浦银安盛颐享稳健养老一年混合（FOF）A(012167) - 基金经理

回顾二季度，经济增速于五月以来有所回落，有效需求不足、社会预期偏弱仍是当前面临的主要问题，增长环比回升动能仍待进一步夯实。债券延续一季度的beta行情，10Y、30Y等主要券种利率持续下行，而二季度积极的“防风险”政策基调为信用利差压缩提供了良好条件，叠加广义基金规模扩容、配置需求上升，信用债“资产荒”行情极致演绎，贡献额外alpha行情，高收益资产大幅减少，多品种收益率触达历史最低位。　　基金投资运作上，由于当前信用利差极致压缩，曲线平坦化，但同时融资需求、地产周期短期很难逆转。本季度及后续一段时间，本产品仍以持有较短久期的债券基金为主。从中长期来看经济基本面修复仍在早期阶段，目前维持相对较低的权益敞口，后续需观察政策力度和基本面的复苏情况再择机调整仓位。　　展望三季度，逆周期调节框架下，金融债或加速放量缓和“资产荒”压力，“稳地产”思路或更加明朗，供需两侧齐发力，房地产行业“硬着陆”的风险明显下降。无风险利率下行的动能减弱，债市或整体进入低利率、新均衡的区间盘整行情。股市方面，科技、绿色和数字金融五篇大文章或为年内主线，对于科技创新和技术改造的再贷款、以及对大规模设备更新和消费品以旧换新的金融支持，或将进一步推动加快发展新质生产力。

回顾2024年一季度宏观经济形势，今年以来生产、出口及消费指标较去年四季度均有改善，呈现温和回升复苏局面，但当前信贷周期扩张偏弱，且仍面临有效需求不足、社会预期偏弱、地产“以价换量”等挑战，增长环比回升动能仍待进一步夯实。在股市快速修复过程中，债市整体呈震荡走势，超长端利率春节后快速下行，三月份在拉久期策略下超长端利率维持低位震荡，而中短端小幅回升。　　基金投资运作上，季初机构资金配置需求与政府债券供给滞后的环境下资产荒极致演绎，季末供需关系向均衡的方向调整，期间我们始终保持债券类资产相对安全的中短久期。权益方面保持基础配置部分，整体上仍以红利、上游周期及价值板块为主，等待权益市场企稳后重新考量配置方向。　　展望二季度，内部挑战持续下需要做好逆周期调节，结合近期央行多次表态货币政策有充足的政策空间，二季度或有进一步降准降息的可能。另一方面，在我国经济基本面较弱、利率对于经济数据表现钝化的环境下，央行或控制长端利率进一步下行，采取防止资金空转、有效引导市场预期等措施。股市方面，科技、绿色和数字金融五篇大文章或为年内主线，对于科技创新和技术改造的再贷款、以及对大规模设备更新和消费品以旧换新的金融支持，或将进一步推动加快发展新质生产力。

1月市场整体呈现普涨格局，大盘表现好于小盘，被动指数表现好于主动管理基金。从细分行业看，消费（白酒、食品、智能家电等）、成长（计算机、医药、新能源车、电子等）、周期（有色）等表现抢眼。　　2月市场表现出较强的结构性，以中字头为代表的大盘价值涨幅明显（房地产链、基建链、出行链）；此外以计算机为代表的小盘成长（计算机、通讯、传媒等）延续1月的强劲涨势，继续大幅走强。同时，1月表现最强势的创业板指数在2月出现了较大幅度的调整，调整节奏与恒生指数同步，成为当月表现最差的宽基指数，行业分布上主要为新能源车、光伏和医药2月表现均较弱。 　　3月市场表现出较强的结构性行情，人工智能产业链（算法、算力、应用：计算机、传媒、通信、半导体等行业）继续延续前期的强势行情，并上涨势头进一步得到加强；中字头为代表的大盘价值（基建链）在3月中下旬出现了明显的调整。同时在2月表现最为弱势的创业板指，在3月中后期逐步企稳回升，但整体涨幅较TMT明显不足。此外，复苏链、地产链在3月调整较为明显。恒生指数企稳回升。　　4月市场表现出较强的结构性行情，且结构上与3月出现较大偏差。其中3月涨幅较大的人工智能产业链（算法、算力、应用：计算机、传媒、通信、半导体等行业）出现分化，前期最先发力上行的计算机率先出现调整，4月初行业指数见顶后出现明显调整，累计调整15%左右；通讯和半导体板块在上旬高位震荡后，中下旬出现明显调整；传媒成为TMT中唯一持续强势的细分板块。4月表现最优是“高股息、低PB”板块（银行、保险、券商、煤炭、钢铁、电力等传统行业为主）。 　　5月市场整体呈现单边下跌格局，主要源于市场对经济担忧加剧。