申万菱信恒利三个月定期开放债(013325) - 基金经理

2024年三季度经济复苏斜率偏缓，内需不足、预期偏弱仍是经济增长核心矛盾。当前我国经济仍然处于转型调结构的换挡期，短期内新增长动能的兴起可能较难弥补老旧增长动能的回落。总体上经济增长在中期内可能仍会面临一定压力，体现在房地产投资、地方基建投资上，可能仍会维持偏弱的局面，三季度基本面继续有利债券市场。流动性与货币政策方面，2024年三季度银行间市场资金面保持平稳，但政府债券发行提速等因素影响三季度市场流动性波动加大，边际趋紧。央行在货币政策方面维持支持性立场，9月下旬宣布全面降准降息，并在三季度正式推出国债二级买卖等新政策工具。总体而言，2024年三季度利率债收益率以下行为主。截至2024年9月末，10年期国债收益率录得2.15%，较二季度末下行约6bp。7月央行加大对长端利率的指导使得利率回调，录得三季度债券利率高点2.27%；9月中旬市场重新回归基本面逻辑，录得三季度利率低点2.04%。报告期间，组合以利率债投资为主，整体维持了较高的久期水平。整体回顾，组合操作相对灵活，久期根据市场变化灵活调整，较好的把握了波段交易机会，增厚了组合回报。后期组合将继续关注财政政策边际变化、债券供需对比、央行货币政策节奏以及资本市场风险情绪变化，根据宏观基本面和流动性变化及时调整久期、杠杆，也将继续通过波段交易力争提升组合收益。

2024年二季度央行提示长债风险带动利率上行，但长债供给节奏缓于市场预期，且基本面维持弱修复走势，贴息存款叫停后，债券配置需求旺盛，二季度债券收益率整体下行。曲线整体呈牛陡走势，资金面整体维持宽松，中端下行明显，3-7年品种下行超过25bp，10年以上超长债品种下行相对克制，10年下行10bp附近，30年下行5bp附近。报告期间，组合以利率债投资为主，杠杆水平偏低，久期维持在中性水平。二季度初久期维持中性略高，央行提示长债风险，市场调整后适当增加了久期。5月份市场波动相对较窄，组合适当降低了久期。6月市场对央行货币政策操作框架预期发生变化后，组合适当再度提升了久期。整体回顾，组合操作相对灵活，久期波动较大，但6月中下旬利率再度下行阶段久期相对偏低，错失了一定的资本利得机会。后期组合将继续关注央行公开市场操作节奏，同时密切跟踪债券供给节奏和基本面边际变化，在偏低的利率环境下通过更高频的波段交易力争提升组合收益。

2024年一季度虽然基本面数据好于市场预期，但从结构上看需求端弱于生产端，地产延续下行以及基建动力较弱，市场对基本面维持弱复苏的一致预期较强，对货币政策维持宽松的预期也较强。从债券供需看，一季度债券供给尤其是地方债和政金债的供给较弱，同时实体需求较弱导致贷款需求不足，资产端包括贷款利率、协议存款利率、非标资产等价格也在不断调整，一季度机构关注以中长期利率债为代表的优质资产，带动中长期利率明显下行。报告期间，组合以利率债投资为主，久期维持在中性水平。由于中长端利率下行较快，本基金对今年以来表现较好的超长期限品种的配置力度较小，因此组合业绩相对优秀同业有一定差距。具体回顾来看，组合在春节前保持了中性略偏高的久期，但春节利率迅速下行后止盈过早，久期和杠杆都相对偏低，错过了2月份利率下行。3月份继续维持了偏防御的久期，规避了3月上旬开始的利率反弹，并在3月中下旬适度增加久期参与了小波段利率交易。通过3月的操作，追回了与优秀同业的部分差距。后期组合将继续紧跟基本面、政策面、流行性和供需结构的变化，用更灵活的交易节奏争取获得更好的收益表现。

2023年上半年债券市场表现较好，除年初基本面及政策均有较强预期，利率有所上行，其余阶段政策预期波动较大，而经济基本面维持弱复苏节奏，利率整体下行走势。尤其是进入二季度后疫情修复脉冲效应逐步消退，经济增速斜率放缓，同时市场资金面持续维持宽松，货币政策宽松的预期也不断强化，市场利率基本走出单边下行走势直至6月中旬降息落地。此后基于阶段性利多或出尽的逻辑，市场在利率相对低位开始盘整，接近去年低位水平。三季度，国内经济复苏势头有所走弱，物价水平相对合理。货币政策总体上保持宽松状态，8月人民银行调降MLF利率15BP，调降OMO利率10BP，9月人民银行降准25BP，释放长期资金约5000亿元，支持实体经济。债券市场收益率先下后上，7-8月，市场在经济偏弱和降息预期的带动下，收益率下行；降息后，随着其他稳增长政策的陆续出台，债市出现回调。四季度国内经济复苏斜率偏缓，经济生产尚可，需求仍需进一步提振，基本面上对债券市场构成一定支撑。四季度市场资金面虽然偶尔波动，但整体较三季度宽松，期间地方债集中发行构成了阶段扰动，央行在公开市场做了足额投放，资金面整体合理宽裕。12月主要商业银行开始下调定期存款利率，商业银行负债成本有所下降之后，降准降息预期增强也对四季度市场走势形成支撑。在系统性化债方案降低地方信用风险，以及优质资产相对较少的逻辑下，信用债走势相对利率债表现更好，信用利差压缩至相对低位区间。报告期间，组合以利率债投资为主，根据市场变化动态调整久期和杠杆水平。开年组合基于宽松流动性预期维持了较高的久期和杠杆开局，但一季度前半程市场预期经济修复较快，收益率上行期间组合收益表现较弱，3月份市场对经济修复预期调整后，组合收益有所修复。二季度考虑前期信贷投放，在低基数情况下经济或有较好的同比表现，因此二季度适当降低了久期，但二季度经济表现弱于预期，且资金面较为宽松，6月份还降息一次，久期偏低没有给组合带来更好回报。三季度资金面波动上升，季度中开放赎回期间，久期和杠杆短期内被动上升，重新进入封闭期再度将杠杆和久期维持在偏防御区间。四季度前半程维持防御，下半个季度资金面宽松得到央行确认后再度提升久期，四季度收益表现较好。