国泰君安安睿纯债债券(019400) - 基金经理

今年以来，中国经济增速一度有所恢复。上半年，实际GDP同比增速达到5.0%。但是，自去年下半年以来，国内宏观经济的突出特点是量价分化：产量、销量类指标表现较强，但价格类指标表现较弱，实体经济以降价换销量的特征非常明显。因此，上半年，考虑物价变动的名义GDP增速低于实际增速，经济体感弱于经济数据。进入三季度，经济各分项有所回落，尤其是货币信贷数据有所下行，这主要原因在于取消“手工补息”的影响，次要原因在于市场主体对于经济的预期再度走弱：居民提前还贷、企业融资谨慎。上述现象，都是经济转型过程中，新动能逐步接力旧动能时难免青黄不接的正常现象。在高质量发展的时代命题之下，我们对此有充分的预期，即便未来经济企稳回升，我们也并不期待过往那种由房地产带来的，极高的向上弹性。在经济转型过程中，债券市场作为中国投融资体系的重要组成部分，会更多地受到总量的影响，因此呈现出广谱利率持续下行的特点，而每逢阶段性的波动，货币政策都会作一定的宽松以防范系统性风险，因此债市整体处于长期牛市之中。比如7月，LPR再度调低0.1个百分点、9月宣布调整存量房贷利率，这些针对贷款利率的调降，都能使得债券从比价意义上间接受益。身处这一市场环境，本基金作为中长期纯债型基金，会持续以本国国债为重点投资对象。今年以来，尤其是第三季度以来，本基金积极投资中长期国债和其他利率债（即政策性金融债），持续保持较高的债券持仓仓位，获取了相对于债券市场整体而言较高的收益率。展望后市，我们认为经济转型过程仍在持续和加速，而随着新动能的持续发展，以及房地产市场，即旧动能的逐步见底，尤其是9月末以来，货币、财政、产业政策协同发力，加大规模，我们预计2024年整体经济增速有望企稳，后续进一步的债券投资，应聚焦观察实体经济融资需求的恢复情况。我们判断，随着经济转型的深入、随着金融服务实体经济能力的增强，每单位经济增量所需的货币信贷资源投入是降低的，而重新寻找高收益（另一方面对实体经济而言则是高成本）的资产难度仍将增大，存量的高息债券资产仍具有比价意义上突出的投资价值。本基金也将一如既往，积极挖掘市场尚未重视的价值来源，尽力获取合理的投资回报。

本基金积极投资于各类债券，重点以国债和政策性金融债为持仓，整体而言，上半年本基金债券组合久期保持中高位，并成功挖掘长期限国债的超额收益。在阶段性的市场回调中，本基金积极管理市场风险，规避了市场潜在的大幅波动，有效地提升了基金的总体收益水平，并呈现出较低波动的特征。具体而言，本基金今年以来的投资运作主要可以分三个阶段：第一阶段，即年初至3月初，其中，春季前，本基金的持仓结构以3-5年期政策性金融债为主，组合久期略高于中长期纯债型基金总体。春节后，本基金加大了10年期国债的持仓，并进一步提升了组合久期。随后，本基金又在3月初开始减仓，完全退出了10年和30年国债的交易，避免了潜在的大幅回撤。第二阶段，即3月中旬至5月中旬。经过了前几日的回调，债市于3月中旬完成探底，本基金回补10年和30年国债持仓。并保持在3-5年、7-10年和30年国债这三个期限段上平均地配置久期，以这样的持仓结构迎来新一轮行情，使得本基金继续平稳上涨，且涨跌幅始终较为平稳，并未出现大涨大跌的情况。4月末的市场调整中，本基金比较及时地作出了减仓操作，因此本轮回撤相较市场同类还是更小。第三阶段，即5月中旬至半年末。本基金此轮加仓小幅领先市场，随后公布的5月货币信贷数据承压，包括PMI数据再度回到枯荣线下方等，显示经济复苏动力有所减弱，因此本基金在6月内持续保持久期高配，本基金净值持续平稳增长。总体而言，自成立以来，本基金投资收益率处于市场同类品种中等水平，整体波动性应该是低于同类水平，展现出较为平稳的风险收益特征。本基金将继续努力保持这种风格。

本基金于去年12月成立。本基金成立后，恰逢这一轮债券市场行情初期，本基金迅速建仓，顺利把握本轮债市行情。回顾今年一季度，从经济基本面出发观察，一季度，国内的工业生产、外贸出口和大众消费均有企稳迹象，上述三个领域的各项数据表现均好于预期。预计一季度GDP增速能够达到5%左右，物价小幅正增长。但是，由于房地产领域的调整延续，居民储蓄意愿仍然较高，叠加资产端的利率债供给保持较低水平，债券市场整体处于供不应求的状态，尤其是中长期限品种供求矛盾最突出，因而在此背景下，尽管经济基本面有一定的企稳迹象，但债券市场依然走出牛市。本基金把握供求关系的主要矛盾，在行情早期就以相对较高的仓位参与进去，因而获取了相当的投资回报。展望未来，随着稳增长经济政策逐步见效，经济基本面企稳态势延续，因而缺乏对债券市场行情更进一步的刺激点，预期利率下降速度将放缓。但鉴于经济运行中的不确定性仍然很多，尤其是居民实际房贷负担仍然处于畸高状态，政策面可能在一季度降低5年期LPR的基础上，再进一步引导贷款利率，尤其是决定存量房贷利率的5年期LPR下调，以此缓释居民债务负担，提振总需求。从减轻居民负担、释放居民消费潜力的目的看，5年期LPR仍然有较大的下调空间与必要性。因此，债券类资产，尤其是中长期利率债，仍将具备比价意义下较高的投资价值。本基金也将继续维持一定的债券组合久期，在获取相对较高票息的基础上，进一步获取合理的资本利得，力争为基金持有人创造相对较高的投资回报。

本基金于2023年12月5日成立。本基金成立后，恰逢这一轮债券市场行情初期，本基金迅速建仓，将组合久期提升至3附近，顺利把握年末债市行情。年末时点的持仓结构以3-5年期政策性金融债为主。回顾2023年，伴随宏观经济“强预期-弱现实“格局，债券市场走出牛市。一季度，在疫情防控转段后，市场普遍预期经济将企稳复苏，且复苏力度较强，因此国债收益率一度有所上行。但是，从3月开始，随着弱于预期的经济数据的陆续发布，债券市场迅速结束短期调整，展开新一轮上涨行情。在3至8月，由物价下跌带来的所谓”通缩“叙事占据主导，债市情绪高昂，连续6个月处于牛市行情之中。7月份开始，国家经济工作重点转向稳增长，9月，债市确认后续将通过增发国债方式加大稳增长力度，旋即展开调整，这一轮调整持续至10月下旬结束。11月，因为大量增发国债会在短期影响资金面，债券市场一度出现新一轮调整，但很快便确认资金面的影响仅限短期，债券市场迅速结束调整，并于11月底开启本轮岁末年初的较大行情。本基金于12月成立，在行情开启的早期就参与进去，获取了投资回报。