5月顺周期方向行业（地产、家电、建材、食品饮料等）下行幅度较大，主要源于地产销售环比回落较为明显，且部分地区和城市房价再次环比走弱，消费中偏中高端消费与地产同步性较强，受此影响中高端消费走弱明显。医药在整体市场震荡走弱中随之下行。电新在经历4月短暂小幅反弹后重新走弱，光伏下游装机量和新能源车下游销售表现出一定的顺周期，两条产业链随顺周期继续下行。4月表现较好的“中特估”和高股息资产，5月经历了明显调整，中字头个股和红利指数调整幅度较大。5月AI链表现最优，5月中旬TMT指数出现显著反弹，尽管反弹力度较2-3月明显偏弱，但相对其他板块有显著阿尔法，其中AI链中算力相关（光模块等）股价表现尤为强势。5月港股随着A股而同步走弱。 　　6月国内经济基本面上，国内仍偏弱，环比呈现下行态势，信用扩张不足，预计6月社融信贷数据较低。海外方面，美国就业强劲，通胀二次反弹风险提升，经济韧性较强，美债和美元指数反弹，目前观测年内衰退风险较低。 6月权益市场整体维持震荡格局，节奏上中上旬反弹为主，下旬调整明显。　　7月国内经济基本面上仍维持偏弱格局（地产销售增速近10年新低，信贷投放持续偏弱等），但政策面出现了较前期更为积极的信号，在多重因素的影响下，大盘指数（以沪深300为代表）在经历了前期的震荡后，下旬开始开启了明显的反弹行情。 但是7月小盘股指数（特别是小盘成长）出现了不同程度的回调：一方面市场预期将有一定程度的政策刺激，基本面上有利于价值风格的回归，交易盘根据市场预期进行了组合再配置操作；另一方面，成长风格在5-6月表现显著优于成长风格，短期有风格再均衡的需求。 7月整体大盘好于小盘，价值好于成长。　　8月国内经济整体延续偏弱格局，宏观数据上并未出现大的变化，PMI边际逐月回升，但社融数据低于预期，地产销售增速近十年低位。7月政治局会议后市场对于政策推出给予一定的预期，市场反复博弈政策推出，但8月开始市场预期重新走弱，倾向认为短期推出大力度政策的概率较低，短期、中期、长期市场整体均持偏悲观态度。此外，8月人民币汇率再次步入贬值通道，外资持续流出，北向累计卖出量较大，进一步加剧了市场的下探风险。节奏上，8月初至下旬，权益指数以较为陡峭的斜率呈现单边下行，风险偏好持续降低，成交低迷。但8月下旬开始，推出多项政策活跃资本市场：降印花税、限制减持、暂缓IPO、提高融资杠杆等；同时地产政策方面放松力度超出此前市场预期，四大一线城市同时放开“认房认贷”，情绪上给予市场较强支撑，普遍对于“金九银十”有较高期待。鉴于此，下旬权益指数出现了明显反弹，同时周期品反弹力度最大。结构上消费、周期、成长和大金融轮跌，全月看7月表现较好的顺周期品8月下跌幅度较大。此外，小盘股表现好于大盘股。　　9月国内经济底部震荡，从宏观数据层面看边际略有回暖，PMI延续回升势头，金融数据显著超市场预期。政策支持上，9月明显较前期更为积极，一线城市地产“认房不认贷”政策放开后，成交量明显回暖；城中村改造政策稳步推进；地方化债有序推进，逐步化解了地方政府债务压力；市场信心偏弱情况下，央行再次降准提振信心。此外，中美关系较前期边际改善。总之，尽管当前私人部门信心仍略显不足，但高频数据显示经济确实在逐步小幅改善。 9月从大类资产看，股债汇整体均偏弱，商品表现较好。股票经历8月大跌后，9月指数层面底部震荡为主，虽然宏观、中观数据略有改善，政策也更为积极，但短期市场仍信心偏弱，此外外资流出，成为做空A股的主要力量，负贡献较多。9月美国经济韧性较强，服务业延续强势，制造业回升向上，市场倾向认为美国经济软着陆概率较高，全球需求回暖。随着原油价格在9月大幅回升，再通胀压力上行，美债收益率在9月回升幅度较大，叠加美国国债的发行量的上升，10年美债上行至4.8附近。美元指数表现较为强劲，在此背景下，人民币汇率9月持续承压。 　　10月国内基本面延续边际复苏态势，PMI虽较9月略有回落，但季节性因素占比较大，同时大宗商品价格回落贡献较多。政策上，10月在万亿化债背景下，再次增发1万亿建设国债支持经济，主动突破3%的赤字红线，打开了财政政策空间，一定程度提振了市场信心。10月海外方面，美国经济继续表现较为强劲，三季度GDP数据大超市场预期，10年美债一度上行至5%附近。