，传统基金重仓股表现落后。代表大盘股的沪深300指数全年下跌11.38%，而代表小盘股的中证2000全年上涨5.57%。疫情之后，2023年经济有所回暖，但在股票市场未能形成正向循环，信心仍需积累。随着存款、国债利率不断下调，国内无风险收益率下行会显著降低持有股票的机会成本。本基金股票持仓以传统行业为主，新兴产业为辅，坚持价值投资，收益来源包括股息、业绩增长和估值变动。2023年债券市场整体表现较好，不同品种出现分化，整体呈现信用债表现优于利率债、长期限债券优于短期限债券的特征。利率债方面，10年国债累计下行28bp，而1年国债仅下行2bp。信用债方面，1年期AAA高等级债券累计下行19bp，5年期AAA高等级债券累计下行56bp。回顾全年行情，2023年年初市场对经济复苏及地产回暖的预期在后续出现了修正，广谱利率继续全面下调，其中以3年定期存款利率为代表的中期利率下调幅度更大，达到65bp。信用债方面，下半年“城投化债”方案推出后大幅拉低了存量城投债的到期收益率。转债方面，中证转债指数全年下跌0.48%，表现弱于纯债，但优于股票宽基指数。本基金以高等级信用债和偏债型转债为主要持仓品种，赚取票息收入和波段收入。

经历了二季度经济转弱后，三季度经济出现企稳的信号，消费、基建有所改善，出口降速放缓。各分项中，地产后续对经济或仍有拖累作用，但经历了连续2年的快速下行后，地产在经济中的占比已经显著收缩，对经济拖累最大的阶段也已经过去。7月的政治局会议后，稳增长、稳信心措施加快出台落地，有助于经济见底回升，市场信心修复。三季度股市整体下跌，风格有所分化，价值优于成长。观察季度表现，沪深300下跌3.98%，国证2000下跌6.66%，而红利指数上涨1.87%。再看行业对比，赛道板块（TMT、新能源、医药）普遍回调，核心资产也表现平平，市场整体心态转向防御。三季度北向净减仓成为市场热议，由于美联储货币政策比年初的预期更加鹰派，其对全球资本市场的抽水效应也会持续更久。报告期内，本基金调增了价值股的配置权重，对当下热门的红利策略，本基金不会仅参考股息率的高低作为选股依据，而是会综合考虑长期的复合回报潜力和短期的股息率、业绩增速和市盈率，构建性价比更优的投资组合。从绝对收益角度出发，希望赚取股息和盈利增长等方面的收益，并尽量减少估值下滑对投资组合造成的损失。三季度，转债依旧展现了比股票更好的抗跌性。三季度上证指数跌幅2.86%，中证转债指数跌幅仅有0.52%。报告期内本基金主要持有偏债型转债标的，并对部分转债选择以正股形式继续持有。