国泰聚利价值定期开放灵活配置混合(005746) - 基金经理

2024年1-2月经济数据呈现“开门红”。二季度开始，宏观经济数据及预期出现进一步弱化。从经济数据来看，外需较强，而内需中除了制造业投资，其他分项均出现一定走弱。流动性方面，今年上半年，广谱利率出现明显下行，但政策利率下调的预期是持续落空的，在稳增长、保汇率和金融稳定的多目标中，央行关注点在后两者。此外，上半年监管环境趋严，“国九条”下，上市公司退市风险加大，风险偏好受到明显压制。上半年，在宏观预期弱化，风险偏好回落影响下，权益市场震荡走弱，上证指数下跌0.25%，创业板指下跌10.99%。行业方面，红利风格的银行、煤炭、石油石化表现持续占优，其他板块及主题呈现快速轮动特征，小市值公司股价表现整体受制于风险偏好的压制。债券市场，虽然央行多次提示长端利率过低的风险，但资金面始终保持偏宽松的状态，在经济预期弱化及资产荒的推动下，利率震荡下行。其中，10年期国债下行34BP至2.21%，信用利差收窄至低位水平。本基金在上半年权益仓位整体保持中性水平，结构上主要增持了受益于政策支持且股价位于低位的地产股、受益于中央政府开支的铁路信息化品种及其他估值合理、盈利增长确定的细分行业龙头。在债券配置方面，基金二季度看到宏观经济转弱的信号后，组合久期增加至中性水平，并优选了静态收益率相对有吸引力的品种置换了原有收益率偏低的品种。

2024年一季度，宏观经济整体呈现平稳开局。1-2月金融数据超出此前市场悲观预期，3月官方制造业PMI超预期回升至荣枯线上，其中出口及制造业表现较好，地产景气度改善有限。政策层面，3月两会召开，对全年5%的GDP增速和3%的通胀预期目标较为积极，但财政政策力度未有超预期，市场对全年经济目标实现的质量仍有担忧，宏观预期依然偏弱。权益市场，年初以来陷入基金赎回、雪球敲入、外资净流出的资金缩量博弈，市场持续快速下行；1月下旬以来，降准幅度超预期、各部门积极表态，资金继续大幅增配ETF，叠加年初经济数据有所回暖，助推指数底部反弹。一季度上涨指数上涨2.23%，创业板指下跌3.87%。一季度债券市场在经济预期偏弱、货币环境宽松及资产荒等因素推动下利率快速下行，期限利差大幅收窄。其中，10年期国债下行27BP至2.29%，创历史新低，30-10年国债期限利差收窄至15BP的历史低位。本基金在2024年一季度权益仓位整体保持中性，结构上主要持有了估值合理、盈利增长确定的细分行业龙头。在债券配置方面，基金一季度配置以信用债为主，组合久期中性偏低。

2023年初，国内政策的转向让市场对全年宏观经济预期乐观，年初经济数据在积压需求集中释放的作用下呈现开门红，也使得经济复苏的预期进一步强化。而疫后的“疤痕效应”在积压需求释放后开始显现，稳增长政策落空也使得地产及地方债务的拖累进一步加大，与此同时，上市公司资本开支仍在继续。以上因素使得2023年宏观经济呈现出内需不足、产能过剩的问题。货币政策层面，全年维持宽松基调，全年两次调降MLF利率合计20BP，实施全面降准两次合计50BP；但四季度汇率压力及“防空转”政策意图使得银行间资金面持续偏紧，货币宽松对市场支撑相对有限。海外方面，美国经济在积极的财政政策支撑下，居民消费及制造业投资均呈现较强韧性，就业及通胀环境均未达到货币政策由紧转松的条件，美债利率位于高位，对全球流动性环境均有一定压制。2023年权益市场整体呈现下跌走势，其中上证指数下跌3.7%，创业板指数下跌19.41%。结构上表现相对较好的资产呈现“宏观脱敏”的“哑铃型”状态：一边是高弹性、有边际变化的主题性机会；另一边是回归安全与底线思维，追求高股息、确定性强的红利资产。2023年，传媒、通信、计算机、煤炭和石油石化行业表现居前，分别上涨32%、28%、15%、11%和7%。消费者服务、电力设备及新能源、房地产、建材和基础化工行业表现较差，分别下跌40%、27%、22%、22%和18%。2023年债券市场表现好于权益市场，受益于经济下行及货币宽松，利率全年呈现震荡下行走势。结构上，信用债表现明显优于利率债。一方面在于年初信用债受流动性冲击影响出现明显超跌，信用利差位于相对高位水平，随着理财规模趋于稳定，信用利差明显修复；另一方面，下半年地方政府化债政策落地，城投公开债务违约风险明显缓解，风险偏好修复带动城投债尤其是低等级城投债收益率明显下行。四季度，宏观经济下行压力依然较大，但8月降息落地后，资金面未有进一步转松，资金面的制约下，利率债未对经济下行进行充分定价，一直持续到12月中下旬，资金面转松，货币宽松预期再起，利率债尤其是超长端利率债超额收益明显。全年来看，10年期国债下行28BP至2.56%。本基金在2023年维持了偏低的权益仓位，相对保守的权益仓位使得基金在市场下跌的过程中降低了一定损失，结构上主要持有了估值合理、盈利增长确定的细分行业龙头。在债券配置方面，基金配置以信用债为主，信用利差收窄的过程中获得了一定相对收益，组合久期中性偏低。

2023年三季度，国内经济在8月、9月呈现一定企稳迹象，9月官方制造业PMI回升至50以上，但经济整体复苏力度依然偏弱。此外，三季度汇率面临贬值压力，海外美联储加息预期升温、美债利率和美元指数持续上行以及地缘政治因素导致外资持续大幅流出。政策层面，三季度活跃资本市场的政策相对积极，调降印花税、收紧IPO和再融资、规范减持、降低融资保证金比例“四箭齐发”均一度显著提振投资者情绪，但整体风险偏好仍然偏弱，三季度权益市场延续回落态势，沪深300和创业板指分别下跌3%和9%。债券市场方面，三季度利率呈现先下后上走势，信用利差整体震荡，低评级城投债受积极化债政策推动利差明显收窄。7月，宏观经济延续下行，货币宽松预期强化，利率小幅下行；8月中旬，央行超预期降息，但降息过后资金面未松反紧，叠加市场对稳增长政策的担忧及经济数据的好转，利率小幅上行。其中一年期国债上行30BP至2.17%，十年期国债上行4BP至2.68%，资金面收紧影响下，期限利差明显收窄。三季度，本基金进一步降低了权益配置仓位至偏低水平，债券配置仓位保持中性，并增加了短久期信用债的配置比例。权益结构方面，主要配置为股价及估值均处于低位且需求端有望出现积极变化的新能源产业链以及有望受益于经济修复的顺周期产业链。