10月国内权益仍维持偏弱格局，美债收益率前期的超预期上行，巴以冲突的加剧，受此影响国内权益表现较弱，10月上中旬A股继续下行，且上证综指向下突破3000点，一度跌至2920点附近。此后出台1万亿建设国债增发的政策，且汇金持续入市增持指数，A股出现明显反弹， 结构上，10月全月小盘表现好于大盘，今年以来持续表现较优的中字头高股息个股出现明显补跌迹象，此外外资持续流出，成为全月主要的卖空力量，大盘价值和大盘蓝筹表现偏弱。　　11月国内经济基本面修复进入停滞期，PMI指数连续两个月走弱，开工进入淡季。11月大宗表现出现分化，海外定价大宗品表现不佳，原油出现一定程度下行，但国内定价品表现依旧强劲（短期博弈保交楼和年初刺激经济政策超预期为主）。汇率方面，受到美元指数走弱的影响，美元兑人民币汇率升值3000个基点左右。 11月上半月在市场预期中美关系短期缓和的背景下，A股市场出现反弹，但随着APEC会议结束，市场的降关税预期落空的情况下，A股情绪有所回落。同时，受到地产持续表现不佳，地产链整体偏弱。市场风格层面，整体11月延续微盘股和红利指数占优的格局。　　12月海外基本面偏弱，市场预期美联储24年3月开启降息，美债收益率继续下行，美股随着美债收益率的下行继续上涨，主要指数创历史新高。国内方面，经济基本面继续偏弱，PMI延续环比下行态势。中央经济工作会议表述略低于市场预期，同时关于明年赤字率的安排，市场预期仍保持在3%，受此影响整体情绪偏弱，大盘弱势震荡下行。　　操作上，年初考虑到全年经济将出现明显复苏，受此影响提升了权益仓位。3月份结构上进行了一定的调整，减配新能源相关资产，增配顺周期和TMT相关行业。下半年整体以保持结构和仓位为主，年底适度减配成长增配红利资产。

7月国内经济基本面上仍维持偏弱格局（地产销售增速近10年新低，信贷投放持续偏弱等），但政策面出现了较前期更为积极的信号：第一，国常会提到的一揽子刺激政策（市场关心隐债化解法、促消费政策等）；第二、房地产方面根据各城市实际情况逐步放松，未来有望逐步实现“认房不认贷”，满足居民合理的刚性住房和改善住房需求；第三、推出了在大城市和特大城市进行城中村改造的重大项目；第四、7月政治局会议通稿删除了“房住不炒”，进一步提振了市场信心；第五、政治局会议提到“活跃资本市场”字样，进一步提高了二级市场的信心；第六、从库存周期角度，市场普遍认为下半年将逐步进入被动去库阶段。在多重因素的影响下，大盘指数（以沪深300为代表）在经历了前期的震荡后，下旬开始开启了明显的反弹行情。  但是7月小盘股指数（特别是小盘成长）出现了不同程度的回调：一方面市场预期将有一定程度的政策刺激，基本面上有利于价值风格的回归，交易盘根据市场预期进行了组合再配置操作；另一方面，成长风格在5-6月表现显著优于成长风格，短期有风格再均衡的需求。  7月整体大盘好于小盘，价值好于成长，涨幅大小依次为上证50、沪深300、上证综指，分别上涨6.47%、4.48%、2.78%；其中科创50下跌3.6%，中证1000下跌1.31%。行业方面，地产链涨幅居前（房地产上涨14.16%，建材上涨10.16%，钢铁上涨8.61%），非银在“活跃资本市场”的带动下，也贡献了较大涨幅（14.41%），此外顺周期代表品种食品饮料7月的表现也较好，上涨9.24%。TMT相关行业表现不佳，其中计算机下跌4.21%，通信下跌7.66%，传媒下跌7.57%。  7月债券市场整体高位震荡格局，虽然稳经济的政策预期提升，但年内无新增利率债供给，供给冲击风险解除，同时对于地产下行周期的判断和经济长期承压的判断并未改变，所以市场认为风险整体不大。从收益率曲线看，中长端利率债小幅上行2BP左右，信用债收益率仍以小幅下行为主。转债方面，7月转债指数整体震荡为主，转债加权指数表现好于转债等权指数，主要源于加权指数中大金融占比较高，7月大盘表现好于小盘。  8月国内经济整体延续偏弱格局，宏观数据上并未出现大的变化，PMI边际逐月回升，但社融数据低于预期，地产销售增速近十年低位。7月政治局会议后市场对于政策推出给予一定的预期，市场反复博弈政策推出，但8月开始市场预期重新走弱，倾向认为短期推出大力度政策的概率较低，短期、中期、长期市场整体均持偏悲观态度。此外，8月人民币汇率再次步入贬值通道，外资持续流出，北向累计卖出量较大，进一步加剧了市场的下探风险。