光大保德信尊颐纯债一年债券发起式(016032) - 基金经理

三季度经济景气度有所回落，通胀仍维持相对低位。结构上，3季度出口相对较好，但投资和消费较2季度有所回落。三季度末宏观政策出现了更多积极变化，除了给出较强的刺激政策预期之外，有两点较往年不同，一是地产政策方面，强调“要促进房地产市场止跌回稳”；二是财政政策方面，要求“加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，更好发挥政府投资带动作用”。以上超预期政策的落地或将带来经济基本面明显的改善，由于政策落地到基本面改善需要一定时间，市场仍需验证政策对经济的提振。债券市场方面，3季度前期债券收益率延续2季度的整体下行趋势，但9月末随着政府金融一揽子政策的推出，股票市场情绪一度高涨，受此影响，3季度末开始债券收益率出现明显反弹，其中信用债收益率因上行幅度较大，期末时点超过2季度末水平。组合操作方面，3季度组合整体操作比较积极，尽管季末债券市场有所波动，但组合杠杆和久期水平都相对稳定，整体与2季度末变化不大。随着9月末10月初的快速调整，当前市场对于保险、农商行等机构已经具有较大吸引力，如果期间股市情绪边际减弱或者央行快速引导资金面宽松等因素出现，债市或有望出现修复。

上半年经济整体呈现总需求相对偏弱、生产相对旺盛、通胀相对低位的局面，背后原因应该是受国际市场需求回升，国内财政产业政策集中发力等影响；分季度看，相比一季度，二季度内需复苏相对缓慢，居民消费仍偏保守、地产投资增速有所下降、基建投资总体进度较慢。上半年后期政治局会议提出加快财政支出力度、地产去库存等，并陆续出台了相关具体政策。但整体而言，政策效果得到完全反映仍需一定时间。债券市场方面，上半年各类债券品种收益率整体呈下行趋势，其中资质相对偏弱的城投债，在地方政府化债政策推动下继续出现下行，长久期利率债在配置盘推动下也出现下行，但由于受到一些外部因素约束，长久期利率债期间出现一定的反复。组合操作方面，上半年组合总体相对均衡，主要操作体现在一季度前期，之后组合仓位结构大体保持平稳，但相比去年4季度末，债券仓位、组合久期等关键指标仍有所提高。

2024年一季度经济整体呈现温和复苏特征，其中工业生产、制造业、出口贸易表现不错，背后原因是受国际市场需求回升，国内财政产业政策集中发力等影响，但相比而言，一季度内需无论是居民中长期贷款还是社会消费品零售增速都相对比较缓和，从侧面说明居民消费能力和信心仍有较大提升空间。此外，2024年1季度国内房地产市场多项指标仍在下行，高频数据显示的新房销售已经创近10年新低；而基建投资方面，一季度整体开工也较为缓慢。债券市场方面，在经济回升和信贷需求有待提升、机构配置需求较大以及市场风险偏好下修背景下，各类品种收益率延续2023年年末的下行趋势，其中资质相对偏弱的城投债，在地方政府化债政策推动下继续出现下行，长久期利率债在配置盘推动下也出现下行。我们维持年报的观点，尽管多项货币、财政以及地产政策陆续出台，但经济基本面回升仍相对温和，在多种外部因素叠加背景下，债券收益率中枢仍有进一步下行的空间，但因为当前绝对收益率水平较低，整体下行幅度可能会小于2023年。组合操作方面，一季度组合整体操作比较积极，在年初适度关注了利率债、地方债和3-5年信用债，并维持了债券的整体仓位。整体而言，一季度末，组合杠杆和久期水平较2023年末有所提升。

2023年全球经济体差异较大，其中美国经济韧性较强，在基准利率升至 5%以上的同时 全年经济增速仍2%之上，尽管就业和个人消费支出数据4季度有所走弱，但总体仍明显好于预期；其它发达经济体多数增长相对乏力，而且面临高通胀的困扰。2023年我国经济顺利完成5%的经济增长目标，但全年走势存在曲折，其中二、三季度经济恢复整体不及市场预期。随着上半年末央行分别小幅下调了OMO利率和MLF、LPR利率后，多项货币、财政以及地产政策陆续出台，持续为经济注入了新的活力。债券市场方面，在信贷需求乏力、机构配置压力较大以及2022年末债市调整后估值优势较明显等多重因素叠加下，2023年虽然因多项货币、财政以及地产政策陆续出台后，期间债券收益率出现短暂调整，但全年看债券市场表现较高，各类品种收益率出现明显走低，其中资质相对偏弱的城投债，在地方政府化债政策推动下四季度出现显著下行。组合操作方面，全年操作相对灵活，一季度在债券收益率估值中枢较高下，总体保持高杠杆、中等久期的配置格局并维持到3季度末；4季度前期因政策不断加码，组合操作风格略偏谨慎，但后期因债券市场收益率有所调整，组合择机进行了持仓结构调整，期末杠杆和久期水平较2023年三季度末有所提升。