节奏上，8月初至下旬，权益指数以较为陡峭的斜率呈现单边下行，风险偏好持续降低，成交低迷。但8月下旬开始，推出多项政策活跃资本市场：降印花税、限制减持、暂缓IPO、提高融资杠杆等；同时地产政策方面放松力度超出此前市场预期，四大一线城市同时放开“认房认贷”，情绪上给予市场较强支撑，普遍对于“金九银十”有较高期待。鉴于此，下旬权益指数出现了明显反弹，同时周期品反弹力度最大。结构上消费、周期、成长和大金融轮跌，全月看7月表现较好的顺周期品8月下跌幅度较大。此外，小盘股表现好于大盘股，尾盘股指数在所有指数中表现最优。指数层面，深成指跌6.85%，沪深300跌6.21%，中证1000跌6.32%，科创50表现相对最优，跌2.72%。行业方面全军覆没，顺周期方向跌幅最深，具体来看，采掘(0%）、传媒(-1.12%）、计算机(-3.72%）、军工(-3.9%）通信(-3.92%）等板块跌幅较小；建筑、商业、电气设备板块等跌幅较深。  8月债券市场单边走牛，一方面市场较为悲观，风险偏好继续回落；另一方面，LPR降幅不及预期，市场认为对地产的支持不足，将引起长期需求收缩。但8月下旬活跃资本市场和放松地产政策推出后，债券出现明显回调，收益率开始掉头向上。转债方面，8月跟随权益市场下跌出现了一定幅度的下行。   9月国内经济底部震荡，从宏观数据层面看边际略有回暖，PMI延续回升势头，金融数据显著超市场预期。政策支持上，9月明显较前期更为积极，一线城市地产“认房不认贷”政策放开后，成交量明显回暖；城中村改造政策稳步推进；地方化债有序推进，逐步化解了地方政府债务压力；市场信心偏弱情况下，央行再次降准提振信心。此外，中美关系较前期边际改善。总之，尽管当前私人部门信心仍略显不足，但高频数据显示经济确实在逐步小幅改善。  9月从大类资产看，股债汇整体均偏弱，商品表现较好。股票经历8月大跌后，9月指数层面底部震荡为主，虽然宏观、中观数据略有改善，政策也更为积极，但短期市场仍信心偏弱，此外外资流出，成为做空A股的主要力量，负贡献较多。9月债券市场在持续收益率下行后开启弱调整，尽管9月央行降准，但市场收益率仍上行为主，投资者倾向认为经济将逐步复苏，当前处于周期底部偏右侧位置。  9月美国经济韧性较强，服务业延续强势，制造业回升向上，市场倾向认为美国经济软着陆概率较高，全球需求回暖。随着原油价格在9月大幅回升，再通胀压力上行，美债收益率在9月回升幅度较大，叠加美国国债的发行量的上升，10年美债目前上行至4.8附近。美元指数表现较为强劲，在此背景下，人民币汇率9月持续承压。  国内权益市场9月呈普跌格局，但从宽基指数看，大盘表现好于小盘，价值表现整体好于成长。上证50微跌0.13%，上证综指微跌0.30%，创业板指和科创50表现较弱。行业上，9月上游表现好于中下游，周期和金融表现好于成长和消费。具体看，煤炭上涨9.61%，医药上涨4.3%，石油石化上涨3.49%；跌幅较大分别为传媒（-7.63%）、美容美护（-6.56%）、电力设备（-5.71%）、房地产（-5.49%）。  9月债券整体弱势调整，交易经济边际复苏为主。短端调整幅度大于长端，收益率曲线平坦化。转债方面，在股债均偏弱格局下表现不佳。  展望未来，从大类资产角度看，权益资产表现大概率将较前期更为积极：第一、指数处于较低位置，万得全A接近于去年10月的低点位置，继续向下的空间有限，赔率较高；第二、从库存周期角度看，工业企业利润大概率已见底开始回升，进入被动去库存阶段；第三、从政策角度看，降印花税政策的推出，一定程度上可确认“政策底”已出现，若后期市场仍继续出现下行风险，还将推出新的政策稳定市场预期，进一步确认了下行空间较小；第四、地产政策放松力度和节奏超市场预期，有利于提振信心；第五、中美关系阶段性缓和；第五、市场信心逐步修复；第六、美债突破去年高点，收益率进一步大幅上行的概率较低。  基于以上几点，未来大概率市场有一波全面反弹的机会，结构上偏成长弹性较大行业将有明显相对收益。所以仓位上保持相对较高的敞口暴露，结构上仍是顺周期和科技同时暴露，当顺周期上行时适度边际减仓获利了结，同时小幅提升科技仓位的暴露。  债券方面，边际小幅降低久期，预防地产短期成交放量带来的利率风险。